真相了！大數據告訴你A股港股美股如何聯動

本文選自“中原證券”

隨著經濟全球化的加強，各國股票市場都不是獨立運行的個體，呈現出同漲同跌的聯動性。從2001 年中國加入WTO 改革開放后，我國對外貿易日益頻繁，與各國經濟聯系不斷增強，在我國境內注冊發展的企業也在香港市場和美國市場上市，更隨著資本市場改革開放的重要節點如股權分置改革，QFII、陸股通的政策陸續推出，和A 股被正式納入MSCI 指數等，中國資本市場不再是封閉的獨立運行系統，與國際市場的聯動性愈加明顯。本文主要就A 股、港股和美股相互間的聯動性進行研究。

A 股與港股美股具有聯動性

市場化促進A 股與恒生標普聯動性增強

按歷史重要節點劃分時間區間來看，2001年中國加入WTO至2005年股權分置改革期間， 上證綜指與恒生指數、標普500 相關度分別只有0.12、0.04，幾乎不相關，恒生指數與標普500 相關度高達0.75。2005 年股權分置改革以后，A 股與港股、美股相關性大幅提升，2005 年至2007 年9 月次貸危機爆發前夕，滬指與恒生指數相關度高達0.9，滬指與標普500 相關度為0.7，恒生與標普為0.89。2007 年10 月至2009 年9 月次貸危機期間我國股市和香港市場亦受美股大跌波及，但由于我國資本項目并未完全開放，人民幣未自由兌換，A 股與美股相關度較前期略有下降，港股與美股則依然保持著0.89 的高度正相關走勢。2009 年10 月至今滬指與恒生指數相關度為0.28，滬指與標普相關度為0.2，恒生指數與標普相關度為0.48，三地股市并未呈現較高的相關性。另外，自2010 年6 月創業板推出至今，創業板指與納斯達克指數走勢也呈現一定的正相關性，相關度達0.68。

從波動率來看，美股市場由于發展較為成熟，且有熔斷機制，波動率最小；A 股市場由于漲跌停板制度，波動率比美股略高；港股市場則無這類規定，恒生指數的波動率遠大于上證綜指和標普500。 

歷史上三次大跌的聯動性

按上漲、下跌和橫盤重新劃分時區，對三地股指相關性進行再統計發現，滬指下跌期間與港股美股的相關度高于上漲與橫盤期間。

以A 股歷史上主要發生于2001 年、2008 年和2015 年的三次較為顯著的下跌為例，主要特征是，滬指與恒生指數的相關性從2001 年的0.71 逐漸增強到2015 年的0.86，恒生指數與標普500 的相關性從0.89 減弱至0.67，滬指在三次大跌中與美股的相關性在0.5~0.6 間無太大變化。

滯后性方面，2001 年下半年的下跌期間，用滬指滯后半個月的數據與標普500 和港股指數相比，相關度由滬指與美股的0.58提高到0.61，滬指與恒生指數的相關度從0.71提高到0.73。 2008 年的那次大跌，三地股市的聯動性強于2001 年，并且經過檢驗也并沒有滯后性，也說明我國資本市場全球化時效性上有所提升。

上漲和震蕩市的聯動性不如下跌大

上漲的三個時段主要發生在2006.3—2007.6，2008.12—2009.7，2014.8—2015.5，主要特征與三次大跌相反，恒生指數與A 股、美股的相關性都在減弱。即港股隨A 股和美股上漲時， 漲幅不如其隨之下跌的幅度大。

A 股歷史上三次較長時期的震蕩市2002.1—2005.12，2009.8—2014.7，2016.2~至今， 滬指與港股、美股的相關性隨時間增加，與經驗相符。

從基本面和量化方式檢驗聯動性

由于目前美股估值仍然位于歷史高位，今年美聯儲至少加息3 次，美10 年期國債收益率有持續上行的預期，對美股估值形成壓力，若美國經濟出現拐點或不及預期的信號，則極有可能引發美股繼續暴跌。因此，僅就A 股歷史上的3 次大跌對三地股市基本面進行簡析，并結合格蘭杰因果檢驗探明其聯動性。

2001 年下半年A 股出現下跌的原因主要有：2001 年6 月12 日起宣布的“國有股減持”，11 月12 日簽署WTO 組織協議書后為打擊違規行為進行的政策規范等；美股則主要由于911 恐怖襲擊引起大幅下挫。從Granger 因果檢驗來看，在5%的顯著性水平下，滬指與標普500 都是港股的Granger 原因。即上證綜指與標普500 大跌帶動恒生指數跳水。

2007.10—2008.10 期間，國內股市下跌的原因有：6124 點泡沫超高，國家實施從緊的貨幣政策，3 次降準，中國平安巨額增發與中國南車新股擴容進一步對市場情緒造成負面打擊， 證監會規范“大小非”限售解禁股減持，08 年1 月雪災、5 月汶川地震造成了市場恐慌等。美國經濟的主要問題是，2007 年11 月美樓市全國范圍內惡化，次貸危機波及全球；2008 年9 月雷曼公司宣布破產，擠壓房地產泡沫；08 年10 月美國政府救市。此區間進行Granger 因果檢驗的結果是，在5%的顯著性水平下，滬指走勢是港股的格蘭杰原因，美國股市是香港股市

和內地股市的格蘭杰原因。即上證綜指的大跌會引起港股下跌，美國次貸危機對全球造成了大的負面沖擊，美股的走勢也帶動恒生和滬指進一步下挫。

2015 年6 月至2016 年1 月A 股大跌的原因：由兩融和場外配置引發的增量資金大量涌入市場推高股價，然而在缺乏實體經濟基本面支撐的情況下，證監會清理場外配資，6 月中旬美聯儲釋放加息預期等，造成市場恐慌，千股跌停等現象。這段時期，美股震蕩走平，港股有所下跌。根據格蘭杰因果檢驗，在5%的顯著性水平下，港股和美股都是A 股的Granger 原因， 即兩者都會影響A 股走勢；美國股市是香港股市的Granger 原因，美股走勢影響港股。