法國巴黎亞洲證券陳興動：明年銀行業壓力比較大

2010年12月29日 16:54鳳凰網財經【大中小】【打印】共有評論0條

鳳凰網財經訊法國巴黎亞洲證券首席經濟學家陳興動近日在上投摩根觀察家高校論壇上表示，明年銀行業仍將面臨比較大的壓力。以下為陳興動的演講實錄：

陳興動：剛才聽了于老師和諸老師的演講，最近參加了一系列關于全球經濟形勢的分析和討論會，也在上個禮拜剛剛在美國走了十幾個城市，有許許多多的判斷。對2011年形勢的判斷，基本可以得出一個說法，如果在一個共同的基礎平板之上，觀點是非常分裂的，基本形成一個點證，形不成完整一致的意見。比如剛才諸健芳老師講的，明年經濟增長，我想底限都沒有問題，保八。通貨膨脹，盡管他認為通貨膨脹可能上半年高、下半年低，這個大趨勢大家判斷也不差，但就是水平，它有很多不一樣。明年如果說外部因素情況怎么樣，現在大家看法就是莫衷一是。

我今天給大家分析一下我最近的一系列思考，明年2011年，我們現在可以看看世界發生了什么，2009年全世界各個國家都在摒棄，要號召起來全球進行合作，戰勝美國為首的經濟危機，大家共同合作。2010年的時候，發生了什么？已經不再是合作年，2010年大家有一點各自在尋求自己的解決辦法。這一年好好判斷一下，包括中國年初的時候就問，世界危機也不發生在中國，我干嗎捏著鼻子使勁往上趕？大家問了一個詞，我們這么寬松海量的貨幣擴張和不顧一切的財政政策，四萬億的投資規劃值不值得？年初的時候大家覺得不值，我們政策要調整。但是你聽聽我們國家主席到聯合國開會的時候說，我們要全心全意保增長，不能退出。實際國際市場上叫了口號，還是要合作的，回到家來，還是各做各的，2010年已經不是合作年，各自在打小算盤。2011年會是什么樣呢？我覺得2011年有許許多多沖突，2011年下半年和第四季度以后，美國已經不顧一切開始做他自己的事情。中國副總理王岐山已經提出公開質疑，美國為什么要搞量化寬松？在這種情況下你大量印鈔票，盡管在這樣的質疑之下，美國還是做他所做的。伯南克也很生氣，在11月15號，在歐盟中央銀行會議上，對發展中國家提出批評，矛頭直指中國，說中國不敏感，不理解我們。如果美國經濟搞不上去，最終受害的還是發展中國家，如果把經濟搞上去的，最終得利的還是發展中國家，所以你回頭應該站在我們一條線上。當然這件事情不一定是真實的。

2011年回到中國來看，中國面臨的環境是什么呢？三個新的環境。第一個新的環境，從現在開始到2012年，從黨的體系和政府的體系都在準備過渡，所有領導人都想盡一切辦法來鞏固自己的政權、權利基礎，要做政績，所以他們不會很輕易把增長放棄，這是一個大前提。第二個環境，2011年是“十二五”規劃的開局年，2011年是什么狀態呢？大家想利用這個機會大干快上，“十一五”規劃提出兩個主要目標是什么？第一個就是要轉變經濟增長方式，現在改變成轉變經濟發展方式。我記得大概2004年開始，就已經開始喊了，喊了六年，變了沒有？沒有變。為什么今年一定變呢？變來變去，最重要還是要講發展，盡管中國現在開始不再強調經濟增長速度，但是各個地方能不講速度嗎？GDP增長還是這樣。黑龍江說，我們五年之內要盡可能黑龍江經濟增長翻番，這種經濟增長還能慢下來嗎？第二個是經濟結構調整，什么叫經濟結構調整？經濟結構調整是東部地區要把經濟結構調整調上去，中部地區要利用一切機會發展工業化，再加上七個行業，新興戰略性行業，這是一個新環境。我們現在有個新的提法，要搶占制高點。再看各個省，中央提出來要發展新興行業，發展到最后成為一個什么狀態呢？成為誰都想上，地方基本上跟著中央一個模子，你說七個新興行業，我這個地方也說七個新興行業。至于說這七個新興行業是不是滿足符合當地經濟發展，另當別論，他們也不做具體研究，但這是一個機會。第三個特點是什么？國際社會處在量化寬松的狀態，這不僅是美國在玩，所以明年經濟應該說處在非常熱的環境，至于說明年經濟增長會不會往上貼？也可能明年會冒著過熱的風險，可能不會超過今年，可能是9%到10%，或者9.5%，這個問題不大，但是會出現大干快上。

