財(cái)知道第307期：匯率的穩(wěn)定之道

摘要：

Talk 1  近日人民幣兌美元延續(xù)跌勢(shì)，一度跌破6.5關(guān)口，匯率最終決定因素是實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況

Talk 2  當(dāng)一個(gè)國(guó)家投入大量貨幣，但生產(chǎn)出來(lái)的只是一堆廢銅爛鐵時(shí)，該國(guó)貨幣不貶值才怪

Talk 3  匯率的最終決定因素是經(jīng)濟(jì)的自由度。從長(zhǎng)期看匯率一定程度上是經(jīng)濟(jì)自由度的指標(biāo)

Talk 4  金融的問(wèn)題在實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不加快改革人民幣走勢(shì)難言樂(lè)觀，改革才是匯率的穩(wěn)定之道

問(wèn)答實(shí)錄：

匯率的最終決定因素

匯率的最終決定因素還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況。如果一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)僵化，生產(chǎn)出來(lái)的東西沒(méi)人要，沒(méi)人買，那么這個(gè)國(guó)家的匯率必然是下跌的。

財(cái)知道：近日人民幣兌美元延續(xù)跌勢(shì)，匯價(jià)一度跌破6.5關(guān)口，最低觸及6.5228，有媒體稱為人民幣“自由落體”般的貶值勢(shì)頭。你怎么看最近人民幣的暴跌？

朱海就：近年來(lái)，由于通貨膨脹，人民幣相對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)已經(jīng)貶值了，同樣的資產(chǎn)，在國(guó)外更便宜。人民幣匯率的下跌是市場(chǎng)對(duì)人民幣在國(guó)內(nèi)被高估的自發(fā)糾正。賣掉貴的，買入便宜的，是資本的本性。特別是加入WTO之后，中國(guó)出口快速增長(zhǎng)，外匯儲(chǔ)備快速增加的同時(shí)，也推升了中國(guó)的物價(jià)，貨幣必然會(huì)從物價(jià)貴的國(guó)家流出，流入到相對(duì)便宜的國(guó)家，這就好像水的流動(dòng)一樣自然。

當(dāng)然，并不是說(shuō)本國(guó)物價(jià)貴了，匯率就一定下跌，匯率的最終決定因素還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況。如果一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)僵化，生產(chǎn)出來(lái)的東西沒(méi)人要，沒(méi)人買，那么這個(gè)國(guó)家的匯率必然是下跌的。比如委內(nèi)瑞拉的經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重依賴石油，現(xiàn)在石油不太有人要了，油價(jià)下跌，該國(guó)的匯率也大幅貶值。中國(guó)雖然沒(méi)有委內(nèi)瑞拉那么嚴(yán)重，但也有一定的相似性，比如國(guó)企生產(chǎn)的煤炭、鋼鐵和水泥沒(méi)人要，這與石油沒(méi)人要道理相同。當(dāng)一個(gè)國(guó)家投入大量貨幣，但生產(chǎn)出來(lái)的只是一堆廢銅爛鐵、大量沒(méi)有價(jià)值的垃圾論文等等時(shí)，該國(guó)的貨幣不貶值才怪。又比如歐元的貶值，就與歐元區(qū)有一些國(guó)家，比如希臘，貨幣被用于發(fā)福利，而不是（也不能）生產(chǎn)有價(jià)值的商品有很大關(guān)系。所以，中國(guó)要防止成為委內(nèi)瑞拉，防止成為希臘，才能有效地防止匯率貶值。日本也是一個(gè)例子，日元的貶值與日本結(jié)構(gòu)僵化導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)停滯也差不多是同步。

至于近期為什么下跌，可能是加快人民幣市場(chǎng)化和國(guó)際化的需要。加入SDR后，人民幣國(guó)際化加快，但要國(guó)際化，首先得市場(chǎng)化，市場(chǎng)化意味著干預(yù)的減少。干預(yù)少了，人民幣的內(nèi)在價(jià)值就會(huì)體現(xiàn)出來(lái)，目前的貶值可能是其內(nèi)在價(jià)值的體現(xiàn)。但長(zhǎng)期走勢(shì)如何不可預(yù)測(cè)。當(dāng)然，眾所周知，近期的貶值還可能與預(yù)期美元加息臨近有關(guān)。 

進(jìn)一步改革，才是匯率的穩(wěn)定之道

金融的問(wèn)題在實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更在制度。不加快改革，不消除那些與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原則背離的規(guī)章制度，政策法規(guī)，那么從長(zhǎng)期看，人民幣走勢(shì)難言樂(lè)觀。

財(cái)知道：從人民幣匯率歷史上看，1994年有過(guò)一次直接貶值33%，但之后隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其2003年加入WTO，人民幣一直在持續(xù)升值，直到最近一兩年開(kāi)始貶值。什么最終決定著人民幣匯率？

