吳雅楠：全球不確定性環境中的大類資產配置何去何從？

（作者真融寶董事長吳雅楠，為中國量化投資俱樂部執行理事，中國絕對收益協會理事，廣東高科技產業商會金融聚樂部首席經濟顧問。）

今年上半年資本市場的“意外”始自于A股的連續“熔斷”，以英國公投的“意外”的“脫歐”來收尾。

英國“脫歐”后，全球資本市場震蕩。“黑色星期五”當天全球股市蒸發超過2萬億美元，比2008年“雷曼兄弟”破產時更甚。英鎊兌美元已跌破1.3，創下自1985年來新低。美元指數也在5月試探90支撐位后，再次重回上升通道，突破96。避險貨幣齊升，美元兌日元試探性地跌破100，創2013年以來新低。避險資產齊漲，黃金穩穩地站上1300美元/盎司，并向1400美元/盎司挺進。

如果說，“脫歐”只是全球面臨不確定性大潮加深的一朵漣漪，那么“脫歐”之后的后續發酵事件和隨之相伴的“蝴蝶效應”，才更是全球資本市場揣測和投資者所關切的。 

民粹主義與保護主義將扭曲宏觀政策的反應

此次英國“公投”的意外結果根源于歐洲移民危機的惡化和渲染。德國的默克爾敞開國門迎接難民，但是也帶來了對本國就業市場的沖擊以及恐怖力量的威脅。這給“脫歐”留下不少口實。英格蘭傾向“退歐”，而蘇格蘭和北愛爾蘭則選擇“留歐”，“脫歐”公投加劇了英國內部的政治版圖分離。對于歐盟來說，英國GDP占近六分之一。眼下歐債危機還未走遠，仍然深陷泥潭，歐洲各國本來就各懷各胎，同床異夢，此次英國挑破窗戶紙后，各國都紛紛躍躍欲試“公投脫歐”。誰將是下一個“脫歐”？英國結果公布后，法國國民陣線就提出要“法國退出”，荷蘭也在鼓吹“荷蘭退出”。“脫歐”為全球化踩了剎車，全球各地的民粹主義和保護主義加速抬頭。美國也正上演著保護主義主導的總統競選酣戰。

對于宏觀經濟，這些難題留給各國央行將更加艱巨微妙和撲簌迷離。在“脫歐”公投決定公布后，全球主要央行紛紛一致表示，將提供及時流動性支持。英國央行本周議息維持利率。歐央行下周的議息會議將受全球關注，并預期重啟夠債計劃。但是這也更增加了通脹的隱憂?？陀^來說，留給歐央行的彈藥不多了。歐央行在6月議息會議上已經錯誤預判英國“脫歐”形式。歐洲存款利率已經在-0.40%，財政政策空間有限，只有繼續擴大資產負債表，加大QE規模。全球負利率的國家的GDP已經占全球GDP近1/4。全球負利率環境將加劇，印發貨幣的QE政策重又回頭。

“脫歐”也打亂了美聯儲加息的節奏。期貨市場已經預期美聯儲9月加息概率近乎為零，12月加息也只有不到25%的概率。

通縮與通脹資產、避險與風險資產齊漲

在英國脫歐后，避險資產和貨幣首先上漲。自6月24日“脫歐”以來，表現相當亮眼的是白銀和美國10年期國債。在兩周之內，英國和德國10年期國債分別下行了60和20bps。當下在歐洲已有7個國家的十年國債到達負利率區間，其中瑞士10年國債已超過-0.60%。

然后，隨之風險資產也在流動性寬松預期下被推高。歐洲股市先跌后漲，美國標普500也穩定上漲，A股也在試圖突破前期壓力位。

在當前環境中，避險與風險資產、通縮與通脹資產齊漲，顯示了市場的分歧，更隱含著全球超發貨幣為將來造成滯脹的全球經濟格局帶來隱憂。這將會未來資本市場走向蒙上陰影。

人民幣匯率博弈不確定性加大，全球資產配置面臨挑戰

英國脫歐本來和中國“沒啥關系”，但是其“蝴蝶效應”已經逐步蔓延到全球。歐元貶值、日元升值和黃金上漲也顯示了全球資本風險偏好的下降，變相加劇了人民幣貶值壓力。美元兌人民幣也突破6.6，中國央行也于7月8日下調了人民幣中間價匯率到6.6853。在人民幣離岸市場，1年期遠期已突破6.8。這些都為中國的宏觀政策帶來挑戰。今年以來，大宗商品的普漲，除了貨幣因素之外，也帶來國內通脹的壓力。而今年人民幣國際化的加速進程，為宏觀政策的“蒙代爾三角”帶來更大難度。人民幣的匯率穩定性與資產價格的取舍更加微妙。

除了人民幣匯率因素，過度依賴央行貨幣政策，使得刻畫經濟周期的“美林時鐘”被退化為了“電風扇”，在通脹與通縮之間搖擺。金融的杠桿與實體經濟的杠桿形成張力。海外負利率環境也在擠壓國內政策調整的時間窗口。

在這樣的格局下，如何做好個人資產配置？從配置優先次序來看，首先應該做好流動性資產與長期限的固定收益資產的平衡配比，呈“啞鈴型”的配置。在風險和不確定性加大的市場環境中，保持足夠的流動性。另一方面，在利率不斷下行的環境中，加大配置長期限的相對安全的固定收益資產，以對沖未來利率的下滑趨勢。其次，把避險資產，如黃金，作為資產配置的部分標的，但是也要避免追高。第三，可以對能夠對沖市場波動率，甚至賺市場波動性的類固收資產或策略，進行適當配置。如一些有穩定收益，回撤可控的對沖套利產品可以作為另類資產配置的標的。最后，從管理本幣資產匯率的角度，全球資產配置也到了需要考慮的階段。

全球資本市場都在不確定性的大環境下博弈，而未來的可能“黑天鵝”事件又會進一步放大不確定性。合理的和專業的資產配置是每個人對自己財富管理都需要有的態度。真融寶期望以自己的專業化精神和能力，為平凡的大眾管理不平凡的資產，一站式提供安心的資產配置服務。