歐洲債務危機已基本得到控制

最新方案顯示，歐元區有足夠能力保護歐元區的統一

胡一帆

昨天，歐盟公布了累計7500億歐元的危機應對計劃，一場系統性危機由一個系統性解決辦法來加以應對，我們的結論是：歐洲債務危機已經基本得到控制。

系統性危機

目前的歐洲公共債務問題實際上是系統性問題。這種系統性有兩個表現：

第一，不僅是希臘，而且西班牙、葡萄牙等多個國家都有公共債務問題。

第二，實際上，歐洲內部的歐洲債務所有權問題錯綜復雜。比如，法國銀行擁有750億歐元希臘債務，德國銀行擁有450億歐元希臘債務。因此，一國破產就會使其他歐洲國家(特別是歐洲銀行)面臨巨大風險。最脆弱的國家彼此持有各自債務，由此形成了不穩定，并成為導致蔓延的原因。

鑒于各銀行機構在歐洲債券(特別是希臘債券)上的風險敞口，歐洲央行于5月3日決定，暫時取消用于歐洲央行和其他銀行間流動性操作的那些債券在抵押品資格要求方面的最低信貸評級門檻。該決定將不會使希臘銀行面臨流動性危機，并避免其他外國銀行大規模拋售這些債券。

歐洲央行一直在積極支持希臘，并且在之前的危機中為整個銀行體系提供支持，歐洲央行數次下調正常流動性操作中用作擔保品的債券所需的評級，說明了這一點。甚至是，不排除歐洲央行下一步會直接購買希臘和歐洲債券，歐洲央行行長特里謝在新聞發布會中提到了這種可能性。

成員國集體認同救助

在此次累計7500億歐元的應對計劃中，有三種資金來源機制，即4400億歐元由歐元區國家提供，600億歐元由歐盟從市場籌集，2500億歐元由IMF提供。

綜合來看，公共財政融資整合成為各國政府的優先考慮事項。他們承諾遵守過多赤字程序的規定，該規定由歐盟委員會基于明確的年度流程而設定，以減少赤字。

在救助問題上，各國政府領導人全面支持歐洲央行的各項行動。這意味著暫時取消對希臘債務的評級要求，并不是人們認為的不平等，而是必需的。這也暗含著歐洲央行有可能會為其他國家采取此類行動，或者直接購買債券。

另外，建立歐洲穩定機制以保持歐洲的金融穩定性。這種主張對歐洲而言極為重要，原因是長期以來都有關于這種機制的設想，但從未具體化過。

歐洲領導人也決定加快金融體系改革，特別是致力于針對近期對國債投機行為做出打擊的可能性。信用評級機構的監控和改革是優先考慮事項。其次，經濟監管(經由歐盟經濟財政理事會)將得到強化。這將改善經濟政策的協調性，使得《穩定和增長條約》的各項規則更為有效，并建立穩健的危機管理框架。

歐洲債務問題會否持續？

歐洲債務問題會否持續？這是一個很重要的中期判斷。

大多數歐洲國家在債務和赤字方面不再遵守馬斯特里赫特標準，二者占GDP的比重標準分別為60%和3%。另外兩個債務占GDP的比重超過100%上限的歐元區成員國是意大利和比利時，在2009年的赤字水平趨于合理，占GDP的比重分別為5.3%和6%，這是正面信息。

此外，兩個最大國家的債務水平低于歐元區的平均值——法國赤字高于德國，但接近歐元區的平均值。這兩個國家的經濟大體保持穩定，正在重新恢復歐元區整體預算穩定性方面的信心。

西班牙的問題可能最具挑戰。由于西班牙是大型經濟體，占歐元區GDP的11%(希臘僅占歐元區GDP的2%)。但盡管如此，西班牙的公共債務仍遠低于平均值，這意味著西班牙在為其經濟提供支持方面仍有一些回旋空間。

公共債務/當前收入比率，指的是年度收入償還其債務的指標，因此可以用來衡量債務的可持續性。根據這一標準，與美國相比，特別是與日本相比，歐元區的情況還不是最糟。當然，受到市場懲罰的各國(希臘和葡萄牙)的這一比率很高，因此需要加大努力以重新控制其債務。

國際清算銀行最新研究顯示了將公共債務/GDP的比率穩定在2007年水平所需的基礎財政收支平均值。從5年以上的角度來看，愛爾蘭、英國和日本必須做出最大努力，法國、德國、西班牙和意大利甚至仍低于美國。從10年以上的角度來看，與美國相比，上述4個國家令人擔憂的情況更少。根據這一標準，并且鑒于缺少市場對英國、日本和美國債務的壓力，當前對歐元區穩定性的懷疑理由并不充分。

歐元區證明有能力保護統一

我們認為，目前市場正在學習區別對待歐元區的各成員國。危機之前，這里各個國家的債務缺少利差，這實屬異常。此次危機強調了歐元區成員國之間在危機風險暴露以及財政狀況上的差異。

近期市場對歐元區的不信任趨勢將限定在最脆弱的國家。而此次綜合應對危機的方案證明，歐元區有足夠能力保護歐元區的統一，歐元區解體的情景不會出現。從利率水平和銀行體系穩定性的角度來看，一個受影響國家脫離歐元區的成本將會過于高昂。

相反，我們認為近期的事件將對歐元區有利：其一，歐元急劇貶值提振了其出口表現。自歐元區建立以來，歐元價值成為美國和亞洲國家的擔憂因素這還是第一次。目前的采購經理人指數(PMI)表明，歐元區制造商實際上從歐元貶值中獲得益處；其二，債務危機將導致馬斯特里赫特標準的改革，從而使其更具靈活性；其三，歐洲各國政府目前全部都采取了重大措施，這與美國和英國控制其公共財政截然相反；其四，當前的危機將會強化歐元區經濟政策的協調機制。

(作者系中信證劵首席宏觀經濟學家)

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