王邦祺：從套利角度理解全球經濟運作的脈絡

上投摩根之高校論壇之三——“全球經濟僵局中的新趨勢”主題論壇于2010年9月15日在北京清華大學新聞傳播學院舉行，鳳凰網財經對本次會議進行全程網絡報道。以下為上投摩根海外投資經理 王邦祺發言實錄。

王邦祺：大家好！我是上投摩根投資經理王邦祺。跟前面兩位不同的是，一位是經濟分析師，一位是政府官員，我這兒要做的事情很簡單，房價如果跌20個百分點，我可能是一種資產配置，房價如果跌40個百分點，我可能又是另外一種資產配置。

最近全球的市場，尤其是美國市場出來的一個數字非常有趣。我這兒舉出我們的一個外方股東，證券分析部門有兩個看法，一個是看經濟，一個是看策略。通常來講，策略根據經濟再做一個分析。最近美國頭腦有點錯亂，為什么這樣講？我這里舉例子，JPMorgan說訂單下滑，成長衰退，未來前景一片黑暗，但是MerrillLynch講前景一片大好。那對我們來講精神一定是錯亂的，JPMorgan說美國經濟很慘，政府出來的數字都是假的，實際狀況更慘。MerrillLynch說不要怕，未來前景一片大好。其實他們都對。

我想跟大家報告的是最近有一個人他下海了，他就是白宮首席經濟顧問。如果美國有發改委，他就是發改委主任，他下海了。上個月他開了一個記者會，跟大家講，過去這一段時間做得很辛苦，下海了。記者問他，你為什么很辛苦，11月份美國要大選，這是你的損失。為什么你在這個時候自己溜掉？他說我不知道為什么，我不知道美國經濟為什么這么差，我不知道為什么我砸了八千億美金沒有任何起色。我們接下來要問為什么美國經濟差到這種地步，在這段時間我們正式回答這個問題。

發達市場和新興市場走不同的路。新興市場表現很不錯，中國、印度、巴西、俄羅斯，金磚四國表現很不錯。那通貨膨脹怎么樣呢？新興市場，除了中國官方數字比較低一點以外，其他新興市場就算官方數字也壓不下來。上投摩根有一支亞太基金，我們了解那邊的情況，他們沒有漲30個百分點，那就不叫漲價。發達市場和新興市場為什么走不同的路呢？發達國家入不敷出，美國、歐洲、日本都比較糟糕，因為2008年的時候，這些發達國家花了很多錢救市，而新興市場部分大部分在賺錢。

今天我要講的重點就是這一頁，新興市場無風險利率較高，無論是投資股票也好，或者是政府的實業，或者做自己的工廠，做自己的生意也好，你的風險收益在哪里。印度是7.8%，巴西11%，俄羅斯是7%，印尼接近8%，新興市場無風險收益就是這么大。

接下來我們要問在新興市場、發達市場錯亂的矛盾的數字，你身為基金經理或者身為做投資的人，為什么用互相矛盾的資訊來告訴我們可以理解這個事情，只有做正確的理解，才能做正確的資產配置，達到最簡單最單純的目的。我提一些歷史的觀點，法國史家問，一塊土地是否有自己的歷史？要抓長期的脈絡怎么抓？300年到500年東漢末年氣候變得比較干冷，從東漢末年一直到西晉時代統統一樣，氣候變得干冷。可是你回想，甲骨文，在商朝的時候有那種大烏龜，要下很大的雨量才可以有烏龜存在。為什么呢？轉為干冷以后，才會有東晉時代的五胡亂華，就要南下，南下怎么樣？淝水之戰。為什么發生淝水之戰呢？往前推300年、500年，是因為氣候轉為干冷。

