左小蕾：央行救房地產是給一個不會崩盤的信號

中國銀河證券首席總裁顧問 左小蕾

編者按：中國三季度GDP同比增速放緩至7.3%，創2009年一季度以來新低。從年初以來，中國經濟增速就處于下行區間，同時固定資產投資等數據等也并不樂觀。中國的宏觀經濟形勢會發生怎樣的變化，房地產市場究竟會走向何方，未來政策如何轉向，都成為外界關注的焦點。

鳳凰財經特邀中國銀河證券首席總裁顧問左小蕾，詳解三季度經濟數據背后的宏觀經濟形勢以及未來政策走向。

訪談實錄：

一季度二三十天都放假 當然會影響GDP

鳳凰財經：日前您在接受采訪時表示，不要總盯著中國GDP的小數點后幾位揣測，這是不科學的。請您具體為我們解釋下。

左小蕾： 我們判斷宏觀形勢時，要看數據到底攜帶了什么樣的信息。以現在為例，首先要確認是危機時期還是常態時期。

　

在經濟危機時，通過分析數據來判斷形勢時，看重零點幾個百分點是有道理的。因為危機時形勢變化太快，大家對數據更敏感，零點幾個百分點的變化很可能是未來經濟變化的一個信號。但是，明顯現在不是危機時期。

常態時期，經濟就沒有波動嗎？受季節性因素的影響也會發生變動。比如，我非常不同意把第一季度數據拿來說事兒，第一季度只能參考，不能說明全年的態勢。第一季度，有差不多二三十天的時間都不工作，生產活動該放假了，特別是農民工都回家了。對不對？再比如自然災害，美國今年1月份，一季度下了兩次雪，美國一季度GDP就往下降。這都是不可抗拒的事。

　　

讓我們來看一下經濟的增長， 7.7、7.6，現在7.4——很平穩哪。什么叫新常態？目前和過去30年的增長，是不同的。經濟進入一個新的發展階段，至少速度首先就發生了變化。依我說，中國從2012年就進入了新常態。經濟增長從兩位數進入了一位數時代。這樣變化最重要的原因就是，前30年和現在新階段的增長的條件和環境發生了變化：制造業成本在上升，勞動力比較優勢也漸漸不再了——國際貿易的比較優勢也在改變。

我們必須明白，過去的高速增長是靠這個。而我們判斷現在的經濟增長，要以這個大環境的變化為前提。延續以前的思維，中國如果不再維持兩位數增長，那就不叫增長，那就叫大幅下滑？

經濟波動是正常的 貨幣政策無需寬松

鳳凰財經：但是目前市場上好多聲音，呼吁央行降息降準，采取更為寬松的貨幣政策。

左小蕾：現在大家判斷經濟形勢，喜歡這么說，“這個數據下行，這個放緩，這個投資下降，那個增長下降，下行壓力較大，然后貨幣政策要寬松。”

這都是危機思維。既然不是危機，波動如果是正常的，政策為什么要動？大家一天到晚盯著貨幣政策。至于危機，我認為炒作的成分也很大。資本市場、房地產市場這些所謂投資的地方，他們都是通過資產價格上漲而獲利的，而資產價格的上漲跟資金的推動是很有關系的。所以某種意義上來說，這樣“引導”政策的轉向，把流動性搞上去……

我認為，現階段7到8是一個合理的區間。在這個增長水平下，沒有大規模的失業，那么增長水平就是合理的，就是長期均衡增長的水平。所以現在這個零點幾的變化，不管是7.7、7.6還是7.3，都沒有發生大規模的就業問題。我們現階段合理的經濟增長的水平，或者說潛在的增長水平就應該是在7到8之間。

鳳凰財經：您是認為貨幣政策無需放松的，但是我們看央行的定向降準、對PSL、SLF等工具的使用，難道不是放松的信號？

左小蕾：對于央行的貨幣政策，我覺得市場也是錯誤的理解，像定向降準，PSL，還有最近的回購利率，外界解讀也是犯了常識性錯誤。這個不是寬松的貨幣政策。看他是不是寬松的貨幣政策，需要看他的增長目標，而且要年度的看，原來他定的13，到年底如果他是15，那就是寬松，如果到年底是13左右，那就不是寬松，那是既定目標。

為什么現在今年有這么多的貨幣工具出來，因為最重要的一個原因，是我們外匯占款減少了。截至九月份為止，前三個季度，外匯儲備比去年年底增加了七百億。但是過去，每年都是五千億這么的增長，我們今年到三季度才有七百億，這是個什么意思呢？就是資本流入減少了，資本流入減少意味著什么呢？意味著外匯占款減少了，外匯賬款是什么東西呢？在過去很多年里邊，這都是基礎貨幣的發行。

