中國中冶：重組方案獲批 員工持股和國企改革釋放動力

申萬宏源

事件：經報國務院批準，中國五礦集團公司與中國冶金科工集團有限公司實施戰略重組，中國冶金科工集團有限公司整體并入中國五礦集團公司，成為其全資子企業, , 中國冶金科工集團有限公司不再作為國資委直接監管企業。

維持“增持” 評級，維持盈利預測：預計公司15 年- 17 年凈利潤為45.5 億/54.6 億/65.5 億，增速分別為15%/20%/20% ； PE 分別為29X/24X/20X ，維持增持評級。

關鍵假設：基建業務平穩發展、海外業務進展順利

我與大眾的不同：

（1 ）中冶集團并入五礦集團，未來資源優化配置有利于盈利能力和經營效率的提升。五礦集團擁有五礦發展、金瑞科技、五礦稀土、中鎢高新、株冶集團五家A 股上市平臺和五礦建設、五礦資源兩家H 股上市平臺，主要從事金屬礦產品的勘探、開采、冶煉、加工、貿易，2014 年集團營業收入3437 億；中冶集團擁有中國中冶、鋅業股份兩家A 股上市平臺，是全球最大的冶金建設承包商和冶金企業運營服務商，2014 年集團營業收入2158 億，我們預計未來集團將充分發揮平臺優勢，對業務進行分類完成深度融合，有利于實現集團資源優化配置。中國中冶礦業板塊虧損嚴重，未來資源優化配置有利于其盈利能力的提升。

（2 ）重組后利用五礦海外渠道優勢，加速中冶國際化進程。中冶海外業務收入占比較低，2014 年海外業務收入占比為5.6%（中電建25%、中交建16%）。五礦集團曾長期發揮中國金屬礦產品進出口主渠道的作用，海外機構遍布全球34 個國家和地區，擁有豐富的海外渠道優勢，重組完成后中冶將拓寬開展海外業務渠道， 在參與"一帶一路"建設中加速中冶的國際化進程，提升海外業務收入占比。

（3 ）公司披露正在制定員工持股計劃，未來考核也有望更加市場化，有利于釋放企業活力。集團重組方案落地，制定員工持股計劃有利于員工與企業利益綁定，目標一致。在考核機制上，中國中冶進入五礦集團，不受國資委直接考核，未來對于中冶的考核也有望更加市場化，有利于激發企業活力，促進公司更好的發展。

股價表現的催化劑：國企改革有更多進展、獲得大單

核心假設風險：整合低于預期.

( ( 聯系人：陸玲玲/ / 李楊/ / 李峙屹) )

有色金屬：“南北礦”合并落定，國企改革繼續推進

國泰君安

據國資委網站12月8日消息，經報國務院批準，中國冶金科工集團有限公司整體并入中國五礦集團公司，成為其全資子企業。中國冶金科工集團有限公司不再作為國資委直接監管企業。

點評：

南北礦整合塵埃落定。我們8月份曾專門撰寫過幾篇國企改革深度和專題報告，認為繼南北車、中海中遠系、中航系完成整合或正在停牌，需要重點研究此前的“南北礦”：五礦集團和中冶集團。并認為合并的可行度較高。國資委本次批復使得南北礦合并終于落定，央企合并再下一城。判斷本次并購后兩者將在海外聯合拿礦、鉛鋅冶煉資產整合、產業鏈上下游聯動方面有所作為。

五礦集團旗下資產整合序幕已然拉開。五礦集團旗下擁有5家A股和3家港股上市平臺，其中港股湖南有色已經退市，擬與中鎢高新（已經停牌）進行資產注入事宜，整合已然拉開。其他上市平臺包括五礦發展（主營鐵礦石，積極推進供應鏈金融）、株冶集團（鉛鋅加工，全球銦龍頭）、五礦稀土（稀土）、中鎢高新（硬質合金）、金瑞科技（電解錳、鋰電池正極材料）、五礦建設（房地產、建筑）、五礦資源（海外鋅銅鉛銀等資源開發）。9大平臺合計上市市值約900億元，旗下資產證券化率僅為33%，后期整合值得期待。

中冶集團旗下資產證券化率較高。中冶集團旗下上市平臺主要為在A和H同時上市的中國中冶（工程建設施工）、鋅業股份（鋅冶煉加工），證券化率高達98%，上市總市值為1400余億元。

受益標的：五礦發展、株冶集團、五礦稀土等。目前兩個集團旗下多只股票處于停牌狀態，其中中冶集團旗下的中國中冶、鋅業股份均停牌，五礦集團旗下的中鎢高新籌劃整合退市的湖南有色。我們前期上調基本金屬板塊評級至增持評級，基本面角度來看，目前市場已經處于板塊配臵和預期的最低點，“南北礦”旗下公司也將受益，標的排序為：五礦發展、株冶集團、五礦稀土等。

風險提示：金屬價格波動風險，國企改革推進不及預期。