醫藥國企混改全面啟動 12股絕對低估

醫藥國企改革混改進行時

新一輪的國企改革浪潮襲來，醫藥國有企業改革成為關注熱點。

根據本次中共中央、國務院印發的《關于深化國有企業改革的指導意見》(下稱《指導意見》)精神，到2020年，涉及國有資本的醫藥企業都將在國有企業改革重要領域和關鍵環節取得決定性成果。在這其中，今年包括國藥、哈藥、上藥等在內的上市醫藥國企都將完成過重大的混改、重組、部分管理層持股事項。

業內分析指出，由于醫藥行業屬于充分競爭行業，在歐美等發達國家大型醫藥企業基本全部為民營所有，市場化的運營模式必將是未來醫藥板塊所有企業的發展方向。國有醫藥企業經過多年來的發展，在資產體量上已經積累頗多，而本輪國企改革的目標，就著重強調了激勵考核制度改革、引入混合所有制、改管企業為管資本、加快整體上市、加大開放程度等內容。

醫藥國企改革成熱點

受財政投入增速放緩、醫?？刭M影響，近幾年來醫藥行業增速持續下行。據南方醫藥經濟研究所最新數據，2014年醫藥工業銷售收入23325億元、利潤2322億元，分別增長8.27%和6.46%，十年來首現個位數增速，同比分別下降10.14%及3.91%，行業整體增速大幅放緩，其中醫?？刭M和招標限價是主要原因。

新業態沖擊下，行業競爭加劇。恒豐美林投資分析稱，從經營效率角度看，醫藥行業市場化程度較高，競爭較為激烈，醫藥國企的凈利潤率近三年維持在5%左右，遠低于同期民營企業12%左右的凈利潤率；從資本市場的角度看，國企總體利潤占到A股的70%，但市值占比僅54%，國企相對于民企有一定的估值折價。

福瑞股份（300049）:實際控制人擬增持股份,彰顯信心

上調目標價至27 .5元,維持增持評級。我們認為公司Fibroscan 作為不可替代的肝纖維化早期診斷設備,通過美國FDA 認證后在全球市場發展前景良好。考慮到海外市場銷售確認時點有不確定性, 維持2013-2015年EPS 預測 0.15、0.61、0.90元,按高端醫療器械給予2014年業績45倍估值,上調目標價至27.5元,維持增持評級。

實際控制人融資7493萬元擬增持公司股份,彰顯信心。公司公告,董事長、實際控制人王冠一先生將通過大宗交易方式收購中國高新投或若干自然人股東所持有的部分公司股份,具體交易時間將由王冠一先生擇機確定。王冠一先生及公司股東呼和浩特市福創投資(王冠一持股57%)已通過股票質押式回購融資74,926,074元(資金已到位),全部用于收購公司股份。我們認為融資增持彰顯實際控制人對公司長期發展的信心。

股權激勵方案或證監會備案無異議, 以2012年正常年份為基數彰顯信心。公司公告,《限制性股票激勵計劃(草案)》證監會確認無異議通過。

此前頒布的草案中,公司擬向94名激勵對象授予625萬股限制性股票(占總股本的5%), 授予價格為8.43元/股?？己藯l件為2014-2016凈利潤達到或超過5100萬元、6600萬元、8600萬元 (以2012年為基數分別增長19%、54%、101%), 或在2015年末兩年累計達到或超過1.17億元,2016年末三年累計達到或超過2.03億元。若考慮攤銷成本, 則以2012年為基數凈利潤要增長61%、78%、112%。我們認為股權激勵考核條件以2012年正常年份作為基數, 彰顯管理層對公司未來業績增長的信心。

風險提示: 蟲草降價幅度低于預期風險, Fibroscan 推廣低于預期風險。 國泰君安

華潤三九（000999）:一如既往穩健

OTC業務不斷進行調整。1.原有OTC主要產品線不斷進行調整。未來將加大對基藥的資源投入,加大與連鎖藥店深度合作;穩定原有感冒、胃腸、皮膚類產品線,并不斷引進新品種;2.未來向大健康的自我診療領域延伸。依靠”999”品牌的影響力,逐漸引入大健康領域產品,譬如兒童領域的洗發水、護唇膏、薄荷膏,胃腸道領域向保健領域延伸產品。

中藥配方顆粒產生將逐步釋放。上半年受制于產能,僅增長10%,落后于行業中的標桿企業,未來1-2年產能將逐步釋放。

上調“買入”評級。預計公司2014-2015年收入分別增長6.28%、9.94%,歸屬母公司凈利潤增長4.7%、13.6%,EPS1.27元、1.44元。對應現有股價20.49元PE分別為16.21倍與14.27倍。根據我們DCF估值分析公司合理價值為24.75元/股,現在價格20.49元/股,有較大程度的低估,給予”買入”評級。世紀證券

