華寶興業蔡目榮：資源板塊價值重估仍可期待

2011-2015年，無論資源品價格還是資源板塊股票都經歷了一個漫長的下跌周期，大部分股票跌幅達到80%，在2013-2015年上半年小股票牛市中年年表現落后。但峰回路轉，2016年資源品價格，尤其是煤炭產品價格走出了一輪亮眼的小牛市行情，幾個典型品種自年初至11月初的漲幅都極為可觀，焦煤現貨價格漲幅最大接近70%。資源品板塊股票雖然不如期貨市場表現的如此靚麗，但在從全市場看依然是2016年股市中的明星。總體而言，2016年資源品及資源股票的投資主要遵循兩條主線： “供給側”、避險需求；而展望未來，這兩條主線預計還將延續，資源品板塊的價值重估可能還沒有結束。

“供給側”是工業品主線

“供給側”并不僅僅是指供給側改革。年初時，將供給端的投資機會總結為三個細分的方向：供給側結構性改革、優勢金屬的供給管控、市場機制下的供給收縮，對應三個主要品種分別為煤炭、稀土及鋅，都是今年資源品中表現最好的幾個類別。

實際上這一輪資源品行情的出現具有其必然性。許多資源品在2016年初已經進入到下跌的第5個年頭（部分更久），在價格下行的過程中，產能及庫存的自我去化持續在進行，尤其在下行周期的后半段開始跌破生產成本時，大規模的減產停產便成為普遍現象，底部特征明顯。此時，疊加一個經濟小復蘇周期，行情的啟動就成為了必然。鋅便是這種市場機制下供給收縮的典型代表。

其中，煤炭行業有很強的特殊性，下行周期走到底部時（2015年四季度基本全行業虧損）仍然沒什么產能退出，供給依舊大幅過剩。這主要是因為行業中的國企占比居多，承擔著大量的社會責任，其自我去化的過程很難實現。也正因如此，當供給側結構性改革的政策首次在煤炭及鋼鐵行業提出推廣時，煤炭行業的產能出清開始加速，行業反轉到來。

整體而言，2016年以來工業資源品的行情主要源自于行業的供應周期拐點，供給側改革政策及原有的市場化出清機制只是到達拐點的兩種不同路徑。當然，流動性也在這一輪行情中扮演了推波助瀾的作用，尤其是在期貨市場上表現到了極致。

展望未來，長周期拐點之后，資源品震蕩上行的周期趨勢大概率將會持續，但幅度預計會出現分化。綜合供需情況，鈷、煤炭、鋅等是目前相對看好的品種。再到股票層面，因價格下一步的上行帶來的企業盈利改善將更為明顯（價格的初期上漲主要消化估值），股票隱含的機會很可能會大于商品本身。

避險是黃金主線

黃金是一個獨立的體系。今年黃金的行情大背景是美聯儲流動性收縮低于預期，從年初的4次加息預期逐步下降至1次（否則金融屬性將使之承壓嚴重），但短期主要都是伴隨著幾次風險事件的沖擊呈現分階段上漲，包括1月份的人民幣匯率大幅波動、2月份的歐洲銀行系統風險爆發、6月份英國公投脫歐等。

截至目前，2016年內美聯儲還剩最后1次議息會議，基于12月議息加息的情景假設，短期利空出盡后的反彈行情值得期待。之后，金融屬性壓制消退后的階段性上漲有望再次陸續出現，外匯市場波動、意大利憲法公投、英國脫歐的實質性進展等事件帶來的避險需求，都可能是黃金下一輪行情的觸發器。