朱海就：前面說(shuō)國(guó)內(nèi)外商品的相對(duì)價(jià)格對(duì)匯率會(huì)起到?jīng)Q定作用，但這還只是“靜態(tài)”地看。“動(dòng)態(tài)”地看，是資產(chǎn)“預(yù)期”價(jià)格的變化決定匯率。比如我們看到人民幣匯率的變化和房地產(chǎn)價(jià)格變化有同步的趨勢(shì)，前面十多年房?jī)r(jià)在上漲，人民幣也在升值，近兩年房?jī)r(jià)下跌，人民幣匯率也跌。當(dāng)然這絕不是說(shuō)要通過(guò)維持房?jī)r(jià)來(lái)維持匯率，而是說(shuō)，一個(gè)國(guó)家如要維持匯率，必須創(chuàng)造出新的有價(jià)值的資產(chǎn)，讓資本來(lái)投資。那么怎么創(chuàng)造出來(lái)能夠吸引資本的資產(chǎn)？或者說(shuō)具有不斷升值潛力的資產(chǎn)？答案在于市場(chǎng)的活力如何，經(jīng)濟(jì)自由度如何。因?yàn)橛惺袌?chǎng)前景的資產(chǎn)只有在自由市場(chǎng)中才能被創(chuàng)造出來(lái)。

不夸張地說(shuō)，匯率的最終決定因素是經(jīng)濟(jì)的自由度。短期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)自由度提高可能會(huì)使該國(guó)貨幣貶值，但從長(zhǎng)期看，匯率一定程度上是經(jīng)濟(jì)自由度的指標(biāo)。我們看到凡經(jīng)濟(jì)自由度高的國(guó)家，匯率相對(duì)比較堅(jiān)挺，如美國(guó)和北歐國(guó)家的貨幣，而經(jīng)濟(jì)自由化程度比較低的國(guó)家匯率都走低，如前面提到的委內(nèi)瑞拉、希臘和俄羅斯等等，同樣日本經(jīng)濟(jì)自由化步伐停滯，也是日元貶值的原因之一。管制越少，經(jīng)濟(jì)自由度越高，人的才能越是得到發(fā)揮，新的有價(jià)值的資產(chǎn)就越是不斷地創(chuàng)造出來(lái)，對(duì)資本就越有吸引力，那么這個(gè)國(guó)家的匯率就會(huì)越穩(wěn)定，甚至?xí)怠?/p>

對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，要趕緊加快市場(chǎng)化改革，不要幻想通過(guò)凱恩斯主義的貨幣、金融政策來(lái)穩(wěn)定匯率。金融的問(wèn)題在實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更在制度。不加快改革，不消除那些與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原則背離的規(guī)章制度，政策法規(guī)，那么從長(zhǎng)期看，人民幣走勢(shì)難言樂(lè)觀。進(jìn)一步的改革，才是匯率的穩(wěn)定之道。

生活成本高的含義

生活成本高的含義是我們同等的付出所能換得的產(chǎn)品服務(wù)少了，生活成本本質(zhì)上和貨幣無(wú)關(guān)，當(dāng)然也就與匯率無(wú)關(guān)。

財(cái)知道：有調(diào)查認(rèn)為，因?yàn)槿嗣駧艑?duì)其他大部分貨幣升值，亞洲生活成本最高城市前20個(gè)中國(guó)就上榜11個(gè)，因此應(yīng)該讓人民幣貶值。這種用匯率來(lái)解釋生活成本成立嗎？

朱海就：如何理解生活成本？人們可能都會(huì)想到物價(jià)、收入這些概念，但最好還是從交換角度去理解。我們生活在交換中，用自己的產(chǎn)品服務(wù)去交換他人的產(chǎn)品服務(wù)。生活成本高的含義是我們同等的付出所能換得的產(chǎn)品服務(wù)少了，而貨幣在這個(gè)交換過(guò)程中只是起到交易交換媒介作用，不決定你換得多了還是少了。可見(jiàn)，生活成本本質(zhì)上和貨幣無(wú)關(guān)，當(dāng)然也就與匯率無(wú)關(guān)，這也意味著通過(guò)貶值來(lái)降低生活成本是無(wú)稽之談。

并且，匯率的變化會(huì)“同等程度”地影響本國(guó)所有商品的價(jià)格，即你提供的產(chǎn)品服務(wù)的價(jià)格和你要購(gòu)買的產(chǎn)品服務(wù)的價(jià)格，所以匯率變化對(duì)生活成本是沒(méi)有影響的。這是對(duì)生活在一個(gè)國(guó)家內(nèi)部的居民而言的。對(duì)那些住在中國(guó)，收入在中國(guó)，但生活成本主要在外國(guó)的居民，比如每年要給孩子支付一大筆留學(xué)費(fèi)用的居民，匯率變化對(duì)他的生活成本有影響。

朱海就系浙江工商大學(xué)教授

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