所以剛才講的三個經濟增長的條件，我有三個詞來描述，第一個詞叫烽火，第二個叫冰雹，第三個是硝煙。因為烽火，要用去冰雹去潑，撲滅烽火后會產生硝煙，整體經濟增長環境會在這個之下。第一個是奧巴馬的財政政策，突然間在12月10號，跟共和黨政府搞了在財政政策上的協調，這是出乎大家意料之外的。他剛剛開始搞了QE2，因為奧巴馬在計算經濟增長，目前他在全國支持率已經下降到46%之下，這個壓力非常之大。怎樣把他目前的政府在失去大多數條件挽回，想來想去的辦法就是協調，對工資減稅2%多一點，延遲兩年。對失業救濟，對遺產稅的改革，會使整個經濟增長1200億到2000億之間的效果，這對經濟增長肯定是有幫助的。所以在這項政策出來以后，幾乎所有的在美國的投資銀行界，美國的研究機構都把美國明年的經濟增長速度上調0.4到0.7個點，使得美國明年經濟增長可能會超過4%左右，這是美國國內。

美國關鍵問題是什么呢？這種增長出來以后，市場是不是真的相信這種政策一定對美國有用呢？首先大家認識到奧巴馬的政策并沒有增加對經濟新的投入，只是把原來的政策延續了。假如說沒有這個政策出來，從2011年1月1號開始，美國每個家庭的居民相應來講增加2%以上的稅收，這對經濟增長肯定有向下拉的作用。但是他的經濟增長是有推動力的。可是另一個方面講，如果他采取的這種政策，而且現在這個法案已經通過了，被眾議院、參議院都通過了，大概增加政府赤字兩千億左右，相當于美國GDP10%，這是西方所有發達國家當中，既是實行所謂的預算赤字政策來刺激經濟增長。有人認為這個政策對美國來說非常好，現在財政政策、貨幣政策終于能夠結合到一起去了，由于奧巴馬政府失去了在眾參兩院的大多數，所以它沒法進行財政政策，這次財政政策有點出乎大家意料之外。但從另外角度來講，這個政策扔進去真的有效嗎？如果這個錢純粹拿去消費，不會有新的增長，有增長，但沒有就業，沒有就業，就不可持續，所以大家比較擔心。我們看這個圖，現在的火美國開始點，而且美國點的不僅僅是印刷貨幣的火，把財政的火也點出來了。在美聯儲，如果以美聯儲資產負債表的資產可以看出來，如果以2008年1月份來看，美聯儲鈔票發得夠多了，它還有QE2。如果美國財政赤字是1萬5千億，那這個赤字誰來買？如果中國不買，很多發展中國家不買，那美國政府只有通過發鈔票來買，那這是一個很大的問題。

美國的問題能不能增長起來？這張圖可以看出來，左邊橘黃色這張圖可以看出來，就是M2。美國銀行貸款的增長和上面那條藍線的增長，基本增長非常緩慢，貨幣傳導機制是出問題的，并沒有到實體經濟當中去。大量的錢堆在金融體系當中，現在有三個80%的說法。第一個，美聯儲擴張80%的貨幣將不會進入到實體經濟，而是在金融領域里頭，在資本市場。80%的金融資本市場上的資金將會走到美國國外去，80%走到美國國外的進入發展中國家，可見發展中國家面臨著巨大的壓力。從另一個角度來看，右邊這張圖，這是美國十年期國債收益率，這是最大的分裂的看法，國債收益率是什么意思？大家對美國經濟有信心，認為經濟會好起來，是不是這樣呢？不是這樣。當美政府公布QE2的時候，那就很難了。大家看看在12月10號，美國財政部，奧巴馬宣布繼續減稅這項政策之后，國債收益率繼續上升，并不是因為經濟好，而是大家都在賣，這樣國債收益率就上升，這是信心不足的表現。