按照正常的貨幣供應量增長，需要把它發出去，所以就用定向降準的方式把它發出去。說實在的，定向降準跟降準是一樣的，就是發貨幣。它為什么要用定向降準呢，它就是要避免外界說它貨幣政策轉向，避免把它認為是貨幣政策的寬松。

鳳凰財經：中小企業融資成本高是長期待解的老問題，解決這一問題，貨幣政策要不要發揮作用？　

　　　 　

左小蕾：中小企業貸款難，那是結構性的問題。我們目前這么寬松的貨幣，還是存在貸款難的問題，只能說明錢沒有真正進入實體經濟。

　　

央行說要支持中小企業，給中小企業貸款，從道理上來說是沒問題的。但是實際效果呢？ 根本沒任何意義的。每個銀行都會按照自己既定的風險考量這個結果。

　　

鳳凰財經：7到8是一個合理的區間。那降到7以下呢？目前也有很多學者預測甚至建議，將明年GDP增速定在6點幾。

　　

左小蕾：那也沒有關系。隨著整體經濟規模的增加，增長速度放緩，是絕對符合規律性的。而且隨著社會的人口老齡化進程，經濟的增長速度都會慢慢降下來。歐洲是這樣，日韓是這樣，美國也是這樣。

　　　　

鳳凰財經：但是目前房地產對宏觀經濟的影響是客觀存在的。IMF在日前發布的報告中甚至提到，中國急轉向下的樓市或在短期內拖累亞太地區的經濟前景。

　　

左小蕾：但那有什么關系呢。原來每年37%的投資增長，現在是16%的投資增長。而看我們的平均數據——17%。這不是在回到正常水平嗎？以前那樣不正常的高增長，造成的房地產泡沫，已經給銀行、地方政府債務帶來了很大的隱患。還要讓他去“恢復增長”？

說到底，現在擔心的是房地產價格的大幅下降。如果房產價格下降到銀行的首付以下，銀行房子就不值錢了，購房者就不會去還錢。直至發生類似次貸危機那樣的事。

另外，地方政府不能繼續賣地了，而大量的地方政府平臺上的錢也是從銀行借來的——所以它關系到這樣一個利益鏈。地方政府債務就會就歸于銀行壞賬。然后銀行自己本身的貸款，也會出現這樣的問題，一味大幅下降。這樣一來銀行就要出問題，這就是系統風險的底線。

　　

但是這種情況發生的可能性很小。特別是一線城市，它是不會掉70%的。在一線城市買房的人，即使讓房子空在那里，他也付得起。而付不起錢的人，他根本買不起也不會去買房。農民工你買得起北京平均三萬、四萬，哪個農民工在這里買過北京，哪怕是六環以外，除了拆遷的。

鳳凰財經：但是三四線城市還是出現了地產商資金鏈斷裂、破產跑路的現象。還有一些“鬼城”的出現，也有房價大幅下降的現象。流行的“泡沫論”“崩盤論”會不會發生？

左小蕾：三四線城市可能是有一些跑路，這幾年房價上漲嚴重，大大小小的一些地產商，對市場一點不了解，都往里頭跑。資金鏈確實存在問題。

至于崩盤，三四線城市我不知道，一線城市應該不會，只是說發展商不會那么暴利了。我只覺得，央行根本不應該救市。存量的房子消化比較困難，央行救市了也不等于現在就能夠消化。市場上現在沒有什么大的動靜，誰都在觀望。——央行政策沒有實際意義，反而，他給一個信號出去，我不愿意讓房價大幅的下滑。而至于三四線城市某些地方，已經鬼城了，你根本救不了。

房地產救市是用錯誤的政策去解決問題 一錯再錯

鳳凰財經：但是央行救市的動作不是很明顯嗎？九月底出臺了新的房貸政策。這個對房地產周期會產生什么影響？

左小蕾：我覺得沒有什么效果，當然，可以給心理上的作用。這是政府不讓房地產崩潰放的信號。

實際上，央行的目的就是幫銀行，因為央行有金融穩定的責任，銀行已經出現了壞賬大幅的增加。所以我覺得央行是出于這樣一種考慮，引導銀行。但是能引導得了嗎？

我覺得沒有什么意義，也不會有實際效果。比如你說房貸新政，七折房貸利率，哪個銀行這么做了？開玩笑。存款利率就是不放開，貸款利率可以上升，銀行無風險收益增長——這個收益是被被保障的。哪怕是一點，他規模擴張了，這個利差收益就可以增長了。

鳳凰財經：但是也有這樣一種觀點，房地產的“支柱”作用太強大，如果泡沫破裂，對經濟沖擊太嚴重，還是需要政策去“托底”的。

左小蕾：就算造成影響，投資下降，也不能夠再去拉動房地產的投資來穩定宏觀經濟，那你就是用錯誤的政策去解決過去的錯誤，那就是更大的錯誤。而且，要救的話，讓房地產投資繼續增長，要讓房地產永遠作為一個支柱性產業，到百分之三十幾的增長，這樣來穩定經濟增長，明顯不行的。

