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朱玉辰：建設一個健康規范的股指期貨市場

2010年03月04日 18:54鳳凰網財經【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

高起點，穩起步

建設一個健康規范的股指期貨市場

十一屆全國人大代表 朱玉辰

經過8年多的研究醞釀和3年多的扎實籌備，2010年1月8日，中國證監會正式宣布，國務院原則同意推出股指期貨交易。上市股指期貨，是我國資本市場改革發展中一件具有全局意義的大事，對于改善市場結構、完善市場功能、豐富交易品種具有里程碑式的重要意義。推出股指期貨，將對我國資本市場的運行帶來深刻變化，產生深遠影響。在中國證監會的正確領導和統一部署下，中金所按照“高標準、穩起步”的要求，全力以赴，扎實籌備，有條不紊地全面推進股指期貨上市的各項準備。截至目前，已完成股指期貨主要規則制度的發布和技術系統上線工作， 2月22日進入投資者開戶階段。總體來看，上市前的各項工作開局良好，動作連貫，進展順利。中金所將以最穩妥的方式，確保股指期貨平穩上市和順利運行，努力建設一個安全、高效、規范的金融期貨市場。

一、上市股指期貨對于完善市場結構、健全市場機制具有重要意義

一個完整意義上的股票市場，應該包括股票發行市場、股票交易和股指期貨等股票風險管理風險。這三個市場有機協調、相伴共生、功能互補，全球大多數股票市場都是由這三個市場組成。一級市場實現籌資，二級市場實現資產定價和資源的優化配置，股指期貨市場則實現股市風險的分割、轉移和再分配。股指期貨市場以期貨交易方式復制了現貨交易，猶如給原本單軌運行的股票市場又鋪了另一條軌道，對維護股市穩定、健康、可持續發展具有積極作用。

近年來，中國證監會認真貫徹落實“國九條”精神，著力加強資本市場基礎性制度建設，完成了股權分置改革，完善了發行制度，推出了創業板，目前正積極推進開展融資融券與股指期貨交易。穩妥推出股指期貨，是資本市場今年的一件大事，是資本市場改善結構、健全機制、完善功能的基礎性制度建設的重要內容，將使資本市場邁向更加完整、健康、成熟的新階段。

第一，完善股市內在穩定機制。在我國新興加轉軌的股票市場上，市場單邊運行，交易手段單一，缺乏股指期貨等對沖平衡機制，各類投資者只能通過高拋低吸、追漲殺跌來盈利，波段操作盛行，“投資策略同質化、長期資金短期化、機構操作散戶化”的傾向明顯，導致股市頻繁換手、估值不穩、寬幅震蕩、超漲超跌。股指期貨推出后，總體上不會改變股票市場長期運行的趨勢，但提供了多空雙向交易機制，將為股市帶來市場化的糾錯機制和對沖風險的平衡力量。在股市非理性上漲時，投資者的看空預期可以在期貨市場上實現，起到平抑股價的作用。在股市非理性下跌時，又能通過期貨市場做多給予市場支撐。這種內在制衡機制有利于增強投資者持股信心，提高市場彈性，使市場能夠在日常波動中，釋放和化解風險，實現大盤均衡穩定。

第二，提供避險工具，培育市場避險文化。股票市場運行中客觀存在各種風險，投資者單邊操作存在風險敞口，股市波動也是常態化的，非常需要風險管理工具進行避險。從全球來看，股指期貨是最基礎、最常用、最有效的股市避險工具，使得股市風險變得可計量、可分割、可轉移進而可管理。一是更為顯性地表征股市風險、刻畫投資者風險偏好，使股市原本抽象、難以計量的市場風險，通過精心設計的標準化期貨合約，形成了容易理解和度量的產品；二是開辟了管理股市風險的第二戰場，使得股市風險可以從股票市場剝離到期貨市場，有了風險對沖場所；三是提供了風險再分配機制，通過期貨交易，實現股市風險從避險者向投機者、從厭惡者向偏好者的轉移，優化了風險承擔結構；四是提高了風險管理的針對性和靈活性，通過Alpha和Beta等不同分離方式，轉移無法管理的風險，僅保留可管理、能承擔的風險并分享相應投資收益；五是優化了投資退出機制，將原本直接拋售股票、用腳投票的被動避險，變為買入期貨、積極保值的主動避險，降低對股市的沖擊影響。避險機制的健全，避險工具的豐富，還有助于改變目前市場上的過度投機氛圍，營造避險文化，培育避險理念，讓投資者對股市漲跌保持平常心態。同時，長期以來，金融機構經營受市場波動影響較大，股市單邊市導致市場只能過牛市而不能過熊市。牛市中艷陽高照，各項業務高歌猛進，熊市中一片慘淡，全行業集體沉默、束手無策。股指期貨市場的建立，為金融機構提供過冬工具，有利于機構投資者全天候經營、持續發展。

