不是誰(shuí)都是泡泡瑪特：靠奧特曼大賺的隱形冠軍，揭IP生意脆弱真相
來源丨鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》
在泡泡瑪特帶火的IP生意熱潮中，繼52TOYS、TOPTOY之后，又一家做IP生意的企業(yè)向港交所發(fā)起沖刺。
作為中國(guó)最大的IP趣玩食品企業(yè)，手握奧特曼、小馬寶莉等知名IP，金添動(dòng)漫近年業(yè)績(jī)發(fā)展迅速。
據(jù)招股書，金添動(dòng)漫收入從2022年的5.9億元，增長(zhǎng)至2024年的8.8億元，2025年上半年收入為4.4億元。凈利潤(rùn)從2022年的3671萬(wàn)上漲至2024年的1.3億元。2025年上半年，公司錄得凈利潤(rùn)7004萬(wàn)元，凈利潤(rùn)率達(dá)15.8%。
在一眾IPO公司里，其規(guī)模不算突出，但確實(shí)憑借IP生意實(shí)現(xiàn)了可觀的盈利。在泡泡瑪特成功的光環(huán)下，市場(chǎng)對(duì)這樣的追隨者，也更愿意抱有耐心與期待。
但值得注意的是，與泡泡瑪特對(duì)IP的絕對(duì)控制力不同，金添動(dòng)漫的商業(yè)模式本質(zhì)是“IP搬運(yùn)工”，自身不具備IP所有權(quán)，命脈完全掌握在版權(quán)方手中，且多為非獨(dú)家授權(quán)。這導(dǎo)致其在產(chǎn)業(yè)鏈中議價(jià)能力弱，一旦授權(quán)發(fā)生變動(dòng)，業(yè)務(wù)就將面臨重大沖擊。
更關(guān)鍵的是，公司過半收入長(zhǎng)期依賴“奧特曼”單一IP。而掌握該IP授權(quán)的關(guān)鍵人物孫劍（奧特曼中國(guó)內(nèi)地版權(quán)總代理“上海新創(chuàng)華”實(shí)控人）原為公司重要股東，卻在IPO前退出，使得金添動(dòng)漫失去了與奧特曼IP之間最關(guān)鍵的紐帶。
人人都羨慕泡泡瑪特打造的IP商業(yè)奇跡，但金添動(dòng)漫的案例恰恰揭示了大多數(shù)IP授權(quán)生意的脆弱本質(zhì)：將企業(yè)命運(yùn)寄托在外部版權(quán)方和少數(shù)IP，猶如在流沙上筑塔，業(yè)務(wù)根基始終難以穩(wěn)固。
01
奧特曼“依賴癥”陷危機(jī)：?jiǎn)我籌P貢獻(xiàn)過半收入
根據(jù)招股書，金添動(dòng)漫的收入由糖果、餅干、膨化零食、巧克力、海苔零食五大類構(gòu)成。糖果是公司的第一大收入來源，收入占比從2022年的23.8%，一路攀升至2025年上半年的40.1%。
來源/招股書
這些零食之所以受歡迎，還是因?yàn)楹虸P綁定，2025年上半年，其非IP產(chǎn)品貢獻(xiàn)僅0.5%。根據(jù)招股書，金添動(dòng)漫擁有奧特曼、小馬寶莉、蠟筆小新、三麗鷗等14個(gè)大IP的授權(quán)，但收入貢獻(xiàn)上，2024年其75%的收入來自?shī)W特曼、小馬寶莉、蠟筆小新三個(gè)IP。
來源/招股書
其中，2024年奧特曼這一個(gè)IP就貢獻(xiàn)了54.5%的比例。公司患上了深度的“奧特曼依賴癥”，這一個(gè)IP有150個(gè)SKU，在2022年到2024年貢獻(xiàn)了6成收入，是最重要營(yíng)收來源。
根據(jù)招股書，奧特曼IP的首次合作年份為2009年，現(xiàn)有授權(quán)期限為12個(gè)月。盡管已經(jīng)有超過16年的合作時(shí)間，但隨著金添動(dòng)漫二股東孫劍——奧特曼中國(guó)大陸版權(quán)總代理上海新創(chuàng)華總經(jīng)理，在2025年5月的退出，失去這一重要紐帶，這一IP的收入穩(wěn)定性存疑。
來源/金添動(dòng)漫 天貓?zhí)順房ㄍㄍ跗炫灥?/p>
2022年到2024年奧特曼IP，貢獻(xiàn)收入以兩位數(shù)的比例持續(xù)上漲，而在2025年上半年，孫劍股份發(fā)生變動(dòng)階段，奧特曼IP的收入從去年同期的2.35億下降至1.95億，下滑17%，收入占比降至43.9%。
盡管“小馬寶莉”IP零食收入快速發(fā)展，占比從2022年的0.8%升至2025年上半年的22.8%，也依舊難以替代奧特曼的地位。
來源/招股書
此外值得注意的是，金添動(dòng)漫與IP方的合作通常是非獨(dú)家的。這意味著競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可以合法地使用相同的IP，難以避免產(chǎn)品的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)。而其獲得的IP授權(quán)協(xié)議一般為1-3年，IP存在到期無法續(xù)約的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，IP方也可能自行開發(fā)類似產(chǎn)品，與公司形成直接競(jìng)爭(zhēng)。
