第10期：美國為何害怕人民幣貶值

劉杉

劉杉，經濟學博士，中華工商時報副總編輯，兼任南開大學國經所教授，北京工商大學經濟學院教授，中國人民大學信托與基金研究所研究員，北京師范大學管理學院MBA導師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經濟學》。

中美兩國關于人民幣匯率的博弈遠還沒有到結束的時候，美國會繼續(xù)盯著人民幣升值，直到中國實現匯率自由化。

人民幣匯率波動幅度擴大后，雖然出現雙向波動特點，但貶值趨勢并未停止，這讓市場感到困惑，人民幣連續(xù)貶值背后，到底是央行主動為之，還是市場力量發(fā)揮了作用？

美元對人民幣即期匯率收盤價一度跌破6.21，一年期遠期匯率也存在四五百點的升水，市場顯示人民幣還要保持一段時間弱勢。此前筆者分析認為，央行不會任由人民幣匯率下跌，因為這可能導致貶值預期的自我實現，從而給宏觀經濟帶來負面效應。

人民幣貶值既受市場因素影響，也有央行的因勢利導。從目前情況看，人民幣貶值幅度尚在央行容許范圍內，央行并不擔心熱錢流出可能刺破房地產泡沫。

由于中國擁有巨額外匯儲備，再加上對外債務以直接投資為主，資本項目也未開放，短暫而有限的資金外流不足以導致匯率出現持續(xù)下跌。不過，在中國內部風險可控前提下，人民幣持續(xù)貶值會給國際經濟帶來壓力。其一方面會直接影響中美進出口格局，另一方面也會刺激新興市場貨幣跟隨貶值，進一步制約美國出口。

美國當然對人民幣貶值保持警惕，路透社中文網報道，周一美國財政部官員警告稱，如果近期人民幣貶值暗示中國的匯率政策將背離向市場匯率體系轉變的道路，可能引發(fā)“嚴重關切”。

美國官員的話可以被解讀為，美國認為中國央行主導了這次人民幣貶值，而這樣的做法違反了中國承諾匯率市場化的改革方向。美國人的“關切”，理論上有道理，但美國沒有充分證據指責中國央行， 因為人民幣貶值具有合理的市場基礎。

實際情況是，境外人民幣無本金交割遠期匯率（NDF）一直走低，這對中國即期市場價格變動起到了引導作用。如果即期價格不貶值，就存在境內外套利空間，這最終也會導致即期價格走低。

市場的奧妙在于，中國國有金融機構在即期市場主動購買美元頭寸，引發(fā)了人民幣匯率跳水，而沒有人認為，這是商業(yè)銀行急需美元進行的市場操作。央行隨后主動下調人民幣匯率中間價，以及推出新的匯改，自然也就被當作“陰謀論”的最好注解。

不管承不承認央行有一只“看得見的手”在行動，人民幣貶值的確給匯改爭取了空間，打擊了投機者，并改善了中國出口企業(yè)境況。

近來美國不再對人民幣說三道四，在于中國國際收支趨于平衡，人民幣匯率接近于均衡匯率，當然，鬼才知道均衡匯率究竟是多少。

不過從美國人自己設定的指標看，人民幣匯率趨于合理。美國一直認為，貿易順差與GDP比例維持在4%以內即為合理國際收支狀況，以2013年數據看，中國這一比例已經降到2%。

雖然指標適度，但中國外匯儲備在2013年繼續(xù)增長，其中資本與金融項目順差比經常項目多了近80%，顯示國際資本看好中國經濟，更鐘情中國的高利率。

如果認定中國央行主導了匯率貶值，合理的邏輯是打擊套利者，但從中美博弈角度看，人民幣貶值實際也是對美國提出警告。中美博弈是全方位的，貨幣政策是重要方面。此前中國多次警告美聯(lián)儲貨幣政策要考慮外溢性，但美國依然我行我素，不僅推出量化寬松貨幣政策（QE）時不顧及可能引發(fā)的全球通脹，在退出QE時，也任由新興經濟體貨幣市場動蕩。

人民幣此輪貶值，可看作是對美聯(lián)儲自行其是的警告。如果美聯(lián)儲退出QE外溢性過大，中國就會采取反措施，以主動貶值引導新興市場貨幣輪番貶值，進而打擊美國出口。

美聯(lián)儲貨幣政策雖然著眼于國內經濟，但美國政府應該意識到人民幣貶值的弦外之音。中國雖然會繼續(xù)匯率市場化改革，但考慮到人民幣匯率波幅擴大，中國央行“引導”匯率的空間也同時擴大，中美匯率博弈將變得更為隱蔽，而這是美國不得不面對的新問題。

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