李揚：降低杠桿率成為國家戰略

中國社會科學院原副院長、國家金融與發展實驗室理事長李揚

鳳凰財經訊 2015年11月4-5日，由鳳凰網與鳳凰衛視聯合舉辦的“2015鳳凰財經峰會”在京舉行。本屆財經峰會匯聚全球一流思想家和實踐者，圍繞中國制度變革與技術革新兩大議題進行深入討論，尋找大變革時代，通往繁榮的未來之路。

中國社會科學院原副院長、國家金融與發展實驗室理事長李揚發表主旨演講時表示，杠桿率的提高在全世界蔓延之勢。中國作為世界上最大的發展中國家，為此不可不查。在剛剛結束的十八屆五中全會關于“十三五”規劃的《建議》中明確提出要提高直接融資比重，降低杠桿率。這樣一個戰略任務是需要完成的，而且是很艱巨的，為了完成這個任務，我們需要做一些研究來刻劃一下到底我們的杠桿率狀況如何，我們最近這幾年完成了一項研究，就是編制國家資產負債表。

以下文字實錄：

李揚：女士們、先生們，大家下午好。很高興在此應邀參加這個會，剛剛主持人說互聯網，說的不是互聯網，說的是降低杠桿。大家知道，本輪危機就是一次債務危機，高杠桿是構成危機的一個很重要的原因，因此去杠桿就是降低杠桿率構成當前世界經濟恢復的必要環節。去杠桿化已經七年了，但是數據顯示，這個情況并不理想，世界各國的杠桿率都在普遍提高。與此同時我們也看到，杠桿率的提高有在全世界蔓延之勢，有研究顯示，如果2008年之前全球的杠桿率提高歸因于發達國家的話，在那之后，特別是當下杠桿率提高將歸因于發展中國家和新興市場國家。中國作為世界上最大的發展中國家，為此不可不查。我們確實查了，所以在剛剛結束的十八屆五中全會關于“十三五”規劃的《建議》中明確提出要提高直接融資比重，降低杠桿率，在我們黨的文件中也是首次。這樣一個戰略任務是需要完成的，而且是很艱巨的，為了完成這個任務，我們最近這幾年完成了一項研究，就是編制國家資產負債表。

從2012年開始，新組建的國家金融智庫，就是國家金融與發展實驗室致力于編制國家資產負債表，已經有兩本了，2013年編制了2013年之前十年的，2015把數據追溯到2014，我們現在有到2014年底的債務情況。債務問題不能就債務問題來研究，因為借錢總是有用處的，所以必須密切結合債務極其密切關聯的資產狀況來加以判斷，這樣的話一個完善的資產負債表是判斷債務狀況、杠桿率狀況恰當的框架，也正是于這樣一個框架才能探尋合適的去杠桿化的戰略和方針。

中國在危機以來，整個國家的負債率在上升，國家作為一個整體，2007—2013年，國家負債率由41.8%提高到49%，年均提高1.2個百分點。在我們分析的時間區段里，有三個年份是超過了平均水平，就是2009、2012、2013，密切結合這三年中經濟形勢的變化，我們可以得到的結論是：國家的負債率上升與全球危機的蔓延以及國內經濟下行密切相關。剛剛是把國家作為一個總體來看，現在把構成國家的主要部門分別進行分析，2008—2014年這樣一個時間段里，各個部門的債務占GDP的比重分別是：居民由18.2%提高到36%，上升了17.8個百分點。非金融企業從98%提高到123.1%，上升了25.1個百分點。金融部門從27.6%下降到18.4%，下降了9.2個百分點。政府部門從40.6%提高到58%，上升了17.4個百分點。2014年末，中國經濟整體債務總額為150.03萬億，占GDP的比重從2008年的170%上升到235.7%，6年上升了65.7個百分點。金融部門又形成負債又形成資產的活動，把它剔除的話，中國實體部門債務規模為138.33萬，占GDP的比重從08年的157%上升到2014年的217.3%，6年上升了60.3個百分點，上升速度是相當快的。    看到債務之后必須轉到另一面去，就是資產，債務上升很快，資產的狀況怎么樣？資產上升速度比債務增加的速度要快，中國各個部門的債務大都會相應形成一些資產，因此中國作為整體各個部門的資產規模也是相當大的。我們給了兩個口徑，一個是寬口徑，能算得都算上，一個窄口徑，只算那些有流動性的，流動性強的資產。寬口徑主權資產227.3萬億，主權負債124萬億，資產凈值103.3萬億，超過一年GDP的規模。我剛剛說的資產里面，比如有很多土地，繁榮的時候是可以買掉的，如果經濟下滑是賣不掉的，土地即便是帳上有，但是不能夠現實的形成可以處置的資產，必須扣除。還有大量的國有和事業單位的房地產，也是不容易處置的，所以在考察一個國家真正應對債務能力時必須把它剔除，我們做了這個剔除，得到的最終結論是：中國的主權資產由227.3萬億減產到152.5萬億，窄口徑的主權資產凈值為28.5萬億，大概是GDP的一半。從資產構成來說，凈值中第一是儲備，第二是公司，特別是上市公司，都是流動性非常高的資產。

根據這樣一些數據就會有結論，結論是：中國發生債務危機的概率是極小的，因為即便發生了一些這樣的問題，我們也有足夠的資產去覆蓋它。進一步深入分析的話，中國的地方政府債務最近幾年受人矚目，而且炒得很熱。我們的研究顯示，地方政府固然有債務，但同時也有資產，而且還有相當大的資產。到2014年末地方政府總資產108.2萬億，總負債30.28萬億，凈資產77.92萬億，總量上講，后面還有嚴重的期限錯配問題。給大家一個定心丸的同時必須要居安思危，我們研究了潛在的債務，其中最主要是兩塊，一塊是養老金缺口，再一塊是銀行的顯性和隱性的不良資產，這些是或有負債，我們力求使或有負債不要變成實有負債，全球經濟進一步下行，中國經濟進一步下行，可能會使一些潛在的債務變成實有債務，所以中國主權凈資產的增長動態有可能逆轉。