看看歐洲債務危機，左邊這張表大家可以看出來各個國家的主權債務，他們之間的矛盾和問題比較大。21號的時候，王岐山副總理講，對中國堅定支持歐元區經濟穩定，并且將做出努力，這可能對歐元是一個好信息。左邊這張圖表現歐元匯率是下降的，美元指數在上升，他們只是在比賽，比誰更長。美國的量化寬松不僅僅是美國在玩，你看歐洲的央行和日本央行也同樣在玩，當然歐洲表現比較收斂一些，因為面對主權債務危機，所以歐洲比較穩健。但畢竟來講，你可以看出來現在歐元中央銀行發行的基礎貨幣，也是大部分上升的，本來流動性已經在這個系統當中了。所以國際經濟應該說起火了，有大規模的流動性。最擔心什么呢？我們剛才講新的錢還沒出來，原來在關注的，如果說美國經濟不會讓這種政策點燃起來的話，很有可能導致資本市場現有的資本重新再配置。我們知道現在全球大概有多少資本在幾個國家、大的市場當中，美國、歐洲、日本，再加上英國，大概是50到60萬億，目前資本配置大概3%到8%配置在發展中國家。如果說他們的資源、他們的資本重新再配置，只要爭取每一個百分點有資本流出來，我配置到發展中國家，2007年當時所謂的熱錢，所謂資本流動，對全部發展中國家的資本引進也不多是四千億左右，如果是一到兩個點，這些發展中國家是受不了的。我們剛才講美元指數上升，不等于美元購買力上升，所以美元跟其他貨幣相比，它的匯率可能是上升的，但是購買力下降。這是什么含義呢？經濟含義意味著國際社會商品價格將會大幅上升，以油價為代表，很有可能回到100美元以上，這個現在不是猜想，因為油價已經通過90，離100美元非常近。現在大家在看，油價到明年年底大概會在150左右。另外包括食品、棉花價格都在上漲。所以輸入性通脹已經是全世界各個國家面臨的問題，反通脹將會是國際社會的主題。

剛才有老師說明年中國經濟增長大概在9.5%左右，我認為差不多，會在9%以上。首先第一，我們看到到目前為止，今年1到11月份，中國出口增長33%，這個增長水平大大超過所有人意料。11月份增長34%以上，超過市場預測值10%以上。原來我們的想法，今年年初我們說國際社會不行，歐洲經濟不行，所以我們要想辦法把國內兩頭牛盡可能養肥一點，養得有力氣一點，吃了很多精飼料，要把內在需求拖起來。我們想讓兩頭牛去拉這輛車，不讓這輛車慢下來，沒想到國內、國外的馬都很強勁，不斷在跑。所以明年經濟增長風險是在上行，而不是在下行的。現在幾乎沒有人說是9%以下的經濟增長，明年會在9%以上，會繼續拉到2012年、2013年去。2011年開始的“十二五”規劃，重點放在結構調整上，希望通過結構調整來改進中國經濟增長方式，假如說我們經濟增長如果真的很快，我們宏觀政策可能更多用來緩通脹。

現在來看通脹，基本也沒有多少預期。年初的時候，我們說經濟增長今年是兩高的，今年年初的時候有四個說法，這個說法在很多媒體上有報道，今年要提高四個容忍度。第一個容忍度，要提高對通脹的容忍度。第二個，要提高對地方融資平臺的容忍度。第三個，提高節能減排完不成的容忍度。第四個,要提高對經濟增長速度放慢的容忍度。我在今年年初提出四個容忍度，有部分已經變成官員的語言。我說今年的通貨膨脹，比如10月份、11月份，通貨膨脹兩個數字超過市場預期，我們市場預期也就是4.7%、4.8%的樣子，結果統計機構統計是5.1%，那我們是高興還是不高興呢？一方面是高興的，因為把這個數字報出來了。通貨膨脹肯定是高的。導致通貨膨脹有四個因素，第一個，農產品供應出現缺口，食品價格上漲，占通貨膨脹上升的74%。第二個是成本大規模上升，第三流動性過剩，出口又狹窄，最后輸入性通貨膨脹。如果把農產品說成短缺，這個說不過去，有很大因素在于勞工成本上升。我做過一些調查和理解，農村里頭的農民，過去鄰居之間互相幫忙，給點酒喝、給點飯吃就可以了，現在不是這么回事，多少年以前就開始給工資了，給工資給低了，就不干了。福建、廣東、浙江這帶農村里頭，他們每天收入大概70塊錢。現在在建筑工地里頭，不要說別的，在武漢，我問了一個開發商，我說今年勞工怎么樣？現在一天給120塊錢都找不到人干活，去年是80、90塊錢就能干，現在勞工成本上升。經濟熱度表現出來流動性過剩，這是很典型的，盡管說房地產調控有沒有作用？作用是有，起碼讓大家買房子的熱情降了一點，但是價格沒有降下來，價格還在漲，現在誰也不愿意降價，都在頂著。

