機構周策略：市場調整已經開始 動蕩加劇持續2周左右

方正證券策略周報：負面因素開始出現 做好調倉準備

1、做好調倉準備

8月底降息后《不再悲觀》，隨后《從看平到看多的契機》、《等待驗證從看平到看多的邏輯》、10月初《機不可失》、《看平到看多的邏輯不斷強化》、11月初《布局第二波反彈》，從11月中旬開始一些負面因素開始出現，認為目前仍然處于反彈過程，鑒于負面因素開始出現，且基本面因素尚難演繹為反轉，做好調倉的準備。

市場反彈的基本面因素正在兌現?；久嬉蛩卣诟纳?，支撐市場處于反彈過程，表現為增長角度，投資局部改善；流動性角度的宏觀流動性，場內流動性，以及負面因素的資金擔心緩解；政策角度，改革措施、穩投資措施、對外政策以及證券市場政策，第二階段反彈的邏輯正在兌現過程；

風險偏好因素逐漸中性。未來一個多月時間是風險偏好因素由之前的積極為主轉為中性的時點，積極因素與負面因素夾雜，海外相關，表現為人民幣加入SDR、美元以及由此引起的系列反映和法國意外事件；國內相關，山水水泥違約、IPO、以及調高融資保證金比例；以及市場內部因素，減持、估值、領先板塊表現，風險偏好將在隨后逐漸由積極轉向中性；

基本面因素尚難成功演繹為反轉。目前的貨幣信號不代表需求重啟，依托貨幣好轉，經濟復蘇，從而盈利改善帶來機會的邏輯鏈條面臨挑戰；出現的新一輪對穩增長，包括保6.5%預期未得到更多客觀理由支持；中期的風險偏好因素對純粹的估值行情形成制約。該展望意味著在反彈后期做好調倉降低彈性的準備。

2、行業配置：政策略有擾動，可選消費仍值得超配

市場整體環境變化不大，政策層面有短期擾動。行業角度選擇11月份選擇景氣較高的新能源汽車、傳媒娛樂及醫藥生物等行業。重點行業短周期跟蹤的主要變化是：1）新能源汽車方面，10月份新能源汽車產量為5.2萬輛，呈現加速的趨勢，銷售為3.44萬兩輛，較10月份繼續改善，但是產銷缺口有所拉大，需要密切關注。2）傳媒娛樂方面，上海迪斯尼明年將開園，預計帶動作用較為明顯。3）醫藥生物方面，人腦、健康保障層面將推出重大科技專項，對于醫療生物技術有一定的帶動性。

3、主題：安防和大氣污染治理

近期主題持續性一般，巴黎恐怖襲擊事件將帶來智慧城市、安防等概念股機會，另外大氣污染板塊也存在催化劑。隨著北方各地進入供暖期，重度霧霾現象和與之相關的大氣污染防治問題再度得到關注。伴隨著我國對環保的加大投資以及人們對環境問題的意識逐漸增強，“十三五”期間大氣污染防治投資有望迎來新一輪高潮，預計產業規模可達萬億級別。我們從建議從汽車尾氣治理、空氣過濾、PM2.5檢測、工業脫硫脫硝四個方面考慮大氣污染治理的相關投資機會。汽車尾氣治理方面，建議關注：萬潤股份、三維絲、凌云股份?？諝膺^濾方面，建議關注：創元科技。PM2.5檢測方面，建議關注：先河環保、雪迪龍、聚光科技。工業脫硫脫硝方面，建議關注：科融環境、清新環境、三聚環保。

國金證券策略周報：機構在當前時點上不會主動選擇持續大幅降倉

上周周報《慢牛行情，不急不躁》，上證指-0.26%，創業板指1.83%，中小板0.97%。近期市場受諸多事件的影響，震蕩有所加大。本周末又注定了不平靜，在一系列偏負面信息不斷沖擊下，周末投資者的情緒就猶如這幾天“魔都”的霧霾天，灰蒙蒙的一片。要知道，晴陰乃自然規律，來得快去得也快。站在這個時點，綜合因素考慮，我們傾向于“慢掃霧霾，曙光仍在”。

主要觀點：

一、融資保證金比例上調，意在平滑而非改變市場趨勢

近期，隨著市場回暖，融資規模和交易額再次快速上升，監管層實施了逆周期調節，提高融資保證金比例，適當降低杠桿水平。從公告上看，此次調整僅限于新開融資合約，并未涉及存量資金。根據規定，當前存量合約以及需要展期的可以延續已有的合同約定，投資者不需要因此次調整追加保證金或平倉。從現在既有的融資操作層面，客戶真實保證金比例水平大多在70%-80%，各家券商根據融資買入標的的不同制定不同的保證金比例，一般來講，多數個股保證金比例在50%至100%之間，少數高估值小盤股保證金比例在100%以上，因此此次上調最低保證金比例實際影響有限。此次規則修改后，投資者在當前證券市值不變的基礎上新增融資潛力略有下降，影響融資增速而不影響延續短期上行趨勢。

