中國社科院副院長李揚演講實錄

中國社科院副院長李揚（圖片來源：鳳凰網財經）

鳳凰網財經11月9日訊 2009全球PE北京論壇今日在京舉行。以下為中國社科院副院長李揚演講實錄：

李揚：尊敬的各位來賓，女士們、先生們，上午好！

非常高興在全球金融危機進入后危機時代，在北京討論中國PE行業的發展問題，我今天的主要想談的一個看法，就是中國急需發展PE行業。那么關于PE行業的發展我想在座的都是專家，大家很熟悉，但是為了我們把這個思路理順下來，我覺得還有必要重復一些大家已經知道的基本概念，私募股權基金起源于創業投資基金，但是現在發展勢頭已經超過了創業投資基金，那么超過的原因就是在70年代以來，上個世紀70年代以后，隨著企業并購熱潮的涌動越來越多的創業投資基金以及其他的機構開始介入企業并購重組的過程，甚至開始出現了主要從事并購的大型基金，也就是說實踐有這樣一些發展，那么實踐是跟著經濟的發展而不斷演化的。

那么這樣就使得投資基金的，原來創業投資基金的投資范圍多樣化了，再加上一些由私人驅動的各種投資的組合和組織來不斷發展，所以逐漸的匯成了私募股權投資基金的概念，我們這個隊伍就日益的擴大了，所以現在私募股權投資基金的概念是廣義的，它涵蓋了傳統的創業投資，并購投資，以及不動產投資等廣泛的領域，那么這樣一種變化很快的就在各國得到了反映。

所以上個世紀80年代、90年代已經形成氣候的各類創業投資協會，在進入本世紀都漸次的改名為私募股權與創業投資協會，比如說著名英國的創業投資協會就更名為英國私募股權和創業投資協會，歐洲的相應的機構也更名為歐洲私募股權與創業投資協會，那么我們想做這個簡單的回顧就是說目前私募股權投資基金這個概念基本上涵蓋了對于創業發展初期階段的各種投資形勢，它是一個非常大的概念。那么這樣一個PE的功能也有很多的探討，我想在這里也是概括的說一說，那么私募股權基金主要通過購買非上市和上市公司股權取得對公司的企業控制，引入新管理層對企業進行業務整合，財務重整，稅務結構優化，提升公司的產品結構，完善公司的營銷系統。

那么等到公司被重整經營改善之后，再通過多種形式，比如說管理層回購、出售、上市或者重新上市等完成基金的退出，這個過程我想在座的很多可能是搞創業投資出身，都很熟悉，在這點而言，私募股權基金和原來的創業投資基金沒有太多的區別。

那么關于PE的功能國外有很多比較細致的研究，比如說英國的私募股權與創業投資基金協會2006年的一項調查顯示，私募股權投資基金它的功能按重要性排序，第一是戰略指引，也就是私募股權投資基金在發現經濟中的戰略機會方面是非常優秀的，這個功能是非常突出的。第二是融資服務，這是排在第二位的，第三是行業聯系，第四是招募人才，第五才是營銷。我們可以看得出，私募股權投資基金是活躍在經濟第一線的一種機構。那么由于它具有這樣一些功能，所以私募股權基金的收益率明顯的超過了股票市場收益率，才被世人所青睞，那么私募股權基金的組織形式應當說也是多樣的，但是主要形式是有限合伙制，我們知道有限合伙制是在創業投資這樣一個領域中創造并且發展起來的，而且證明是行之有效的。

我們在研究創業投資，中國創業投資發展的時候，首先就接觸了這個概念，那么并且一開始就為了推動在中國形成這樣一種財產組織形式做了努力，那么這個努力形成了可喜的結果，2006年中國合伙企業法里已經公開的允許中國有有限合伙制。