02
客戶集中度飆升：前五大客戶占比超40%
與此同時(shí)，2025年上半年，公司前五大客戶的收入占比飆升至40.7%。而在2022年，這一比例還為4.1%。三年時(shí)間里，其對(duì)頭部客戶的依賴程度顯著增加。
這一變化與公司銷售模式向直銷零售商傾斜有關(guān)。根據(jù)招股書，向零售商直銷的收入占比從2022年的3.5%猛增至2025年上半年的43.2%。其中，鳴鳴很忙、好想來等量販零食店已成為其核心渠道。
與此同時(shí)，經(jīng)銷商貢獻(xiàn)的收入占比從2022年的95.2%，迅速下降至2024年的66.1%。在2025年上半年，經(jīng)銷商貢獻(xiàn)收入為2.45億，同比下滑12.5%，貢獻(xiàn)占比收縮至55.1%。
來源/招股書
在這樣的策略變化下，其經(jīng)銷商數(shù)量也出現(xiàn)了波動(dòng)。2023年從2022年的2660家下滑至2541家，2024年增長(zhǎng)至2679家，但在2025年上半年，又下滑至2675家，未有明顯增長(zhǎng)。
這也帶來過度依賴少數(shù)大客戶的問題，將使公司在議價(jià)能力上處于弱勢(shì)，毛利率可能受到擠壓。一旦這些核心客戶的采購(gòu)策略發(fā)生改變、經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問題或合作關(guān)系終止，將對(duì)公司的營(yíng)業(yè)收入造成沖擊。
03
關(guān)鍵股東退出，放大IP風(fēng)險(xiǎn)
根據(jù)最新招股文件，金添動(dòng)漫的控制權(quán)高度集中于創(chuàng)始人蔡建淳一人手中。通過直接與間接持股總計(jì)為92.27%，并掌控了公司100%的投票權(quán)。
來源/招股書
根據(jù)招股書，蔡建淳今年58歲，在食品行業(yè)有超20年的履歷。他的職業(yè)生涯始于上世紀(jì)90年代，曾擔(dān)任汕頭經(jīng)濟(jì)特區(qū)裕生食品上海分公司經(jīng)理。2004年，他創(chuàng)立了上海添樂卡通食品公司，正式切入“卡通+食品”賽道。
金添動(dòng)漫的發(fā)展歷程中，一個(gè)關(guān)鍵角色是孫劍。作為奧特曼、名偵探柯南等IP授權(quán)方的控股股東，2011年金添動(dòng)漫成立后，孫劍就以100萬(wàn)的價(jià)格獲得金添動(dòng)漫20%股權(quán)，并在2014年、2015年、2021年參與了三次增資，退出前持股比例為18%。
來源/招股書
但根據(jù)招股書，在2025年5月，公司及其當(dāng)時(shí)股東訂立減資協(xié)議，雙方同意減少本公司注冊(cè)股本人民幣1944萬(wàn)元，且孫劍應(yīng)不再為本公司股東。
根據(jù)公開信息及媒體報(bào)道，孫劍為奧特曼中國(guó)內(nèi)地版權(quán)總代理“上海新創(chuàng)華”實(shí)控人，曾任日本萬(wàn)代株式會(huì)社亞洲區(qū)戰(zhàn)略顧問，該公司以生產(chǎn)“高達(dá)”系列玩具而聞名。上海新創(chuàng)華官網(wǎng)顯示，其擁有包括奧特曼、名偵探柯南、初音未來等至少13個(gè)動(dòng)漫IP的代理權(quán)。
IPO前夕關(guān)鍵人物孫劍的退出，不排除會(huì)影響公司最核心IP奧特曼的資源基礎(chǔ)，使得本已存在的“IP依賴”風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步放大。
完成減資后，實(shí)控人蔡建淳通過個(gè)人及多家關(guān)聯(lián)實(shí)體，完全掌控公司100%的投票權(quán)。如此絕對(duì)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，易引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于公司治理、決策獨(dú)立性以及中小股東權(quán)益保障的擔(dān)憂。
來源/招股書
整體而言，金添動(dòng)漫正面臨一個(gè)典型的增長(zhǎng)悖論。一方面，通過綁定大客戶和深度運(yùn)營(yíng)超級(jí)IP，實(shí)現(xiàn)了收入的增長(zhǎng)；另一方面，這種增長(zhǎng)模式也導(dǎo)致了客戶、產(chǎn)品和戰(zhàn)略資源的過度集中，使得公司經(jīng)營(yíng)的脆弱性顯著增加。
這些風(fēng)險(xiǎn)因素相互交織，客戶集中讓營(yíng)收基礎(chǔ)不穩(wěn)，IP依賴讓產(chǎn)品根基不牢，而關(guān)鍵股東的退出又沖擊著核心IP收益。公司未來的持續(xù)增長(zhǎng)，極大地依賴于其能否成功管理這些高度集中的風(fēng)險(xiǎn)。