二、“巴黎恐怖襲擊事件”視為“歐洲版的蝴蝶效應”，傳導至A股影響相對有限

歷史上，很少有因為單一的恐怖事件來影響市場中短期趨勢，除非會引發持續的系統性風險。周末突發的“巴黎恐怖襲擊事件”，更多的是視為“歐洲版的蝴蝶效應”，對全球風險偏好會有短期影響，會促使全球資金流入“美元指數、黃金”等避險資產，但僅僅為短期行為。我們以2001年“911”事件為例，當時發生恐怖事件之后，美國政府宣布緊急停牌，直至一周之后復牌，美股連續調整4個交易日之后，便開始走出了一輪漲幅可觀的行情，而同時其他國家的權益類市場在同期更多的受本地的宏觀經濟、政策等影響更為緊密。

三、首發10只新股，心理層面壓力大于實際資金分流影響

暫停了4個月之久的新股發行，將在下周正式開閘，首批10家預計11月20日（下周五）左右刊登招股意向書，剩余18家，則分兩批進行招股。再則，發審委暫停128天后也將于11月18日（下周三）召開工作會議，審核四川天味食品、山東天鵝棉機兩家公司的首發申請。

對于首發的10只新股，由于仍將按現行規則發行，還是先凍結繳款，再配號中簽的。10只新股中，分別為主板5只，中小板3只，創業板2只，預計首批10家凍結資金近1萬億元（其次18家新股，凍結資金近2.5萬億），凍結資金在今年以來申購凍結資金中不算高。從新股上市之后的走勢來看，中小市值且傾向于新興成長板塊最受資金的青睞，預計本次新股發行中，最受資金追捧的仍是TMT板塊，其中首批上市的10家新股中，中科創達（300496）、潤欣科技（300493）值得重點關注。

四、在對于“明年春季躁動”的憧憬前提下，市場風險偏好不太可能持續回落

目前距離2015年年底還有一個半月的時間，由于市場每天都在接納不同的信息傳遞，市場的震蕩波動在所難免，但目前的時點又是極為特殊的時點，隨著年底的臨近，各家機構開始展望《2016年的A股市場策略》，對于2016年一季度A股行情大多有一個較為樂觀的預期，如果在假設2016年一季度A股仍然存在比較明顯的“賺錢效應”前提下，市場的資金是聰明的，對于機構投資者一般都會選擇提前布局“春季行情”，那么，這個所謂的“提前布局”的時間窗口也就僅僅在這一個半月的時間，由此，我們認為機構在當前時點上，不會主動選擇持續大幅降倉，然后在12月又選擇大幅加倉，這么短期的波段操作實屬太難。

五、投資建議：存量市場，結構行情

盡管近期出現了一些偏負面的因素，包括美國加息預期的提升（最新EPFR數據顯示連續2周資金凈流出）、國內新股發行重啟在即、融資保證金比例上調以及巴黎恐怖襲擊事件等，均會制約市場短期風險偏好的上升，但考慮到整體大環境并未變化，如“貨幣政策依舊寬松，匯率政策相對穩定”，且近期國內整個宏觀經濟在弱勢中出現了邊際改善跡象，由此，我們還是比較傾向于當前的存量行情仍將演繹，至少在11月份，依舊是“成長與主題”表現為主的行情。

行業配置上，我們繼續看好符合經濟結構轉型，符合產業升級的相關板塊，盡管其估值上存在弊端，但在目前“資金面寬裕泡沫市”的環境中，依舊有其存活的土壤。具體到行業，我們維持推薦“計算機（信息安全、大數據）、新能源汽車及產業鏈、環保、軍工”等，主題方面，我們推薦有事件或政策預期驅動的“迪斯尼、能源互聯網、國企改革”等。

西部證券策略周報：短時調整后再度上行概率大

□本周展望

宏觀經濟方面，從上周公布的CPI、PPI與規模以上工業企業增加值等各項數據來看，當前實體經濟整體仍處于收縮階段，投資者預期也相對較為悲觀。但國家主席習近平對于“2016年至2020年經濟年均增長底線是6.5%以上”的表態亦對市場信心起到較強的提振作用，市場對于后續穩增長政策的預期亦大幅提升。而經過持續時間超過四年的調整，實體經濟企穩回升的預期也逐步增強。另一方面，雖然我們看到繼鋼鐵、煤炭行業之后，水泥行業近日也出現了首例債務違約，但以互聯網為代表的新興經濟的快速崛起亦較為顯著，宏觀經濟長期上行周期依然明確，這是市場持續向好的基本邏輯基礎。