沒有哪個國家可以把房地產作為支柱產業，每年都百分之三十幾的投資，這是一種畸形的發展。地方政府、銀行都非常的扭曲。房地產大漲之下，沒有人再去搞實體經濟——房地產這么賺錢誰還去搞實體？

這個規律是不可抗拒的，泡沫就是泡沫，不可能永遠繁榮，一定會要下來的。央行只是說，不想變成刺破泡沫的那個。穩定了今年，如果這個根本問題沒有解決，那個泡沫還在，是不是又要去穩？

增長不要糾結零點幾個百分點變化，未來的中國宏觀經濟也不要糾結在是不是要去救房地產，為什么你不能夠換一個思路，你調整這個不合理的產業結構，你為什么不把重大的關注點放在新的合理的產業結構的形成上，為什么不去推動二產和三產的這種齊頭并進的發展，而不是過去我們只看二產，我們只看房地產。

現在發展勢頭比較迅猛的行業，比如電商，消費者關注的文化、娛樂、旅游、度假，信息通訊，新能源，都是我們未來發展的方向，這樣一些產業的發展，會造就經濟新的增長點，在某種程度上，會慢慢減小房地產下降以后對經濟的影響。

鳳凰財經：您剛才提到一個影響是，地方政府不能繼續賣地了。背負巨額的地方債，地方政府需要作出哪些改變？

　　

左小蕾：財政部出了一個改革的意見，地方政府自己的債自己償還。另外，不能繼續像以前那樣，盲目發債盲目借錢了。

作為地方政府自身來講，第一，不能讓債務規模再繼續擴大。第二，有效使用現在的財政資金。目前浪費的狀況太過嚴重。本來可以挖掘很多財政的有效使用的潛力，但是最后可能因為各種各樣的原因，浪費太多。

　　

這就涉及到地方政府職能轉移的問題，該做什么，不該做什么？比如政府投資，應該把競爭性的領域讓給民間資本去投資，因為政府去投資就會有擠出效應。市場配置資源，而不是政府去配置。對于還不起的債務，不是還有投資嗎，最不濟的時候把資產賣了還錢。

另外，制造債務的人要不要問責。現在地方政府的官員“為了經濟增長為了解決地方貧困”，然后隨便借錢，盲目投資，賣地。我覺得這是一個問題。這也是為什么最后出現了“唯GDP論”。

再者，最重要的問題還是把銀行管住，這么多債務都是從銀行借出來的。銀行為什么要借給他們？地方政府的債務出了問題，銀行搞信貸的負責人就要問責。

通縮會持續 直至解決產能過剩問題

鳳凰財經： PPI已經連續30個月負增長，制造業面臨通縮的壓力加大。這種情況會不會持續下去？

左小蕾：還會，直到把產能過剩的問題解決。這也不是一個月兩個月的問題。這也是為什么并不太在意通縮的原因，或者說現在還不用“通縮”這個說法。跟產能過剩有很大原因，而這個原因需要慢慢解決，所以大家都要有耐心，不要那么急功近利。但是問題是，你得真去解決，真去做。

　　

鳳凰財經：出口能否成為化解產能過剩的一個渠道？比如目前鋼價下跌至“白菜價”，海關總署表示可以通過出口鋼材的方式解決。這樣真的能解決嗎？

左小蕾：海外還是有一定市場。比如說，我們跟海外簽了那么多的高鐵大單，東歐南美非洲都有，假定這些項目都能夠啟動，確實存在這個需求。但是這個需求未必能夠化解現在產能過剩的問題。中國目前鋼產量10億噸，賺錢的大概是前3億噸，4億噸。后面6億噸都是不賺錢的，所以硬要產能把他扛下來。

鳳凰財經：從10月13日公布的進出口數據來看，前三季度中國外貿進出口形勢逐季好轉。這看上去似乎不是那么合理……

　　

左小蕾：其實有沒有（水分），是有辦法判斷的。比如說，我們看廣交會的訂單，過去訂單有多少，現在生產多少，這些東西都是可以查的。

　　

另外值得注意的是，中國進出口結構發生的變化，僅僅靠這個訂單可能說不清楚。比如現在電商的出口，原先是都不在統計范圍里頭的。統計局之前有想法要建立一套新的指標體系，要把這電商的進出口數據也要統計進來。這一塊如果是過去沒統計而現在統計了，也會有比較大的影響。

　　

鳳凰財經：跟人民幣升值有關系嗎？

　　

左小蕾：如果搞假的話，就跟人民幣升值有關，可能存在虛增套利的情況。雖然人民幣現在也沒有那么大幅升值了，它是在雙向波動的。

　

(采訪/張鳳嬌)