第3期：周小川暗示了什么

劉杉

劉杉，經濟學博士，中華工商時報副總編輯，兼任南開大學國經所教授,北京工商大學經濟學院教授，中國人民大學信托與基金研究所研究員，北京師范大學管理學院MBA導師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經濟學》。

編者按：

東一榔頭西一棒子，車轱轆話來回說，讓聽眾云里霧里，這是現代央行行長的話術。在這方面，美聯儲前主席格林斯潘做的最好，中國央行行長周小川有學有樣。

不過，中國央行與美聯儲行事風格不同，美聯儲善于引導市場預期，中國央行熱衷于出其不意，這使得貨幣政策效率大為不同。市場對中國央行頗多微辭，就在于貨幣政策的突然變化，往往帶來意想不到效果，中央銀行家可能偷著樂，但市場參與者有時惱怒得快要崩潰。

近來人民幣對美元匯率連續貶值，引起市場不安，做多者忙于止損，做空者繼續看空。人民幣對美元匯率連續升值后，在2014年2月出現連續下跌，到3月11日，人民幣對美元匯率中間價達到6.1327元，與最高6.09元時相比，中間價下跌了0.7%，而即期市場一度出現盤中下跌500個基點的情況，讓做多者損失慘重。

市場普遍認為，人民幣下跌是央行有意引導的結果，其目的就是打破單邊升值預期，阻止熱錢流入，為擴大匯率波動幅度創造條件。

市場猜測得到了周小川證實。當然，老道的周小川并沒有承認央行對匯率市場的干預，但從周小川的話里話外，可以捕捉到一些蛛絲馬跡。

周小川3月11日在新聞發布會的答問，至少暗示了三個問題。

其一，央行利用了貿易逆差數據，引導人民幣貶值。

周小川說，他認可一些市場對匯率的分析，這表示他不否認市場對央行干預匯率走勢的判斷。

理論上講，匯率走勢取決于國際收支平衡狀況，而這要依據經常賬戶收支數據。由于這一指標是以季度為期限進行統計，因而投資者往往去繁就簡，利用進出口貿易指標推算月度國際收支情況，這就讓央行利用時間差引導了市場。

周小川說，有些人可能注意到了中國近幾年在一季度常常出現經常收支逆差的情況。這句話也意味著很多人可能沒有注意到中國外匯占款變化的新特點。實際情況是，1月出口同比大幅增長，但2月出口同比意外大幅下降18.1%，遠遠低于預期的增長6.8%。而這個數據，央行應該提前做出了分析和結論，結果在2月中下旬，提前引導人民幣貶值。而當2月出口數據出爐后，市場認為貿易逆差較大，中國經濟不妙，看空人民幣呼聲強烈，這正是央行所希望看到的效果。

其二，肯定人民幣中期會延續升值路線。

周小川說，不能僅僅看短期，要看中期。這實際暗示，人民幣在完成短期貶值后，還要繼續升值。從邏輯上看，人民幣一定時間內不具有貶值可能性，因為持續貶值可能帶來市場對人民幣匯率預期的逆轉。如果這樣，會產生三個不可控的后果：

一，會刺破經濟泡沫；

二，會促成居民擠兌美元，銀行存款大幅下降，產生通縮；

三，會打破人民幣國際化進程。

近來房價出現下跌壓力，其中重要原因就是人民幣貶值帶來市場恐慌所致。因此，無論從中國經濟中長期走勢看，還是從短期穩定，確保地方債務不發生危機看，人民幣都有必要保持升值態勢。

其三，貶值將在三月底結束，并加大波動幅度。

一季度國際收支數據將在4月推出，而3月貿易數據一般情況也會好于2月，因為2月是春節，具有季節性因素?？紤]到美國經濟數據走好，3月中國出口也會好于前月。一季度數據出爐后，經常賬戶的數據真空期結束，央行引導匯率走低的時間期限也會結束。

3月結束前，央行會放棄對匯率干預，讓市場自行決定匯率走向。如果這一判斷成立的話，那么央行也應在此前完成人民幣匯率改革新步驟，即將匯率波動幅度擴大到2%?！皟蓵Y束后，人民幣匯率改革隨時都可能出臺新政，同時伴隨人民幣貶值走勢的結束。

解讀央行行長講話，成為市場的重要功課，而周小川此番講話，實際透露了央行的匯率政策思路。說是不選邊，實際就是默認了貶值，但因為目前宏觀形勢不允許人民幣出現貶值趨勢，也決定央行不可能允許貶值過度，造成市場預期逆轉。匯率變化背后的確有央行那只手在活動，而這只手即將收回。

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