從來自市場層面的信息來看，根據最新公告，上交所、深交所決定修改融資融券交易實施細則，自11月23日起將投資者融資買入證券時的融資保證金最低比例由50%提高至100%?？紤]到近日兩融余額快速擴張，交易所此時提高保證金比例旨在對短線市場的過熱情緒進行降溫，這雖然有可能對市場造成一定的短時沖擊，但從長期來看，我們認為這是管理層對信用交易管理手段的改進與完善，這將有效降低市場再度出現非理性波動的可能性，有助于促進市場持續健康發展，長期影響偏正面。

技術面觀察，當前各主要指數15日均線與30日均線均呈穩步上行態勢，且30日均線突破60日均線形成金叉，市場整體已出現較為明顯的多頭特征。成交量方面，雖然上證指數成交量在上周最后三個交易日有明顯下滑，但整體來看，市場日均成交量仍維持較高水平，這說明當前投資者風險偏好正在逐步回升，做多熱情亦顯著提升，雖短線仍難免出現反復，但中期技術面持續向好概率較大。

□A股投資策略

操作上，中線投資者可將做多倉位控制在半倉附近。對于短線交易者而言，考慮到周末利空消息的影響，且前期強勢股已出現籌碼松動跡象，暫時可考慮觀望，等市場調整充分后再擇機介入。品種選擇上，可重點關注互聯網、軟件、醫療保健等輕資產型服務類行業板塊。

國泰君安策略周報：春季大切換

A股或將在2016年春天前后出現風格切換。當前全市場估值恢復較慢，成長股估值恢復迅猛。邊際上看，未來低估值藍籌股在穩增長政策下業績的快速提升正在成為一種可能（可觀測強彈性行業如建材，強彈性區域如東北地區）。舊常態下，市場往往在施工旺季之前博弈低估值股票的上漲空間。然而，新常態下市場對增長預期偏弱，需要微觀數據的逐步確認（比如開工、需求），才能夠形成明顯的風格方向。外部資金價格在15年下半年已經快速下降，這也會成為春季大切換的重要催化劑。在春季大切換之前，我們仍然建議主要把成長股作為進攻性配置的方向。需要注意，如果穩增長預期在市場更快出現，春季大切換可能提前半個月到一個月時間。

全年來看，震蕩放大，注重擇時。十三五規劃為增長預期企穩創造了基礎。資金與風險偏好疊加形成的波段性機會仍將是市場波段性機會的來源。我們對股票市場的機會仍然樂觀，2016年全年市場將在3200點到4500點的核心區間內實現震蕩。與過去幾年相比，擇時策略的重要性將進一步提升。當然，更長周期的機會仍然源于改革、轉型與成長領域。

風險偏好降到冰點時仍然是最好的買點。16年風險偏好上升往往會和廉價資金形成共振?；謴虸PO在內的一系列改革政策有助于推升風險偏好，對股票市場是利好?？梢灶A見，個別性的信用風險將在16年出現上升，可能帶來股市低估與好的買點。與此類似的買點分別在13年7月，14年的4月和15年的8月底出現過。

投資十三五，堅定對轉型的長期樂觀信念。在存量博弈、負利率的大背景下，當下行業配置更為側重成長性，具有高風險特征的行業及板塊將有明顯的優勢：一是高端制造業，如信息技術、節能環保、生物產業、高端裝備。二是現代服務業，如體育教育，大娛樂、大健康、大文化。三是移動信息產業。春季大切換期間，應更注重配置具備高分紅高股息率、業績基本面逐漸好轉、估值處在合適區間的行業及公司，如金融、交運、地產基建鏈條等。主題投資方面，我們認為經濟結構轉型和對外開放布局勾勒2016年主題投資的兩條清晰主線，十三五規劃建議形成主題投資的沃土。著重推薦消費服務升級的體育、教育、信息經濟主題以及十三五的自貿區、美麗中國、農業現代化主題。

銀河證券策略周報：期待財政政策加碼

市場大幅反彈后呈現震蕩格局。指數連續反彈后上周震蕩，上證綜指在3500-3600點、創業板指數在2700-2800點反復震蕩，上證綜指一周下跌9.19點，跌幅0.26%；創業板指上漲48.75點，漲幅1.83%。

在持續的寬財政寬貨幣政策下，經濟下行速度有所減緩，但中期增速仍將繼續下降；后續央行降息空間有限，但為對沖外匯占款下降降準仍可期，流動性整體保持寬松。但在經歷大幅反彈后，短期市場獲利回吐壓力上升，同時受IPO重啟及巴黎恐怖襲擊后全球避險情緒上升影響，短期內市場可能承壓，繼續深挖價值，尋找成長邏輯通順、業績較好的公司。

