第3期：周小川暗示了什么

劉杉

劉杉，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中華工商時(shí)報(bào)副總編輯，兼任南開(kāi)大學(xué)國(guó)經(jīng)所教授,北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，中國(guó)人民大學(xué)信托與基金研究所研究員，北京師范大學(xué)管理學(xué)院MBA導(dǎo)師，曾供職于中國(guó)人民銀行深圳分行，著有《中國(guó)再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)》。

東一榔頭西一棒子，車轱轆話來(lái)回說(shuō)，讓聽(tīng)眾云里霧里，這是現(xiàn)代央行行長(zhǎng)的話術(shù)。在這方面，美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘做的最好，中國(guó)央行行長(zhǎng)周小川有學(xué)有樣。

不過(guò)，中國(guó)央行與美聯(lián)儲(chǔ)行事風(fēng)格不同，美聯(lián)儲(chǔ)善于引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，中國(guó)央行熱衷于出其不意，這使得貨幣政策效率大為不同。市場(chǎng)對(duì)中國(guó)央行頗多微辭，就在于貨幣政策的突然變化，往往帶來(lái)意想不到效果，中央銀行家可能偷著樂(lè)，但市場(chǎng)參與者有時(shí)惱怒得快要崩潰。

近來(lái)人民幣對(duì)美元匯率連續(xù)貶值，引起市場(chǎng)不安，做多者忙于止損，做空者繼續(xù)看空。人民幣對(duì)美元匯率連續(xù)升值后，在2014年2月出現(xiàn)連續(xù)下跌，到3月11日，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)達(dá)到6.1327元，與最高6.09元時(shí)相比，中間價(jià)下跌了0.7%，而即期市場(chǎng)一度出現(xiàn)盤(pán)中下跌500個(gè)基點(diǎn)的情況，讓做多者損失慘重。

市場(chǎng)普遍認(rèn)為，人民幣下跌是央行有意引導(dǎo)的結(jié)果，其目的就是打破單邊升值預(yù)期，阻止熱錢流入，為擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度創(chuàng)造條件。

市場(chǎng)猜測(cè)得到了周小川證實(shí)。當(dāng)然，老道的周小川并沒(méi)有承認(rèn)央行對(duì)匯率市場(chǎng)的干預(yù)，但從周小川的話里話外，可以捕捉到一些蛛絲馬跡。

周小川3月11日在新聞發(fā)布會(huì)的答問(wèn)，至少暗示了三個(gè)問(wèn)題。

其一，央行利用了貿(mào)易逆差數(shù)據(jù)，引導(dǎo)人民幣貶值。

周小川說(shuō)，他認(rèn)可一些市場(chǎng)對(duì)匯率的分析，這表示他不否認(rèn)市場(chǎng)對(duì)央行干預(yù)匯率走勢(shì)的判斷。

理論上講，匯率走勢(shì)取決于國(guó)際收支平衡狀況，而這要依據(jù)經(jīng)常賬戶收支數(shù)據(jù)。由于這一指標(biāo)是以季度為期限進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，因而投資者往往去繁就簡(jiǎn)，利用進(jìn)出口貿(mào)易指標(biāo)推算月度國(guó)際收支情況，這就讓央行利用時(shí)間差引導(dǎo)了市場(chǎng)。

周小川說(shuō)，有些人可能注意到了中國(guó)近幾年在一季度常常出現(xiàn)經(jīng)常收支逆差的情況。這句話也意味著很多人可能沒(méi)有注意到中國(guó)外匯占款變化的新特點(diǎn)。實(shí)際情況是，1月出口同比大幅增長(zhǎng)，但2月出口同比意外大幅下降18.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期的增長(zhǎng)6.8%。而這個(gè)數(shù)據(jù)，央行應(yīng)該提前做出了分析和結(jié)論，結(jié)果在2月中下旬，提前引導(dǎo)人民幣貶值。而當(dāng)2月出口數(shù)據(jù)出爐后，市場(chǎng)認(rèn)為貿(mào)易逆差較大，中國(guó)經(jīng)濟(jì)不妙，看空人民幣呼聲強(qiáng)烈，這正是央行所希望看到的效果。

其二，肯定人民幣中期會(huì)延續(xù)升值路線。

周小川說(shuō)，不能僅僅看短期，要看中期。這實(shí)際暗示，人民幣在完成短期貶值后，還要繼續(xù)升值。從邏輯上看，人民幣一定時(shí)間內(nèi)不具有貶值可能性，因?yàn)槌掷m(xù)貶值可能帶來(lái)市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率預(yù)期的逆轉(zhuǎn)。如果這樣，會(huì)產(chǎn)生三個(gè)不可控的后果：

一，會(huì)刺破經(jīng)濟(jì)泡沫；

二，會(huì)促成居民擠兌美元，銀行存款大幅下降，產(chǎn)生通縮；

三，會(huì)打破人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

近來(lái)房?jī)r(jià)出現(xiàn)下跌壓力，其中重要原因就是人民幣貶值帶來(lái)市場(chǎng)恐慌所致。因此，無(wú)論從中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期走勢(shì)看，還是從短期穩(wěn)定，確保地方債務(wù)不發(fā)生危機(jī)看，人民幣都有必要保持升值態(tài)勢(shì)。

其三，貶值將在三月底結(jié)束，并加大波動(dòng)幅度。

一季度國(guó)際收支數(shù)據(jù)將在4月推出，而3月貿(mào)易數(shù)據(jù)一般情況也會(huì)好于2月，因?yàn)?月是春節(jié)，具有季節(jié)性因素。考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走好，3月中國(guó)出口也會(huì)好于前月。一季度數(shù)據(jù)出爐后，經(jīng)常賬戶的數(shù)據(jù)真空期結(jié)束，央行引導(dǎo)匯率走低的時(shí)間期限也會(huì)結(jié)束。

3月結(jié)束前，央行會(huì)放棄對(duì)匯率干預(yù)，讓市場(chǎng)自行決定匯率走向。如果這一判斷成立的話，那么央行也應(yīng)在此前完成人民幣匯率改革新步驟，即將匯率波動(dòng)幅度擴(kuò)大到2%。“兩會(huì)’結(jié)束后，人民幣匯率改革隨時(shí)都可能出臺(tái)新政，同時(shí)伴隨人民幣貶值走勢(shì)的結(jié)束。

解讀央行行長(zhǎng)講話，成為市場(chǎng)的重要功課，而周小川此番講話，實(shí)際透露了央行的匯率政策思路。說(shuō)是不選邊，實(shí)際就是默認(rèn)了貶值，但因?yàn)槟壳昂暧^形勢(shì)不允許人民幣出現(xiàn)貶值趨勢(shì)，也決定央行不可能允許貶值過(guò)度，造成市場(chǎng)預(yù)期逆轉(zhuǎn)。匯率變化背后的確有央行那只手在活動(dòng)，而這只手即將收回。

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