謝國忠：信貸危機是第一步 更大規模坍塌在后面

只要看見一只蟑螂，你就可以推斷肯定還有成百只跟在它后面，這種“老農的智慧”顯然也適用于當下的金融體系。近來對沖基金和私人股本投資管理下的數家基金宣告破產，很可能會帶來雪崩似的連鎖反應。對沖基金和私人股本投資所管理的資金超過3萬億美元，它們的負債可能兩倍于此。它們的投資方式主要是借來低息的資金，然后投資于“高回報”的資產。然而近來，“高回報”含義已漸漸變成了資產本身“更快速的增值”，而非所獲得的資產能夠提供“更高的產出”。隨著債務成本上漲和資產價格下跌，成千只基金可能早已處在水深火熱之中，當銀行打來要求追加保證金的電話時，它們就只能破產清算。

這些破產清算又會反過來影響他們的債主。大部分的主要金融機構都已經在模仿對沖基金和私人股本投資用負債的方式購進和持有資產，期待升值，并將賬面上的升值計入利潤。隨著這些對沖基金和私人股本投資的破產清算，它們必須將手中的這些資產按市價調整，在資產負債表上按當前的市場價值來估算其資產和負債價值。全球的金融機構此前曾聲稱需要減記價值1600億美元的資產，但實際數字可能還要三倍于此。

當金融市場崩盤的時候，很多投資者會希望從表現好的基金——通常是一些規模小的對沖基金——中撤出投資，以保護自己的財富。但他們可能會驚訝地發現，這些基金似乎沒有想象中的優秀:這些基金一直在使用資金支撐一些小上市公司的股價，當這些基金被清算的時候，很難找得到人來接盤，因此，它們的實際表現甚至可能會比其他的基金還要差。

當下正在坍塌的，恐怕是人類歷史上最大規模的疊羅漢游戲。自從2000年3月納斯達克股市泡沫破滅以來，對沖基金、私人股本投資，以及銀行間的產權交易，支配了整個資本市場的財富增值，而這種新的商業模型必須基于資產價格上漲。當如此眾多的力量在同一時刻站到同一邊時，需求自然就推高了資產價格，因而，這個模型就得以自我循環，運行無虞。

如此巨大的借債需求早該推高舉債成本并摧毀整個模型。商業英雄們幸運的是，美聯儲主席格林斯潘（Alan Greenspan）讓供應了流動性的水龍頭源源不斷，使這些借債需求屢屢得到滿足。英雄們通過向其他人募資或者向金融機構舉債——這些資金也是金融機構從其他人處吸儲而來——而繁榮昌盛。這種新商業模型造就了眾多年輕富豪。

“只有退潮的時候，你才能知道誰沒有穿泳衣就下水了。”現在，潮退了，沒有一個人穿著泳衣。我們的裸體英雄們如今正被四面八方的攻擊所包圍。他們頭發灰白的老板指責英雄們給公司造成了巨大損失，但英雄們的虛假利潤給老板們帶來的數千萬美元的報酬則可忽略不計。在納市泡沫破裂時，那些衰落公司的C E O們一開始也指責其他人，聲稱對于自己公司的財務詭計一無所知。但正義的車輪滾滾向前，他們一個接一個都進了監獄。我懷疑我們正在目睹這一永恒主題再次上演——這次也會有那么幾個華爾街CEO即將鋃鐺入獄。

我們正在經歷的，僅僅是這次信貸泡沫破產的第一波，對沖基金和私人股本投資的破產將會導致它們的投資人和貸款銀行的資本損失。而在前面不遠處，我們要經歷的第二波衰退，將是來自按市價調整的抵押擔保證券、公司貸款和過橋貸款。當金融業的混亂拉低經濟的時候，消費信貸的質量將出現惡化，這衰退第三波將是大量失業，會在今年晚些時候或者明年年初出現。

到目前為止，資產價格的下跌，絕大部分仍屬回歸正常。它們只是被過高的財務杠桿作用夸大了。資產價格的持續衰降將暫時阻礙消費和投資，從而造成經濟衰退和金融市場的信心危機；而日益走低的全球市場的股價將成為更大的影響因素。正確的應對措施是，美國政府應該建立一個“重組信托公司”（Resolution Trust Corporation）來接管那些失敗的金融機構——包括對沖基金和私人股本投資——美聯儲則專心處理通脹問題。但是，一個共和黨的行政機構不可能為了給這么個公司籌資而走進民主黨控制的國會。況且，對于那些欺騙了全球投資者、為私利而摧毀了美國完善的金融體系的家伙，花費1萬億美元去拯救他們，從道義上也說不通。結果，美聯儲還是得同時致力于拯救金融系統、提升經濟和抑制通脹這幾個目標。

美聯儲主席本?伯南克將會以一個悲劇的角色謝幕，他一直將穩定金融體系作為首要目標，他對于利率水平的調整造成了在短期利率和長期利率之間的巨大落差。金融機構可以通過借入低息的短期資本投資于長期債券，從這個利差中大獲其益。不過這個小伎倆現在無法運作自如了，因為金融機構都缺乏資金。于是，它們便致力于從大宗商品市場掙點快錢，這無疑也增加了通貨膨脹的壓力——華爾街正在把救命恩人推下水。以后人們不可避免地會將伯南克比做制造了經濟滯脹的1970年代美聯儲主席亞瑟?伯恩斯。

當金融系統得到穩定時，通脹壓力將迫使伯南克迅速提升利率至一個很高的水平，這將帶來一場令人極為痛苦的衰退，情況一如當年美國財政部長沃克爾治愈伯恩斯的滯漲。伯南克將可能會成為集伯恩斯和沃克爾于一身的角色。

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