10月經濟金融數據公布，經濟整體繼續下滑，結構上有亮點，后續需要財政政策發力。經濟方面，10月工業增加值同比增長5.6%，較上月下滑0.1%。需求角度看，固定資產投資增速繼續下滑，10月僅10.2%，其中房地產、基建、制造業投資分別增長2.05%、17.39%、8.34%；社會消費品零售總額同比增長11%，較上月上升0.1%，其中餐飲零售總額同比12.4%，成為為數不多的亮點；進口則繼續大幅下滑，同比-18.8%。金融數據方面，10月新增社會融資規模僅4767億元，環比大幅下降8261億元，主要受新增外幣貸款和未貼現銀行承兌匯票下滑影響，新增人民幣貸款也僅5136億元。從經濟金額連續時間序列數據來看，四季度經濟下滑趨勢有所減緩，但壓力依然很大，貨幣政策方面降息空間已不大，降準也主要是對沖外匯占款的快速下降，后續穩增長中財政政策勢必要發揮更大的作用，基建如核電、水利、城市基礎設施建設等將是主要方向。

IPO即將重啟，首批10家公司預計于11月放行。證監會宣布，對于IPO重啟，證監會將先按現行制度恢復前期暫緩發行的28家公司中已經在交款程序中的10家公司上市，剩余18家公司將分兩批發行。由于首批10家需要準備補充材料，預計11月20日左右刊登招股意向書。根據估算，此28家IPO將凍結資金3.5萬億元，首批10家凍結資金近1萬億元。由于本次新股發行實行中簽后再繳款政策，對資金面的沖擊較以前小。

巴黎恐怖襲擊事件短期將加劇市場恐慌情緒，資金將加速回流美國，中期為全球經濟復蘇蒙上陰影。11月13日，黑色星期五，恐怖組織對巴黎多個地點發達恐怖襲擊，造成重大傷亡。預計周一全球股市均會反應，資金將加速回流美國，美元指數破百指日可待。

尋找成長邏輯清晰的公司。第一，大健康類，持續推薦研發創新能力較強的醫藥公司。第二，智能設備類，持續看好中國制造2025大方向。第三，移動互聯網龍頭，“互聯網+”大浪淘沙，優選未來王者。第四，信息安全，行業景氣度高、政策扶持方向確定。

湘財證券策略周報：趁調整低吸 預計本周上證指數波動區間為3500~3680點

繼續保留上周的觀點，即市場目前正處于由熊市轉為牛市過度階段的后期，后期走牛的可能性進一步加大。短期市場由于前期上漲過大和基本面的一些變化會出現調整，但投資者可趁市場調整之際在低位視機吸納。密切關注計算機、國防軍工、通信、電氣設備和新能源汽車行業。預計本周上證指數波動區間為3500~3680點。

東北證券策略周報：沖突之下繼續“冷靜和審慎”

上周市場沖高回落，上證指數收平、波動加?。恍履茉雌嚠a業鏈、IPO含權、創投概念等IPO收益股表現搶眼。周末信息面多重疊加，管理層逆周期調控兩融、金融行業“打老虎”，法國巴黎暴恐事件等，矛盾與沖突；展望后市，整體上維持上周有關“冷靜和審慎”以及“波動仍將加大”的觀點。理由如下：

1、法國暴恐對全球政經格局產生深遠影響，但對大類資產而言、或不同于美國911。巴黎的悲劇，舉世矚目、悲痛全球；與此同時，亨廷頓的“文明的沖突”、布熱津斯基的“大棋局”等國際政治關系類的著作成了暢銷書，也是朋友圈的焦點，坦率講，很多評述也沒有超越這些名著的框架；但就大類資產而言，影響或不同于美國911。一般而言，2001年的911和當年中國加入WTO，標志著當年南海撞機事件后中美關系以及中國全球化進程的重大轉折和突破；彼時，大類金融資產而言，美國正進入降息周期而911則加速了美國降息的進程，全球流動性進入新興市場并造就了金磚國家的輝煌。所以，一目了然，當下情形與2001年時不同，美聯儲年內加息的預期仍在、中國等新興市場國家仍需在中期內面對美元這個全球最大貝塔的波動考驗。

2、國內信息面也形成了較為強烈的多空沖突，這種矛盾與沖突，在這段時間內尤為凸顯。IPO重啟以及發行制度變化，我們在上周末的點評中從邏輯、理論和實證的角度，探討過其中性意義乃至后續對導入增量資金的影響，下旬IPO招股在即、邊際有所沖擊；“短期更多依靠著杠桿資金的再度搏殺、維系著較為不穩定的供求關系”，前期市場的強勢反彈、離不開兩融增加2000億的推動，而管理層逆周期調控兩融的導向和效果來看，將對已經占兩市流通市值2.8%的融資余額形成一定的政策警示，顯然管理層不愿意再重蹈杠桿的前車之鑒。因此，結合重拳打擊股市的違規行為來看，當下市場仍處于自我修復、自我調節的階段，瘋牛不足取，適度整固情理之中。