第三，促進金融創新，豐富金融產品，拓展資本市場廣度和深度。作為基礎性金融衍生品，股指期貨的上市將加速金融創新步伐。一是引發進一步產品創新，通過金融中介開發出保本型產品、絕對收益型產品、130/30多空策略基金、合成指數基金、收益掛鉤產品等風格各異的不同產品系列，不斷豐富金融理財產品品種，為投資者提供更多投資選擇。二是推動金融交易技術創新，促進金融工程技術更廣泛地應用于套利、套保等交易之中，培育技術型交易文化，不斷提高市場競爭技巧和博弈層次。三是促進金融業務和競爭策略創新，拓展證券、基金以及期貨公司業務范圍，完善盈利模式，部分私募基金將在競爭中真正發展成為對沖基金，保險、社保等長期資金也將更為安全便利地入市，將形成機構差異化競爭、個性化發展的新格局，不斷提高金融綜合競爭能力。四是在股指期貨上市之后，還將逐步推出其他指數期貨產品，指數期權，以及國債、利率、外匯的期貨及期權產品，形成豐富多彩、較為完備的基礎產品體系，進一步拓展資本市場深度廣度，形成金融產品多元化、投資策略多樣化、交易方式多種化、競爭模式多層次化的金融生態環境。

二、建設股指期貨市場的四個基本原則

股指期貨是國際金融期貨市場一個十分成熟和基礎的金融產品。經過近30年的不斷完善，交易制度和風控措施已較為成熟，產品簡單、透明度高、監管嚴格，大力發展股指期貨等場內金融衍生品市場已成為國際趨勢。但與此同時，期貨等金融衍生品也是一把“雙刃劍”，既能管理風險，使用不當也會引發風險。目前，我國資本市場仍處于新興加轉軌的階段，市場結構比較特殊，市場情況也比較復雜，建設一個健康、規范的股指期貨市場充滿挑戰。中金所將以科學發展觀為指導，認真貫徹中國證監會“高標準、穩起步”的要求，以嚴謹審慎的態度，全面吸收借鑒國際金融危機的教訓和境內外期貨市場成功化解市場風險的經驗，嚴控市場風險，按照循序漸進、逐步發展、嚴格監管的思路，努力實現股指期貨市場的順利上市和平穩運行。

第一，以平穩推出和安全運行為首要目標，嚴格控制風險。國際金融危機教訓再次告訴我們，衍生品本身是個好東西，但失去監管就會變異，就會放大風險。發展金融衍生產品，風險防范永遠都是第一位的，要有針對性的制度安排，要堅持發展的速度與監管的能力相適應，創新的步伐與風險控制的能力相匹配，確保對市場風險做到可測、可控、可承受。我們不能急于求成，要以平穩推出和安全運行為當前首要目標，穩扎穩打，循序漸進地推進市場發展，為市場的長期健康發展打下良好基礎。

第二，以服務和服從于股票市場發展為基本定位，以機構投資者為主要服務對象，著重發揮市場功能。全球各股指期貨市場有著不同發展定位。在美國、香港等成熟市場上，機構投資者占絕對比例，套期保值是主要交易類型，風險管理功能發揮較為顯著。但在印度、中國臺灣、韓國等新興市場上，個人投資者比例較大，投機成分居多。股指期貨市場是專業的風險管理市場，要服務并服從于股票市場的發展。對此，我們有著深刻和清醒的認識，從一開始就明確了“發揮功能市場，發揮保值功能，主要為機構投資者服務”的發展思路，努力避免股指期貨這樣一個風險管理工具被錯用、濫用。一方面，在合約設計、規則制定等方面，著重考慮機構投資者的合理需求，加大機構投資者參與的培育和引導力度，重點做好機構參與的服務工作。另一方面，通過降低持倉限額、提高保證金比例、加強市場監管、設置套期保值交易編碼并放開額度申請等措施，抑制市場投機炒作熱情，鼓勵套期保值交易，引導市場交易和功能結構優化。