我們不是學者，但身為一個市場參與者我們應該怎么辦。提出一個觀點，歷史變動的力量是套利。簡單舉幾個例子，什么叫薪資套利。加工貿易能夠起來，是因為薪資比較便宜，所以美國、歐洲、日本的工廠才會關掉，而放到新興市場來設廠。比如耐克、阿迪達斯、惠普、戴爾，以前在中國設廠，都是考慮薪資便宜。目前一個狀況，部分企業年初和年終那么多人跳樓以后，發現薪資沒有辦法太便宜，所以有些企業關掉在中國的工廠，而跑到越南、印尼、巴基斯坦，到其他國家設廠。

第二是資產套利，理由很簡單，把高價格的房地產賣掉，買入低價的房地產，有太多這樣的例子。我自己住在上海，過去三年，我在上海至少看了三百套房子，實在很無聊，但我發現很多事情，日本的房東、韓國的房東、美國的房東，至少我去看過的房子都賣掉了。我說一開始為什么要買？在1997年到2002年之前，你賣掉美國的房子、日本的房子、臺灣的房子，你可以買四五棟房子，這時候套利。同樣也發生在新加坡，賣掉新加坡的房子，去買吉隆坡的房子。韓國也是一樣，大量投資青島、天津，買了很多房子。英國人跑到西班牙或者印度等等地方去。這就是資產套利。

利率套利，道理很簡單，Libor加100點或者200點，你買中國國債3.25%，印度7.97%，巴西9.10%，那一整年下來，你什么事都不用干，就可以賺一個到八個百分點。這是這幾年股市可以這么好的一個重要原因。他們覺得這樣的投資是有必要的。

另外就是知識套利，沃爾瑪這家公司在美國做得很成功，又跑到西班牙去做，也很成功。聯合利華在美國做得也很成功，又到其他國家設廠。印度的聯合利華，每年ROE是80個百分點，到100個百分點，這太不可思議了，因為他不用花大量的研發費用，直接就可以拿來用，就可以有那么高的獲利。像上投摩根，就是把JP摩根成熟的東西拿到中國來用，這些都是很成熟的東西，上投摩根不用發展制度方面的東西，就容易把東西做好。

中國市場薪資套利已經接近尾聲，因為相對于其他市場的差距已經不是那么大了，在這樣的情況下，中國政府也知道人民幣不能升，一升下去，大量工廠關門，就業就有問題了。我們在這個脈絡之下發現，大家判斷美國會不會升利率，在這個脈絡下絕對不可能，就算美國經濟這么慘，美國工人薪資還是全世界平均薪資的四倍。

中國市場資產套利已經接近尾聲。上海房地產均價超過臺北，與首爾與東京幾乎拉平，比柏林、法蘭克福、阿姆斯特丹更貴，那還有誰來買中國的房地產？資產套利的部分已經接近尾聲。尤其中國一線城市，北京、上海、深圳，租金收益非常低，這對套利者是很嚴重的事情，沒有辦法有太多獲利。

新興市場利率套利空間仍大。在這個情況下是不是要增加一個海外投資呢？中國無風險收益低于其他新興市場，新興市場套利風險很大，一旦風險很大，那就會影響股市。

知識套利是全球拉動中國最主要的成長動力。知識套利是最重要的部分，比如日本的優依庫做得很好，他把成功的做法復制到中國市場。韓國雪花秀的化妝品，這個品牌在國內消費者認可度非常高，這一季剛剛進入中國市場，未來會有不錯的表現。

過去兩百年，我們看GDP的變化，中國市場和印度市場，比重原本很大，只是在19世紀，發達國家有了很大的進步，長期的趨勢正在轉。在這個過程當中，會有一些變化。

最后做一個結論。當套利動能消失，經濟體的成長會減緩，這就是為什么目前會有一些經濟學家預測中國GDP增長會掉到十個百分點以下。第二個事情，投資應該集中在低套利基期的市場，比如房價便宜的市場，薪資便宜的市場，這樣回報當然高。第三個，中國股市整體回報將低于其他新興市場，如果發生一些泡沫的狀況，房地產市場也是如此。

由于時間關系，我就簡單給大家報告一下。

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