其實，目前市場多空焦灼、不亞于一場大戲；如果說沒有沖突就沒有戲劇，那么沒有沖突、沒有多空分歧，股市也就太平淡了。但是，短期市場其實需要一定的平淡，需要一定的冷靜和審慎。展望后市，在調降大類資產整體回報率的同時，技術上來看，對于前期已經反彈至3650點股市而言、也需要調低預期；更多以收官今年、布局明年的思路來應對，對十三五規劃聚焦的綠色中國、健康中國、中國制造2025等涉及消費和產業升級的板塊以及對供給端改革、供給收縮利好且具有國家戰略意義的相關央企做中線布局；但短期而言，市場上行空間有限，波動仍將加大，操作仍需審慎、技術上有回踩月線的要求，當然IPO概念股、安防概念股或有活躍。

華泰證券策略周報：市場調整已經開始 動蕩加劇2周左右

主要觀點：物價繼續低迷，降低實際利率必須繼續推進，但美聯儲加息預期大幅上升，國內雙降預期仍需醞釀。創業板沖高回落，場內資金加杠桿，融資/自由流通市值比值升至5.6%，滬股通繼續大幅凈流出。市場調整已經開始，動蕩加劇，2周左右，上證指數回調至3400左右，創業板指數回調至2500左右，這階段恐慌性暴跌的可能性低，減倉和調倉將相對從容。IPO重啟與調高融資保證金比例、成長股短期漲幅過大引發的戰果兌現、海外政經大型黑天鵝是致回調的三方面因素?；卣{之后，市場仍將沿著反彈的趨勢震蕩向上，維持四季度反彈至4000以內的判斷。建議降低倉位、降低成長股比重、加配戰略性安全資產，靜靜等成長股超跌。安防、黃金、軍工、二胎等板塊的戰略配置價值提升。風格上，增配銀行、電力、食品飲料等藍籌，降低成長股配置（兌現部分反彈成果），維持中小盤地方國改股推薦（地方國改十二金釵，安全性和性價比凸顯）。

物價低迷，雙降不能停：10月經濟繼續回落，不足為奇。CPI低至1.3%，PPI降至-5.9%，將成為央行進一步擴大寬松的最佳理由。深度通縮期，供給端改革短期難有起色，繼續寬松，降低實際利率是次優選擇，10月23日雙降后，新的寬松預期醞釀至上周數據公布已然增強，靜待下一次雙降。M2（13.5%）仍在目標之上，美聯儲加息預期大幅上升，國內寬松受到外部擠壓。

巴黎暴恐影響之于A股：A股近期調整訴求上升，外圍政經大型黑天鵝起飛，對市場風險偏好影響負面，正可以藉此事件促成一波調整。由于巴黎暴恐發生時間在巴黎晚間，同時臨近美股收盤，全球金融市場反應尚不充分，A股本周開盤或有震蕩，但難逃下跌。與911相比，巴黎暴恐的傷亡沒有那么大，但法國獨立應對的能力較美國有限，不應低估后續影響和風險，動蕩年代，把風險考慮得充分不是壞事。戰略上對中國而言，不是壞事，但那是中長期的事，資本流向將以美元、美債、黃金等安全資產為主，A股目前不具備作為全球避險安全天堂的客觀條件。

配置建議——降低倉位、降低成長股比重、加配戰略性安全資產：10月以來，市場各行業、板塊呈普漲格局，倉位提高。步入階段性調整期，建議降低倉位，降低成長股倉位，在部分兌現前期成果的同時，以圖市場觸底后成長股的卷土重來?，F階段較為特殊，安防、黃金、軍工、二胎等板塊的戰略配置價值提升，除黃金板塊屬于波段機會以外，其他主題值得在戰略上進一步提升配置。風格上，增配銀行、電力、食品飲料等藍籌，降低成長股配置，維持中小盤地方國改股推薦（地方國改十二金釵，合肥城建、物產中拓）。成長方向繼續沿著兩條線，一是四大服務業，醫療服務業（母嬰、養老）、信息服務業（大數據云計算、信息安全）、生活服務業、財富管理業；二是制造業升級，智能制造、機器人、無人機等。

平安證券策略周報：黑天鵝頻現 短期波動加大難免

1、法國恐怖襲擊的影響將逐漸擴散，軍事沖突難以避免，這對于歐洲經濟、全球政治與安全將產生深遠的影響。短期來看，我們認為此次恐怖襲擊將對全球的股票市場形成較為負面的沖擊，尤兵是歐洲。在美聯儲加息前夕，歐洲資本面臨著更大的外逃厈力。

2、上周證監會宣布融資保證釐最低比例由50%提高至100%。雖然只針對新增量，但兵透露出杢的監管目的是為嚴控杠杄比例。當前融資余額1.16萬億，此輪反彈過程中融資余額回升2000多億，監管當局隨即對融資保證釐余額迚行調整，意味著監管當局對于融資業務持謹慎態度，和2014年下半年至2015年上半年鼓勵融資融券業務已經大不相同。

3、當前市場情緒仌較為高漲，市場受益于流動性寬松的環境，使得整個成長股板塊得以維持較高的估值和較高的換手。但我們認為，2015年剩下的一個半月，依然有很多亊情的影響難以評估，不排除部分資釐存在避險需求，市場的波動將難兊有所加大。

