劉杉
劉杉，經濟學博士，中華工商時報副總編輯，兼任南開大學國經所教授，北京工商大學經濟學院教授，中國人民大學信托與基金研究所研究員，北京師范大學管理學院MBA導師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經濟學》。
導語：坊間流傳中金公司對MLF的解釋，就是期限3個月的SLF。如果說所謂的MLF釋放了一定信號，那就是價格型工具變得更為重要，降息政策已經放到了工具箱里。
有媒體報道稱，中金公司研究報告認為，央行近日向股份制銀行提供的融資非SLF（常備借貸便利），而是MLF（中期借貸便利）。消息流傳當日，滬深股市出現2個百分點漲幅。此后又有媒體報道，中金公司表示并無此研究報告發布。現在看，此消息是否烏龍并不重要，滬深股市上漲，雖有調整到位的技術反彈需要，也不排除機構對貨幣政策動向有所預判而做出了加倉決策。
坊間流傳中金公司對MLF的解釋，就是期限3個月的SLF，到期后可以重新約定利率并展期，條件是貸款要面向三農和小微企業，貸款利率要下降。因其可以展期，實際期限被認為達到中期標準，故認為央行提供了期限更長的融資工具。
如果確有此類安排，應該說該工具透露了央行的政策意圖，即在定向釋放流動性同時，達到定向降息目的。這樣的操作，表面顯示出央行調控手段更加靈活，但實際反映了央行對現有短期融資工具的效率感到失望，企圖發送更強烈信號，達到定向降息并增加信貸目的。不過，由于貨幣政策傳導機制已經失靈，這種定向工具實際很難達到央行目的。
無論是SLF，還是所謂的MLF，本質上都是央行利用短期工具調節市場流動性，商業銀行不僅有借有還，而且要支付融資成本，使得該工具只能成為商業銀行補充短期資金不足的手段。從邏輯上看，這種短期工具因為增加了商業銀行融資成本，所以也會提高銀行的信貸價格，因而其無法成為刺激經濟增長的總量工具。
中短期的融資工具顯然無法替代全面降準，因為降低存準率可以直接增加銀行可貸資金，而且對資金價格具有向下引導的作用，但礙于“微刺激”的政策宣示，央行堅持不啟動全面降準。
不過“微刺激”效果并不可靠，因為貨幣政策工具都是總量工具，這就像往河里扔一塊石頭，產生的漣漪是一層層向周圍傳遞，你不可能控制漣漪只朝一個方向發展。貨幣供給的“微刺激”就是這種想法，央行企圖通過“定向降準”替商業銀行做主，但由于商業銀行有自己的風險偏好，“定向”的資金很難按央行設計的渠道流動，最終表現為貨幣政策傳導機制失靈。
目前“微刺激”也產生了溫水煮青蛙效應，在經濟下行過程中，央行貨幣政策信號不夠清晰，反周期信號沒有明確釋放，讓市場信心進一步喪失。可以判斷，經濟增速會繼續下降，拉動增長的三駕馬車都不給力，通縮壓力加大。此前公布的9月主要經濟指標中，出口較為顯眼，但這個數據是否真實，也值得懷疑。10月27日香港公布的數據顯示，9月香港從內地進口同比增長5.5%，達到241億美元，而內地官方公布的同口徑數據為對港出口激增34%，至376億美元，其中缺口高達135億美元，這暗示假出口卷土重來。導致這一現象的原因是，人民幣升值引發了熱錢套利。
與經濟下行相對應的是，企業融資成本無法下降，進一步抑制了企業投資，這加劇了周期下行。除了可貸性，資金價格高，是目前實體經濟面臨的主要問題，靠所謂定向調控這種結構性工具，不僅解決不了可貸資金不足問題，更解決不了資金價格問題。
因此即便央行現在使用全面降準這種數量型工具，實際也無法達到降低信貸成本目的。未來的政策工具組合是，全面降準加降息，即數量型工具與價格型工具同時使用。降準是快速增加可貸資金，降息則是快速降低信貸成本。當然，考慮到宏觀當局的面子，這種效力更大的貨幣政策組合，或許在明年初出臺。
如果說所謂的MLF釋放了一定信號，那就是價格型工具變得更為重要，降息政策已經放到了工具箱里。
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