那么這樣一種有限合伙制它的好處主要是有三個：

一，它可以成為免稅主體，這一點在中國還沒有做到。

二，在有限合伙制的組織架構中，投資人作為有限合伙人不參與基金運作，而基金管理人作為普通合伙人負責基金的投資決策和運作，這就有效的杜絕了投資者對于專業團隊的不當干預，我們知道這個事情是一個很經常的事情，就是出資人經常要指手劃腳，但是PE它運行活動在經濟的第一線，它使用的是最先進的融資技術，面對的是一批最精明的商業人才，因此，它需要有非常優秀的組織團隊，非常專業化的團隊，這個團隊的經營不能夠受出資人的制約。所以有限合伙制就提供了這樣一個框架。

三，有限合伙制的企業組織結構相對簡單，支付成本比較低，就是比較容易成立，由于這樣一些原因，有限合伙制成為PE的最主要的組織形式，而它的組織形式不主要是公司，也不是信托。那么我們前面做過這個簡單的回顧之后，就要轉到中國，我認為中國現在特別需要發展PE行業，主要原因有三個方面，第一個方面，就是中國現在需要有一種組織創新，需要一些機構為經濟持續發展創造新的產業基礎。我們之所以這么說是基于對這次危機的一個分析判斷，因為我們認為這次危機事實上是一次經濟危機，而且是一次長周期的經濟危機，作為這次危機的基礎的是上一輪科技創新的潛力以及耗盡，全世界都在等待著一輪新的科技創新，等待著這一輪新的科技創新把我們引領到一個新的產業結構基礎上去。

那么我們可以其實不妨簡單的回顧一下，上個世紀80年代末期以來，人類社會經歷了一段非常美好的時光，那么我們用新經濟來刻劃這段時光，但是對新經濟的研究還沒有來得及充分的展開和深入，那么有了一次危機，也就是2001年3月，那么是以納斯達克股市的狂線為標志，美國事實上已經進行了衰退。

我們總結一下這段時間的經濟成長，主要有三個原因導致了它有這么好的表現，一就是以信息技術為主要代表的高新科技的發展及其產業化，使得經濟增長進入長周期的上升階段，第二是全球化國際分工重組，包括中國在內的一大批新興市場經濟國家，以極其低廉的成本融入了全球經濟鏈之中，三是全球經濟自由化使得經濟資源配置更為有效率，我們認為在2001年納斯達克股市的暴跌就以它特殊的方式宣示了上一輪的經濟長周期增長已經進入下滑階段，那么為什么沒有很快引發全球的經濟危機呢？是因為中國以及其他發展中國家進入了全球體系，使得美國得以騰挪，但是我們回想一下就知道了，從本世紀初一直到2007年3月金融危機爆發，美國小的地震是不斷的。

對于2007年開始的金融危機這是危機的集中表現，正是認識到這一點，那么在治理危機的過程當中，世界各國都致力于尋找新的科技創新，并尋找在此基礎上展開大規模的創業活動的機制，奧巴馬政府一上臺改了布什政府的救市方略，他批準的第一筆救市基金，一類是金融救助，經濟救助，一類是為低碳經濟提供支持，其中所謂發展低碳經濟就代表了美國政府為未來尋找科技基礎的一個努力。當然對于這個事情現在還應當斟酌，因為我們的感覺像低碳經濟什么等等，目前在相當程度上還是發達國家揮舞下發展中國家的一根大棒，我們還沒有看到明確的跡象，發達國家希望用低碳經濟來重組它的經濟體系，還沒有，它是不是能夠構成新的經濟基礎，像上一次IT行業一樣，IT行業的發展從根本上改變了我們的生產方式、生活方式乃至思維方式，這樣一個低碳經濟似乎還沒有這么強大的力量。

更何況IT技術的推廣和發展對整個經濟是做了一種加法式的一個推動，就是大家基于它都能夠以更低的成本生產出更多的東西，如果低碳經濟進入經濟體系的話，我們現在可以得到的一些印象就是它是做減法的，它需要我們付出更多的成本，生產定量的產品。所以我們對它是不是有這樣一種革命性的作用還是持懷疑態度，但是不管怎么說，它表明世界各國都在尋找新的科技基礎，沒有這樣一個新的科技基礎我們經濟的恢復是不可能實現的。