4、第一，法國恐怖襲擊的影響尚難確定。14年前9.11是世界反恐戰爭的起點，而這期間，中東収生了巨大的變化，原油價栺一度曾高達過將近150美元/桶。11.13巴黎恐怖襲擊，意味著全球宗教沖突的再度爆収，波蘭在第一時間宣布停止接受敘利亞難民，歐洲政治的轉向枀兵迅速，影響難以評估。

5、第二，美聯儲加息的沖擊尚難以完全被市場吸收。12月刜美聯儲加息的概率日益上升，這個影響全球資產價栺和資本流動的決策一旦落地，兵影響恐怕尚未被市場完全吸收。

6、第三，國內監管的氛圍日益趨嚴，在IPO宣布重啟以后，戰略新關板、新三板分層、深港通、《證券法》修訂、注冊制改革等亊項將日益提上日程，監管當局將加強監管，對于內幕交易、做莊、利益輸送等行為采取較為嚴厇的打擊。

7、我們傾向于認為短期市場風險有所加大。風栺斱面仌以成長股板塊為主，板塊斱面軍工、安防等可能會成為近期市場追逐的熱點，長期我們仌看好環保、新能源和農業機械等板塊的投資機會。

中金公司策略周報：市場波動將加大

一周回顧：指數震蕩整理，主題依然活躍。經歷前期持續上行后市場獲利了結壓力進一步上升，新股重啟對于投資者情緒和資金面也帶來一定影響。上周市場整體呈現震蕩整理行情，中小市值股票依然相對活躍。從行業和主題來看，電氣設備上周領漲市場；環保及新能源汽車板塊也仍是市場關注的熱點，相關個股表現較好；TMT板塊依然位于漲幅前列；保險、建筑和零售板塊則相對落后。

市場展望：市場波動將加大。市場自八月底以來走出了一輪反彈行情，目前大盤股指數已經反彈最多接近30%，中小市值股票指數反彈超過50%。以此為背景，并基于如下幾方面的原因，我們認為短期市場波動可能會加大：（1）經濟增長趨勢依然疲弱。上周披露完畢的10月份宏觀經濟數據依然顯示經濟增長疲弱，鮮有亮點，特別是具有前瞻性指引的10月份新增貸款明顯低于預期，表明經濟活動在未來幾個月可能也難見明顯起色；（2）指數累積上漲幅度已經不小，特別是中小市值個股反彈幅度更大，累積了一定的獲利壓力。特別是近期創業板單日成交超過2,100億，接近市場六月中旬調整前的水平，顯示市場有局部過熱的苗頭；（3）監管層近期的動作傾向，有警示市場風險和逆周期調節之意，包括新股發行的重啟（預計在11月20日左右有重啟后的首批新股）、限制融資買入的杠桿（保證金比例從此前50%提升至100%），未來隨著市場的進一步穩定，也不排除在此前為穩定市場而引入的一些臨時措施逐步退出，包括大股東股票減持的解禁，等等；（4）外圍市場風險也在加大：美國可能迎來低利率持續幾年之后的首次加息，上周末巴黎的恐怖襲擊短期影響市場情緒，從中期來看可能對歐洲的復蘇蒙上陰影。而積極的因素方面則包括：人民幣可能會被納入IMF特別提款權貨幣籃子，在宏觀偏弱的背景之下政府“穩增長之手”可能也不會停發力，改革進程也有可能加快。綜合來看，我們認為市場雖然未到轉折之時，但波動將有所加大。

行業及個股建議：堅守質量個股：1）建議配置前期漲幅相對落后、估值相對低的板塊，如食品飲料及醫藥保健中相對大盤的個股、地產等；2）質量個股：繼續關注估值合理、有業績支撐或成長空間的質量個股（圖表2~4）；3）國企改革（配套文件陸續出臺，重點關注試點央企及推進較快的地方國企）、環保及新能源汽車產業鏈（高景氣度）、安防（巴黎恐怖襲擊將提升市場對于板塊關注度）；4）新股：據證監會表態本周五左右新股將正式開閘，首批十家新股發行估值明顯低于行業估值，建議有條件投資者可全部參與，資金有限投資者重點關注潤欣科技、邦寶益智、讀者傳媒。

近期關注點：1）融資保證金提升對于市場情緒的影響；2）新股；3）國企改革；4）中國加入SDR進展：目前進展較為順利，關注11月末的IMF執董會；5）美國加息預期；6）巴黎恐怖襲擊事件后續進展以及對國際金融市場的沖擊；7）經濟數據：周一公布社會用電量數據。

西南證券策略周報：多事之秋 短期或受沖擊

周末發生了幾件大事，包括：人民幣獲IMF總裁認可，納入SDR幾率大增；上交所將在今年底前推出科創板，并啟用類似新三板的注冊制度；證監會對新增融資資金提高保證金比例，由50%提高到100%；法國遭受重大恐怖襲擊。這些事件將不同程度影響到未來市場走勢，有的可能會在短期內沖擊市場，有的則會對市場構成深遠影響。綜合影響下，短期內市場或將受到沖擊，但在中長期內，市場震蕩慢牛格局將保持不變。