明年經濟雖然說現在經濟增長速度有點下降，但除了2008年、2009年的時候，大規模新的投資的數字出來以后，我們每一個經濟增長，不是說大規模經濟增長把它推上去了？所以有兩個因素要引起我們注意，第一個不確定，而且這個不確定可能是向上的不確定，那就是出口。在天量的量化擴張的美國經濟帶動下，美國的這種政策帶動下，外需恐怕要比我們預期高。如果我們按照9%以上的經濟增長，明年的出口增長是34%，那就夠了。如果明年出口增長高出15%、16%、17%，那對經濟增長就是拉動。明年雖然說商品化住宅增長速度會下降，但是公共住宅會大規模的提升。第二個是產業結構調整，東部地區升級，中部地區工業化深入，西部地區要利用這個機會擴大再生產，再加上七個新興行業的戰略，都是要增長的。我們從規劃當中給出非常宏偉的目標，這個目標怎么樣呢？這七個行業現在總結起來，大概占GDP不到2%，目標到2015年的時候要達到8%，2020年達到15%，這是什么概念呢？從2011年到2015年這七個行業的總產值年均增長要達到52%。當投資七個行業的時候，這七個行業又回頭來推動其他傳統行業的改造，所以說經濟增長是向上的。像PM的調查，都是向上的。所以說我們風險是加劇的。

2011年很大的任務，面對中國政府的通貨膨脹，所以2011年的時候有三個核心的問題，第一個是流動性，第二個就是通脹，第三是經濟面臨著過熱風險。我們現在看熱錢情況怎么樣，這個剛才已經講過，熱錢會進來很多，首先第一個，本來我們自己國內流動性已經過剩了，2009年海量的擴張，現在已經大量的錢已經淤積在這個市場當中，從1998年第一季度到2010年第三季度，M2增長是6.3%。2009年M2增長差不多30%左右，已經有大量的流動性在我們經濟體系當中，這部分流動性有多大程度上被經濟增長完全吸收掉？沒有。有很大的流動性還需要尋找機會開放出去，我們現在有很少的出口能夠讓他們把這部分流動性走掉。

再看看國際熱錢，面對著國際熱錢，開始的時候，我們說都沒有關系，中國沒有熱線，我記得外管局的局長很有意識，他說根據我們的調查，中國沒有熱錢，很多錢都是合法進來的，不是說非法進來的。不久以前，他講到熱錢很大，很嚴重。10月份、11月份，人民幣大幅度上升。10月份人民幣外匯占款降到3800億左右，正常是1500億到2000億左右，熱錢大規模上升以后，對中國沖擊是非常大的。我們不愿意人民幣升值，魚和熊掌不能兼得，所以我們就要承受高額的通貨膨脹。我們現在人民幣正在經歷實質上的升值過程，諸健芳老師講的他預期明年人民幣升值6塊3，我覺得很難做到，但肯定會升值。升值占的空間非常少，首先來說人民幣升值操作起來很難，我們現在講到中國現在目前官方的態度，人民幣有四句話，第一句話以市場供給為基礎，第二是參考一攬子貨幣，第三是實行有管制的浮動匯率制，第四保持人民幣基本穩定。什么叫基本穩定？3%掌握在手以內，超過5%那就控制不了了。假如說明年的通脹，我講的通脹是GDP通脹，假如是5%，明年美元指數很有可能上升6%，美元在我們籃子當中占65%，再加上人民幣兌美元升值3%，這就意味著中國明年實際人民幣升值會超過10%以上。我對這個升值有很大的懷疑，國際社會看了這些圖的確有意見，你看中國現在貿易的順差是一種什么狀態？貿易順差基本表現在對美的貿易順差，對歐洲的貿易順差，剛才于老師已經講到，如果我們做一個計算，對歐貿易順差占73%，這是非常大的數。如果將歐美兩個地方加起來，順差150%、160%，現在我們跟其他市場貿易是出現逆差的。中國的的確確出口太強勁了，為什么西方經濟增長沒有多少呢？他的經濟增長還沒有恢復到2008年的水平，但是我們的出口已經超過了。中國出口在2010年的時候，2008年最高是578的指數，現在已經超過這個了。你看人民幣升值了嗎？其實并沒有升值。盡管6月19號，西方社會希望人民幣大幅度升值，但中國并沒有對人民幣進行大規模升值，不進行升值的后果就是熱錢流進，不斷增加人民幣外匯儲備、不斷增加人民幣外匯占款。這跟中國經濟向下的順差，跟中國實際有效匯率之間關系不是很大。