恒康醫療（002219）:打造大健康產業集團,完善產業鏈布局

藥品業務保持穩健增長,新并購企業貢獻彈性。公司藥品事業部包括母公司獨一味膠囊、參芪五味子、脈平片和前列安通片等獨家品種,2012年4月份收購四川奇力的氯化鈉氯化鉀注射液、酮洛芬緩釋片和咳感康口服液等品種,以及2013年11月收購華濟藥業的中藥飲片業務。其中母公司產品2013年在營銷力度加大下同比增長有所加快,預計2014年在較高基數上有望保持穩健的較快增長。四川奇力方面,旗下氯化鈉氯化鉀注射液預計今年上半年能夠完成新版GMP認證工作,250ml和500ml規格產品目前正在等待CFDA審批,預計下半年有望正式上市銷售,對現有100ml規格產品形成良好補充;酮洛芬緩釋片作為目前唯一的24小時緩釋片有望通過替代布洛芬緩釋片保持快速增長,咳感康口服液主要用于治療感冒,該品種在四川的巔峰銷售額曾達到6000萬元,后因經營不善目前銷售規模很小,公司完成收購后也有望依靠公司營銷隊伍重回快速增長;華濟藥業受益于中藥飲片行業的快速增長未來也有望保持快速增長趨勢?？傮w來說,我們認為公司藥品業務在母公司保持穩健增長,四川奇力完成營銷梳理后增長逐步加速,以及華濟藥業并表貢獻業績彈性的驅動下有望繼續保持穩健增長。

加強醫療服務業務拓展,打造醫療健康服務集團。醫療服務業務方面,2013年公司已經完成對平安醫院(腫瘤治療中心15年85%的收益權)、德陽醫院、資陽醫院和蓬溪中醫院和邛崍醫院五家醫院的收購,上述醫院(平安醫院除外)作為民營醫院,其管理效率高,不存在經營包袱,因而利潤率比較高,未來隨著醫院等級提升、業務規模的擴大以及經營管理的改善有望在2014年為公司貢獻一定業績彈性;中長期來看,公司目前已打造了專業的醫療服務管理團隊,以加強醫院管理團隊和管理體系建設,隨著未來公司繼續對醫療服務領域的布局,公司正逐漸轉型為專業的醫療服務管理集團。

日化和保健品業務有望全面鋪開。公司日化產品為去年6月份推出的獨一味牙膏,保健品業務為去年9月收購三寶堂生物獲得的雪蛤軟膠囊、藍莓軟膠囊、鹿胎靈芝膠囊3個保健食品。牙膏業務去年已經在湖南、湖北、甘肅、四川等10余個省份進行了布局,預計今年會在全國各省進一步鋪開;保健品方面,公司產品主要定位于高端市場,該業務板塊也實行單獨的事業部管理,短期考核目標以市場占有率和鋪貨率為主。總體來說,我們認為由于2014年是公司日化和保健品業務全面鋪開的一年,公司通過單獨考核有利于加強產品的市場覆蓋率,從而為公司未來業績貢獻一定彈性。

盈利預測。我們預估公司2014-2016年EPS分別為0.73、1.05、1.40元,我們認為隨著公司在醫療服務、日化和保健品產業的拓展,公司正在由中成藥企業向綜合性的大健康企業轉型,圍繞腫瘤藥、腫瘤治療等藥品、醫療服務以及醫療器械等產業鏈的全面布局,公司未來高增長的確定性強,首次給予"增持"評級。興業證券

通策醫療（600763）:合作成立鄭州市口腔醫院投資有限公司,口腔業務繼續推進

公司發布公告稱全資子公司通策口腔醫院投資和鄭州市口腔醫院及兩自然人陳美華、李學文共同在鄭州設立鄭州市口腔醫院投資有限公司,注冊資本1000 萬元,主要投資鄭州市及周邊地區口腔醫療機構及上下游產業。根據合作協議,公司子公司通策口腔醫院投資管理集團有限公司占股權比例65%,鄭州市口腔醫院占股權比例20%,自然人陳美華、李學文分別占股權比例10%、5%。

通策口腔業務優勢明顯模式成熟,規模擴張順利推進。

口腔業務為公司的第一大業務,優勢明顯,以杭州口腔醫院為代表,公司"旗艦-分院"的經營模式已經取得了顯著成功。公司通過與鄭州市口腔醫院及陳美華、李學文合作設立投資公司進入河南市場,對當地口腔醫療服務產業進行投資,有利于自身口腔業務擴張戰略的繼續推進。