現在可以說經濟已經最壞的時候過去了，但是何時重返持續長期增長的路徑還看不到，這個路徑要想找到就必須首先找到科技基礎，我們知道中國在這次反危機當中顯示出了非常獨特的智慧，那么有兩個明顯的表現，第一個表現就是2008年的救市方案中就明確的有發展科技產業的方案，十六項科技專項就是我們那個時候集中推出的，原先在危機之前我們的專項都是一年推出兩個、三個，分布在各個年度來進行的。那么為了應對危機十六項科技專項同時推出，那么我們的目的就是要尋找科技支撐，增強發展的后勁。那么這樣一種智慧近期得到了進一步的體現，2009年11月3號溫家寶總理在其題為讓科技引領中國可持續發展的講話中進一步提出五大創新產業，這個提法本身就非常值得我們琢磨，他很明確的說讓科技引領中國可持續發展，也就是說科技沒有新的發展，中國的可持續發展是做不到的，這背后實際上體現了一個理論邏輯，就是任何一輪經濟危機總是由新經濟、新產業引領而走出，并重新走上平穩較快發展之路的。

今年以來我們的經濟復蘇靠得是傳統產業。因此，我們并沒有有效的使國家的產業升級、轉化，盡管投資量極大，那么這意味著在未來科技引領可持續發展是中國的國家戰略，那么私募股權基金在這里面有什么用呢？因為私募股權基金作為包含傳統創業投資在內的新的資金運作模式，將為高清產業化和產業結構升級做出重要貢獻，它的貢獻最近我們已經看出來了，創業板上市，28家企業都是非常好的企業，都代表中國未來產業發展的企業，這些企業無疑不是受到創業投資基金和后來的私募股權投資基金支持的，也就是說它代表了我們這樣一個未來，包括私募股權基金在內的資金運作方式發覺，并且讓人們知道，而且讓它產業化，它擴大化。中國發展私募股權基金正式時候，我們正是需要有這樣一批積極的投資者奔走于世界，去尋找好的代表未來的產業，去尋找科技和產業結合的方式和機制，讓他們從根本上來改造我們的傳統產業，讓我們未來獲得一個長期可持續發展的科技基礎。

第二，我們需要發展PE是為了完善中國的融資結構，那么還是從我們這次危機的對策講起，這次危機中中國采取了很多的對策，很多條，九條、十條、十四條、二十條等等，條條道路通投資，那么也就是說我們必須通過投資來使得經濟重回增長的路徑，但是我們出了這樣一個救市方略的時候，我們發現中國現有的融資結構存在著嚴重的缺陷，缺陷很多，今天講一個與我們發展PE相關的，那就是股權性資金嚴重不足，債務性資金占據主導部分，而這次危機大家知道，危機從金融角度來說它的一個主要的問題就是所謂杠桿率過高，杠桿率過高就是股權性資金不足，而債務性資金過大的另外一種說法，那么我用中國的投資領域和生產領域中普遍存在資金結構失衡問題來概括這種現象，就是說企業，中國的企業普遍負債率過高，中國的投資普遍是資本金不足，這就是說明中國的直接融資是嚴重存在著缺陷的。

