股災反思系列第三篇
病來如山倒 病去如抽絲
作者：復旦大學金融研究院羅忠洲
編者按：關于股災的一切仍歷歷在目，雖然股災已經過去，但是關于這場股災的思考遠不能停止。為此，鳳凰財經特別推出股災反思系列文章，作者系復旦大學金融研究院羅忠洲。
一回顧中國股市短短20多年歷史，有一個顯著特點是牛短熊長。
牛：1999年5月19日上證1059點漲到2001年6月14日見到2245的高點，2年漲了112%。這個高點，直到13年后的2014年7月依然是老股民心中的痛。
熊：2001年6月15日之后一路跌到2005年6月6日擊穿1000點到998.23點。歷時約4年，跌幅55.5%。
牛：2005年6月7日行情在絕望中展開，上證指數一路上漲到2007年10月16日的6124.04點。歷時2年半，上漲了513%。
熊：2007年10月17日開始，行情在一片看漲到一萬點的樂觀情緒中戛然而止，疊加美國金融危機的沖擊，市場出現超調，上證指數暴跌到2008年10月28日的
1664.93，一年內跌幅高達72.8%。在四萬億經濟刺激下，股指領先全球出現了大幅反彈，上證2009年8月4日見高3478.01點后，經歷了漫漫下跌尋底路，2013
年6月股指擊穿鉆石底，25日一度探低至1849.65點，此后經過一年的逐步縮量盤整，2014年5月21日最后一次擊穿2000點，7月22日起跳才結束熊市。8月
19日突破2045點。本輪調整歷時近7年。
牛：盡管宏觀經濟面臨通縮壓力，微觀企業業績惡化，但在深化改革的期許下，場內場外配資加杠桿，上證從2004年7月22日的2054點快速上漲到2015年6月12日的5178.19點，歷時近一年，漲幅152%。
熊：隨著證監會嚴查場外非法配資、加大大市值股票IPO，增量資金無以為繼，在高杠桿資金爆倉和場內資金主動去杠桿的擁擠中，股市竟出現流動性風險，在短短
近三個月里，上證指數最大跌幅45%。創業板指數則慘遭腰斬，暴跌55%。
二 從DDM估值模型來看，分子是分紅，由企業盈利決定。目前企業盈利增速總體向下。
市場盈利占比較大的銀行出現了盈利增速下滑的不利局面，工行農行建行半年報利潤較去年同期增速已降到1%以內，被稱為十年以來最差最難看的半年報。雖有壞賬撥備，8000多億元的不良貸款，高企的不良貸款率，依然會快速侵蝕銀行的盈利，三季報可能會出現個別銀行出現負增長的局面。那些上半年被市場不斷吹捧的互聯網加、工業4.0等概念股，絕大部分在中報出來后，裸泳了，除了高企的股價，一無是處。
讓我們看看那些裸泳的明星股：
安碩信息中報利潤僅704萬，在每股跌去200元后，市值依然高達49億元；互聯網保險概念股京天利，中期利潤1410萬元，在跌去81%后，市值依然46億元；
互聯網證券概念股贏時勝，中期利潤656萬元，跌去80%后，市值45億元；互聯網傳媒概念股暴風科技，中報利潤669萬，在跌去77%后，市值89億；鋼鐵電商上
海鋼聯，中報巨虧超一億元，股價跌去78%，市值56億……
分母是貼現率。由市場利率決定。市場利率向下，但空間有限。
為了應對實體經濟不斷下滑的局面，2015年央行6次降準2次降息。目前一年期存款基準利率已降至1.75%，創歷史新低。而7月CPI為1.6%。利率再降對實體經濟刺激的邊際作用在下降，很可能進入流動性陷阱，利率下調幅度已經極為有限。除非央行對內不擔心通貨膨脹、對外不擔心人民幣繼續貶值。
推動這次牛市的最主要原因是流動性的寬松和國企改革的預期。但現在正在流動性在去杠桿過程中，改革就不多評價了。
宏觀面來說，降準的概率依然存在，空間也較大，但降準需要對沖人民幣貶值預期帶來的貨幣收縮效應，余量有多大，還有待觀察。CPI的走向也是央行必然會考量寬松的指標。
微觀面來看，證監會還在堅定不移地清理場外配資，銀監會還在收緊理財產品進入股市的規模，場內融資客在主動去杠桿過程中。市場活躍的交易者正在出清，部分杠桿轉移到證金公司。
三 未來何去何從？
趨勢上來看，上證指數、創業板指數除了250均線，其他均線均呈空頭排列，股指破年線，牛熊已定，下跌趨勢形成。
盤面上，除了證金關注的股票，目前股價向下的力量比向上力量大很多，股價波動在放大而不是收斂，股東散戶化分散化，資金還在去杠桿，負財富效應、消極情緒還在蔓延……
病來如山倒，病去如抽絲。從上述回顧的我國股票歷史來看，筑底都是個漫長的過程。
因此，現在多看少動，等波幅收斂、縮量、走平，股東再次集中化、資金再杠桿之后再參與也不遲。
寫于2015年9月2日
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