輔助生殖業務穩步進展,未來空間廣闊。

公司輔助生殖業務穩步進展,與昆明婦幼保健院合作建設的生殖中心已于13年12 月取得營業執照,近期有望啟動IVF 試運行牌照申請。我們認為輔助生殖業務是非常理想的投資領域,技術壁壘高,盈利能力強,公司采用"輕資產模式"擴張,通過與公立醫院進行合作,同時引入國際頂端技術品牌進行技術/管理輸出,復制性強,前景廣闊。

估值:目標價42.0 元,維持"買入"評級。

我們維持對公司的盈利預測,預計2013-15 年EPS 分別為0.65/0.82/1.15 元,根據瑞銀VCAM(WACC8.3%)得到目標價42.0 元,重申"買入"評級。 瑞銀證券

魚躍醫療（002223）：聽診器、血壓計、供氧設備、電動吸引器

是國內最大的康復護理和醫用供氧系列醫療器械的專業生產企業，生產的產品共計36個品種、225個規格，是國內同行業生產企業中產品品種最豐富的企業之一。該公司秉承做專做精的理念，力爭每個主要產品做到行業前三名，目前公司前六大產品有制氧機、超輕微氧氣閥、霧化器、血壓計、聽診器五個產品的市場占有率達到國內第一、輪椅車的市場占有率國內第二。公司兩大系列產品生產涉及到精密制造和機電一體化制造，主要生產設備和部分流水線可以共用；

華潤萬東（600055）：醫用X射線機、移動式X射線機、口腔綜合治療儀

醫用X射線機是公司主營收入和利潤的主要來源，雖然公司醫用X射線機在國內市場占有率第一，但是面對日益激烈的市場競爭，特別是國外醫療器械巨頭，如美國GE公司、德國西門子等的介入，公司原本盈利能力較強的中、高端產品如高頻X射線機的市場不斷被實力雄厚的跨國公司“蠶食”，導致公司毛利率同比下降9.6%。目前公司產品主要集中于中低端市場，醫用X射線機是各基層醫院必備設備。

新華醫療（600587）：X射線機、消毒滅菌設備、清洗消毒機、手術器械

公司是我國最大的消毒滅菌設備研制生產基地，也是國內生產放射治療設備品種最多的企業，主要產品有消毒滅菌設備，放射治療設備等，目前已發展成為國內最大的感染控制設備和放射治療設備研發和制造基地。

科華生物（002022）：半自動生化儀，全自動生化儀

根據公司診斷儀器和試劑同步發展的戰略，公司醫療儀器業務快速推進，“卓越”全自動生化分析儀基本形成系列，已有8款產品上市，既滿足了不同層次用戶的需求，也順應了新醫改大量基層醫療機構儀器配置的趨勢。診斷儀器業務快速增長，使儀器在公司整體業務構成中的比重不斷提升：今年以來，診斷儀器需求在政策的支持下加快釋放，政府對醫療服務提供方的投入直接且迅速，在對醫療資源的重新分配中，各類醫療機構對基礎診療設備的需求增大。受惠于此，公司主要儀器類產品均保持較快的增長。

東軟股份（600718）：醫用影像設備

公司控股67%的沈陽東軟，是我國唯一同時擁有CT、磁共振、數字X光機、彩超等全部四大高技術影像設備的企業。東軟股份1997年研制成功我國第一臺醫用全身CT，2000年4月成功研制出螺旋CT并先后獲得ISO9001、歐洲CE認證和美國FDA認證，并先后5次填補國內同類產品空白，產品達7大門類近30個品種，開放式磁共振和CT國內市場占有率已分居第一和第二位。數字醫療設備業務已經成為東軟股份最主要的收益來源。

上實醫藥（600607）：呼吸機、麻醉機、牙科治療機

主要產品包括上海醫療器械股份有限公司生產的呼吸機、麻醉機、牙科治療機、手術床、血壓計(表)、手術無影燈、人造牙等產品。

樂普醫療（300003）：藥物支架--高端醫療器械第一股

公司主要從事冠狀動脈介入和先心病醫療器械的研發、生產和銷售，主要產品包括血管內藥物(雷帕霉素)洗脫支架系統、先心病封堵器等。中央直屬企業中船集團通過七二五所和中船投資合計持有公司上市后48.45%股權，是公司的實際控制人。募集資金主要用于藥物支架及輸送系統生產線改造、介入輔助器械的擴產和產品研發工程中心建設。