2010年07月13日 17:22鳳凰網財經【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

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投資亮點：三農業務處于領導地位、盈利增長有望高于同業

當前產業結構梯度轉移、農民收入提升的大背景下，公司最強大的縣域渠道能為其帶來較高的存、貸款增長潛力以及中間業務收入提升空間。

三農業務政策限制少、鼓勵多。政策優惠有：小額貸款和農業貸款的專項準備金可以稅前抵扣、縣域機構的營業稅由5%降低到3%、享受和農村信用社相同的法定準備金等。存貸比低，三農貸款受鼓勵，規模增長有望超過同業。

未來幾年盈利增長有望超越其他大行：目前的成本收入比、信貸成本、存貸比具備改善空間，銀監會對三農業務的這些指標有具體的改善要求，改善確定性高，業績增長潛力大。

經營現狀：目前經營效率不高、改善空間大

最廣泛的縣域網點帶來具備最優質的零售活期資金來源，資金成本低的優勢突出，但凈息差并不突出，主要源于存貸比低，顯示經營效率仍待提升。另外三農業務較高的費用率和不良率抵消了低資金成本的優勢，三農業務的發展是否能夠平衡好發展與效益，是農行未來增長的關鍵。

風控體系的改善是關鍵：09 年底公司04 年之后新發放的貸款占比92.8%，不良率2.33%。08 年的大額核銷基本上將04 年以前的不良包袱清理干凈，新貸款的不良率仍然高于同業，說明04 年以來風控體系的改善不足，風控體系的改善是未來不良率改善的關鍵。

08 年公司的代理、銀行卡、托管手續費的市場份額都與其“全行業最多網點、員工和銀行卡”的地位不符， 09 年代理手續費收入增長96%，一舉改變了的代理業務的市場地位，另外兩塊業務目前仍有待改進。

盈利預測與估值定價

我們預測2010-2012 年凈利潤同比增長19.7%/21.5%/18.2%；EPS0.26/032/0.37 元， BVPS 1.68/1.95/2.20 元；ROA 0.82%/0.88%/0.91%；ROE 15.5%/16.2%/17.0%。

參照可比公司目前估值，我們認為農行上市的合理價格區間為2.9-3.0元，對應發行后10 年1.7-1.8 倍PB，對應發行后10 年11.0-11.6 倍PE。

采用PB 公式和三階段DDM 估值方法，采用10.5%的貼現率、5%的永續增長率，得到中長期的合理估值區間為3.00-3.34 元。

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