所以現在的政策是什么呢？中國只好說我沒法對人民幣升值，我不知道升值多少才能足以解決問題，如果人民幣升值跟著美元走，就意味著國內經濟政策要跟著美國政策走，這是不可能做到的。做不到只好忍受，更多的流動性會進來，中國要做的現階段的對策，那就是大力推動人民幣貿易結算，推動人民幣海外市場的發展。目標定位于三五年之后，中國人民幣市場、人民幣的國際化、人民幣的國際地位會有根本的改觀。在國內能做的就是進行大規模對沖。

明年幾項經濟指標預測，GDP增長9%以上，這是最低限的。明年通貨膨脹全年是3.8%到4.3%，還取決于明年是不是愿意把這個數字報出來。原來我們國家最好的兩個指標的結合是三八婦女節，三和八，中國政策最好的組合，現在變成八四。明年的貨幣供應量還繼續在這個空間當中，新增貸款7.5萬億以上。存款準備金率會提高到22%到23%以上，對沖對沖，還是對沖。貸款利率會是提高的，但中國不會把利率變動作為通貨膨脹的控制手段，通貨膨脹只是變成對儲戶的通脹補償，既然是通脹補償，那就要盡可能少，原來預期是12月份有一次提高利率的機會，但是不用，不用的原因就是怕熱錢更多。如果說中國利率已經到33%以上，如果做套期交易，無風險收益可以到6%到7%，那肯定鼓勵很多熱錢投機倒中國來。明年流動性過剩能不能被有效對沖掉，如果說人民幣升值壓力會上升，中國政府不愿意人民幣升值，那么熱錢涌進會加速，通貨膨脹的壓力是自然的。通貨膨脹會不會被控制住，不是取決于諸健芳老師所講的幾個因素，如果通貨膨脹取決于四個因素，中國政府可以做兩個因素，其他兩個做不到。第一個就是供給，我們說農產品的供給，它的差額、缺口會被大大縮小，比如省長米袋子、市長菜籃子，這個可以做到。第二個可以做到的，就是把市場的投機活動、壟斷可以在很大程度上打破。但是兩件事做不到，第一件事就是成本推動的通脹，中國已經進入到成本高進的階段，勞工成本、福利成本、能源基礎原材料價格等等，這四個因素將是中國未來十年時間要經歷的成本通貨膨脹。再就是國際商品價格上漲，后面兩個因素很難控制，所以這個風險是很大的。

法國巴黎銀行對全球經濟增長的預期，這個在美國奧巴馬政府跟共和國做協調之前的預測，如果我們做協調，明年經濟增長應該是往上提的，明年國際經濟稍微好一些。

明年如果談中國股市，就是龜和兔在烽火冰雹硝煙中賽跑。明年有四個可能性，如果明年通貨膨脹在3月份，國際熱錢很有限，國內流動性受到良好的控制，就不會有更緊的貨幣政策。明年經濟增長會加速，市場將會有非常良好的預期，大家可以預期到非常好的穩健上漲的股票市場。第二個是通貨膨脹，3月份并沒有到期，只是在春節前后，由于各種原因的影響稍微歇了個把月，然后重新向上。國際熱錢會進一步惡化，迫使中國貨幣政策進一步加強，在這種情況下，股票市場非常像2001年，走走停停。第三步可能是美國QE2和它的財政起了作用，美國經濟應該是不錯的，也不需要實行量化寬松第三期，這種情況就會出現比較大的復雜的狀態，熱錢、資本就會從新興市場流出，美元會出現比較大規模的升值，資本會重新歸結到美國的資本市場去。這對中國來說流動性壓力在下降，熱錢走出去，中國經濟基本面不錯，中國經濟增長9%-10%，明年新的產業政策出來，明年股票市場也會相當不錯。第四，美國經濟政策不起作用，是一種滯脹的局面，這在美國來說是非常害怕的。我們要繼續擴張貨幣政策，因為我們產能過剩，我們還可以使經濟進一步往下推，如果出現糧食、棉花價格上漲，如果油價上漲，因為油價上漲不在美國通貨膨脹統計范圍之內，這將會使美國出現很大問題，投資者將會加快資產配置，會使大量資金外流。我們看好的行業是農業、建筑、基礎原材料、資本品，但我們對銀行不看好，明年銀行壓力比較大。但是證券公司會非常好，在通貨膨脹條件下，對保險行業也非常好，對商品化住宅、房地產仍然保持一種非常謹慎的態度。

謝謝大家，我就講這么多。