對于科創板及未來戰略新興板的推出，我們認為這將對市場特別是創業板的整體估值構成較大壓力，但特別有利于前期做了大量股權投資的創投板塊標的。在估值壓力方面，一是科創板及戰略新興板的推出將大幅度增加新興產業領域的投資標的供給；二是由于科創板的投資者準入標準要低于新三板，這將吸引大量的個人投資者進入科創板，從而對主板和創業板構成資金分流。

對于人民幣加速進入SDR，我們認為這是對中國既有國家實力和貨幣地位的肯定，是預期之中的事。而且，中國近日又再次承諾人民幣不會大幅度貶值，這表明中國即使加入了SDR，其貶值的可能性也很小。我們判斷，未來即使是美聯儲加息，匯率也很難成為對市場構成負面沖擊的黑天鵝因素。

對于監管層提高增量融資資金保證金比例，我們認為，這正是監管的題中之義。六月份以來市場大幅度波動的一個很重要原因就在于杠桿率過快上升。目前市場融資余額也出現較快程度上漲，在最近7個交易日中上升了約1300億元，兩市融資余額接近1.2萬億。在杠桿率快速提升早期給予比較明確的政策修正，有助于預期管理，避免泡沫在高位破裂帶來的負面沖擊。

對于巴黎出現的恐怖襲擊，我們認為這將在短期內沖擊市場投資者情緒，但在中長期來看，將有利于提高對于新興市場國家權益配置的需求。主要原因在于兩個方面：一是全球資金的避險需求上升結合人民幣加速國際化以及資本市場加快開放，將使全球資金對于中國資產的配置需求獲得有效提升；二是恐怖襲擊將更加凸顯西方與中國在全球治理理念上的迥異，這兩種理念所主導的實踐結果的迥異，將在長期內有助于中國構建其理念主導的全球治理體系，從而進一步吸引全球資本的集聚。

投資策略：1、推薦前期滯漲但是牛市大邏輯必要環節的國企改革板塊；2、推薦創投概念板塊標的，如張江高科、魯信創投等。

廣發證券策略周報：提前開始的“春季躁動”也可能提前結束

一、本周小結：

本周的主要變化有：1、全國地產銷售增速在連續半年回升之后，10月出現小幅下滑；2、乘用車銷售增速在9月由負轉正之后，10月又有明顯加速；3、本周除水泥價格走平以外，其他國內工業品價格普遍下跌，海外大宗品價格也出現明顯下跌；4、融資融券余額相比上周大幅上升近8%，大股東連續第19周凈增持。

就市場觀點來看，我們對于接下來的市場趨勢判斷由樂觀轉向謹慎，主要理由如下：

一、我們大勢研判的總體指導思路——要做好在長期低利率環境下經歷幾輪牛熊轉換的準備，而牛熊轉換的節奏將主要取決于投資者對中長期改革和轉型的預期變化。

1、中國從“增量經濟”轉向“存量經濟”以后，“投資時鐘”的策略框架失效，因此很多人將股市判斷的風向標轉向利率水平。2013年以來，中國GDP在低位中樞窄幅波動，而基于周期波動去做市場判斷的“投資時鐘”框架在這種“存量經濟”環境中反而無用武之地。尤其是在2014年下半年到2015年上半年，A股市場在宏觀經濟疲弱的環境下走出了大牛市，很多人將原因歸結為是中國利率水平持續下行帶來的“大水牛”。如果這種邏輯成立，那就意味著只要中國利率水平繼續下行，那么A股市場就能繼續上漲。

2、但從海外經驗來看，利率持續下行并不是股市走牛的充分條件，因為國民對國內經濟和產業發展的中長期預期將極大影響風險偏好。從海外經驗來看，同樣是在90年代，美國利率水平從12%下行至5%，同期該國股市從200點漲到了1500點；而日本利率水平從6%下降到了1.5%，但同期該國股市卻從30000點跌倒了15000點。美日兩國在同樣的時間周期中，經歷了幾乎相同的利率下行幅度，但股市表現卻完全相反，這說明利率持續下行并不是股市走牛的充分條件。

而回顧歷史，美國國民和日本國民在90年代對本國中長期經濟和產業發展的預期是完全不同的——在美國，隨著92年以后“信息高速公路計劃”的推行，美國國民對國內經濟朝著信息科技產業發展的方向充滿了樂觀情緒；但在日本，剛經歷了“地產泡沫”的破滅，國民對接下來日本經濟和產業發展的方向卻充滿了困惑和憂慮?？梢哉f在同樣的低利率環境下，是兩國國民對國家經濟和產業發展的中長期預期不同造成了影響了股市投資者風險偏好的差異，進而對股市趨勢產生了完全不同的影響。