第三，以建設公平、規范、透明的市場為落腳點，不斷加強市場監管。透明的游戲規則、公平的交易秩序和規范的市場環境，是股指期貨市場長期健康可持續發展的必要前提。作為一個新市場，我們樹立強勢監管理念，堅決抑制過度投機和炒作，嚴厲打擊市場操縱等違法違規行為。在此方面，中國證監會進一步完善監管機制，提高監管水平，加強監管力度：建立了中國證監會、證監會派出機構、期貨交易所、期貨保證金監控中心和期貨業協會“五位一體”監管工作機制，加強集中監管，提高監管效率；成立了期貨保證金監控中心，推行具有中國特色的期貨保證金存管監控制度；建立嚴格的期貨開戶實名制和統一開戶制度；建設期貨市場運行監測監控系統，提高了市場分析和風險防范能力。在中國證監會的統一領導下，中金所與滬深交易所、中證登、期貨保證金監控中心建立了跨市場協調監管機制，重點加強對跨市場操縱行為的防范和打擊。同時，我們從規則和制度上打壓投機操縱的生存空間，進一步加強一線監管，提高交易實時監控能力，做到“有異動必有報告，有違規必有查處”，努力使股指期貨市場真正成為一個令投資者放心的市場。

第四，以保護投資者合法權益為出發點，引導投資者理性參與。股指期貨推出后，深化投資者教育，加強輿論引導，特別是針對中小投資者的風險教育非常迫切。中金所自成立之初就十分重視保護投資者的合法權益，將投資者教育工作作為各項籌備工作中的重中之重。一方面，按照“把規則講透、把風險講夠”要求，開展了大量深入、細致的投資者教育和培訓工作，充分揭示股指期貨的產品屬性和風險特征，是風險管理工具，而不是投資盈利和賭博的工具，并不適于一般中小投資者參與。這些投資者可以通過購買基金等理財產品間接參與，分享股指期貨市場的好處。另一方面，認真將投資者適當性制度落到實處，引導投資者理性參與，將適當的產品賣給適當的人，從源頭上保護投資者合法權益。投資者只有具備了“有資金、有知識、有經驗”的條件，才有開戶資格，避免沒有風險承受能力的投資者盲目參與。

三、按照預定目標，扎實推進股指期貨上市籌備工作

中金所自2006年9月成立以來，在中國證監會的正確領導和統一部署下，一直持續扎實推進各項籌備工作。三年多來，我們博采眾長、厚積薄發，準備比較扎實、系統、豐富。期間，經歷了國際金融危機，深化了對衍生品風險的認識和運行規律的把握，調整了籌備工作思路，強化了各項風控措施，采取了各項措施確保產品穩妥推出。產品獲批后，中金所根據中國證監會的統一部署，按照“以平穩推出和安全運行為首要目標，嚴格控制風險，引導投資者有序參與，不追求交易量和活躍程度，逐步發揮市場功能”的指導思想，緊鑼密鼓，全力以赴，爭取按照要求在三個月左右的時間內完成上市準備工作。

截至目前，進展良好、動作連貫，已經順利完成第一階段主要任務，包括順利完成適當性制度及操作指引、交易所規則與實施細則、產品合約的公開征求意見、修訂及正式發布工作，順利完成技術系統上線切換和第一階段系統測試演練，逐一協調落實分層結算業務，全面而密集地開展股指期貨各項業務培訓，全方位多層次深入做好輿論宣傳和投資者教育工作。自2月22日起，已經順利進入投資者開戶階段。為將投資者適當性制度落到實處，引導投資者理性參與，確保開戶工作平穩有序進行，在證監會、各地證監局和中期協加大檢查力度的同時，中金所向全國派出檢查組，從開戶第一天起就實地督導、全過程檢查落實情況，樹立嚴監管的市場形象，為產品順利上市打下了良好基礎。

從市場形勢和反映看，股指期貨已然成為社會各界關注焦點，但市場總體運行平穩、輿論反映正面、客戶心態穩定。第一，沒有對股市產生重大方向性影響，上證綜指在股指期貨獲批消息公布后第一個交易日及之后一周內累計漲幅分別只有0.52%和0.88%，指數成份股也沒有明顯異動。第二，境內外媒體及時大量報道，專家學者評價積極，市場輿論氛圍較好，普遍持支持配合態度，認為推出股指期貨水到渠成。第三，投資者心態平和，反應冷靜，認可投資者適當性制度，采取逐步參與態度，初期開戶較少，符合預期，說明三年多的持續投資者教育工作初見成效，市場投資者對股指期貨產品有理性認識，風險意識明顯增強，參與態度比較謹慎。

總的來看，股指期貨籌備工作正按照預定計劃扎實推進，目前工作開展順利，各方面反映良好。接下來，中金所將在中國證監會的領導下，在社會各界的共同幫助和大力支持下，扎實做好上市準備工作，努力以最穩妥的方式實現股指期貨的平穩上市，建設一個健康規范的股指期貨市場！

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