3、反觀中國，低利率環境應該還能長期維持，但是投資者對經濟轉型和體制改革的中長期預期卻不斷經歷反復，這種預期的變化會對風險偏好產生極大影響。去年以來，隨著中國經濟增速的持續下行和貨幣政策的持續寬松，國內利率水平也開始持續下行，預計這種低利率環境還將長期維持。但是在最近一年股市卻經歷了極大的波動——從2014年下半年到今年6月以前，在全面反腐、一帶一路、國企改革等一系列正面事件的影響下，投資者對中國經濟轉型和體制改革的樂觀預期帶來了風險偏好的不斷提升；但是今年6月以后市場卻經歷了兩波慘烈的下跌，在這兩波下跌過程中，雖然利率水平仍在持續下行，但投資者對金融改革倒退、匯率貶值、資本外流的悲觀情緒卻不斷蔓延，造成風險偏好顯著下降。

二、“看長做短”是目前A股市場的主要特征，9月以來對匯率長期悲觀預期的短期修復帶來了“春季躁動”的提前上演，但本周一系列事件可能導致一些中長期預期的再次模糊，我們對市場的觀點從樂觀轉向謹慎。

1、“看長做短”——投資者的中長期預期在9月以后得到修復，帶來了“春季躁動”的提前。我們在上周的周報《情緒和環境仍在向上共振期，透支明年“春季躁動”》（2015-11-8）中提到，可以把近期的市場強勢理解為是明年“春季躁動”的提前。而這種“躁動”提前背后的根源在于投資者中長期預期的修復，尤其是對“811匯改”之后極度悲觀的預期修復——在“811匯改”之后，投資者擔心在“三元悖論”影響下央行會失去貨幣進一步寬松的空間，并且擔心人民幣持續貶值通道一旦打開，將導致大量資本外流。但是8月底以后的系列事件使投資者的預期得到不斷修復——首先是8月26日和10月24日的兩次降息消除了投資者對“三元悖論”的擔憂；其次是央行通過不斷操作穩定了人民幣值，也最終逆轉了外匯儲備持續下滑的趨勢，這都使得投資者的中長期悲觀預期得到極大修復。

2、本周的三個新變化可能導致中長期預期的再次反復，使提前開始的“春季躁動”又提前結束——人民幣加入SDR的樂觀預期面臨提前兌現、深化改革的進度面臨“保增長”的政策制約、中長期增量資金面臨“慢牛導向”的政策制約：

首先，就人民幣匯率問題來看，人民幣加入SDR的樂觀預期可以說是提前兌現了，而股指也已基本修復到“811匯改”之前的水平。雖然人民幣加入SDR的結果將在11月30日才揭曉，但本周五IMF總裁拉加德對人民幣加入SDR的積極表態可能意味著結果已經趨于明朗化。對于此前對人民幣加入SDR的樂觀預期者來說，這一預期已經可以算是兌現了；而在“811匯改”導致市場大跌之前，上證綜指為3900點，創業板指為2700點，近期隨著股市大幅反彈，創業板指已超過“811匯改”之前的水平，而上證綜指也一度快要接近當時的水平。這說明市場對人民幣匯率的悲觀情緒也已得到充分修復。

其次，以“供給學派”為指導的中長期改革思路與“保增長”的短期訴求面臨矛盾。在本周二召開的中央財經領導小組工作會議中，習總書記著重提到要加強“供給側改革”，而所謂“供給改革”，就是要充分釋放新興行業的供給端活力，促進中國的產業轉型。但是新興產業要獲得充分的供給端支持，就必然會從傳統行業中擠出相關資源（社會資金、財政扶持、勞動力），這和近期“保增長”的政策訴求又會出現矛盾——畢竟傳統行業仍是中國經濟的主導產業，這些行業本來已經奄奄一息，如果再“釜底抽薪”，勢必導致本已很差的經濟增速再次大幅下行。因此，目前對經濟和改革的政策導向處于一種“水多了加面，面多了加水”的左右搖擺狀態，這不利于進一步改善投資者對中長期轉型和改革深化的預期。

最后，以“慢牛”為導向的股市監管政策開始對中長期的增量資金形成制約。根據我們的了解，前期市場的反彈更多是場內存量資金加倉造成的（比如散戶投資者在三季度減倉后，套現資金并未通過銀證轉賬轉出，而10月以后這部分資金再次加倉；還有大部分公募基金在三季度都明顯加倉，而10月以后又再次加倉）。如果市場繼續維持強勢，不排除增量資金會進場。但是隨著市場的上漲和融資余額的迅速增加，監管層開始頻繁使用對沖手段給市場降溫（如IPO重啟、提升融資保證金比例等），“慢牛”的政策導向非常明顯。這種導向下會使股市“賺錢效應”變弱，對增量資金的吸引力變弱，而隨著接下來新股融資、定增解禁、大股東救市增持解禁，A股市場的資金供需結構或將面臨再次失衡。

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