那么一面有這樣的問題，一面要用投資促進經濟增長，所以政府采取了臨時性的辦法，這就是幾個月前國務院降低了很多產業的投資資本金要求，我這里用后一段話來概括這個事兒，美國次貸危機殷鑒不遠，因此這個臨時措施只能是臨時性的，就是要降低標準，不要首付率，就是提高杠桿率，這是有問題的，所以我們不能靠降低標準和增加風險來促進經濟發展，解決問題的辦法只有發展直接融資，但是一說到直接融資大家想到的就是股票，在危機之后的一段時間里，我們的股票市場實際上是去功能化的，一分錢籌不到，中國所有的投資都是靠銀行形成債務的方式來推動，危險性非常大的，很多人忘記了PE就是直接融資，PE所代表的民間的資本，它是私募，民間的互相投資，居民和企業間，企業和企業間的這樣一種私募方式的相互投資，它就是直接融資，那么我們正規化的在股票市場上看到的這樣一種直接融資可以發展的規模和步調能夠看得清清楚楚，為了比較快的提高中國整個資金的這種自有資金的，股權性資金的比例，我們必須要大力比較各種私募型股權融資活動。那么私募股權投資基金就是其中的佼佼者，我們當然要大力發展。

所以我們PE是直接融資的組成部分，它的發展將有效動員民間資金，并為完善我國的融資結構做出貢獻，而且我們進一步思考，為了解決我國資金結構失衡問題，我國商業銀行也需要積極探討在控制風險的前提下如何介入PE行業的問題。這個問題如果不解決，錢很多，都在銀行，銀行出去只能是負債，它就提高杠桿率，這是一個死胡同，是一個死結，必須解開，解開的路徑之一是發展私募股權投資基金。

第三，中國為什么現在特別需要PE呢？是走出去的需要，我們知道經過30年的改革開放中國已經到了要全面融入全球經濟的這樣一個發展階段，我們不僅需要繼續引進來，更需要走出去，那么走出去我們有些傳統的路徑，通過貿易，通過資本和金融項目，通過什么投資，什么政府貸款等等，這些路徑依然有效，我們依然要走，但是引進并大力發展PE這種目前在國際上比較通行的新的融資模式，來實施走出去戰略更具有一種積極和主動的意義，而且鑒于PE通常是和高新科技和新興產業密切相關，基于這個平臺走出去就更具有戰略意義，它不是一般的投資，而是與高新科技和新興產業密切相關的投資。

所以我們要透過這一平臺，一方面引進國外的PE參與我們國家的金融結構調整和經濟結構調整，另外一方面我們要通過這種方式積極的介入到世界各國的比較前沿的經濟發展領域之中去，這是這樣，我覺得中國現在需要發展PE，我們在后金融危機時代討論中國PE發展的問題，特別需要注意的這樣三個要點。

那么一說到發展一種經濟活動或者一種經濟組織，特別是前面加了一個私人，于是政府部門就會比較警惕，于是監管問題自然就會提出。所以在后面一個部分我簡單的探討一下對于PE的監管問題，首先我們看到英美和多數國家政府對于PE的基本態度是三句話，不參與，不審批，不承擔風險，讓你自生自滅。那么所有如此是因為私募股權基金是比較成熟的投資者和基金管理人，以及很成熟的資金公益者，在私下里經過密切協商，反復多次的討價還價形成的一種投融資活動，所以這就充滿了黑幕的一些活動，政府沒有理由，沒有必要，也沒有能力介入，介入是不合適的，對PE的監管，人們常常把PE和對沖基金等量相關，這也是有誤的，對沖基金主要投資是金融產品，股權、債權以及貨幣等等，金融衍生品，而股權，當然私募股權基金它的主體還是產業，這些產業當然在很多情況下會以金融產品的形式存在，但是它的基礎，它賴以生存運行的基礎，它賴以賺錢的基礎還是產業的發展，對沖基金不同，靠的是價格變化。

當我們全世界都在應對金融危機中提出要把對沖基金納入監管的時候，我好像沒有看到說要把私募股權基金納入監管，因為私募股權基金在相當程度上是實體面的經濟活動，它無非就是和金融面密切聯系而已，所以用全球都在加強對對沖基金監管為由來說要加強對PE的監管，我覺得是道理不充分的，那么國外的長期經驗和教訓的總結非常值得我們借鑒。所以我們認為對PE的監管應當適度。那么我們應當明確鼓勵發展私募股權投資基金，對于中國來說發展私募股權投資基金最重要的一個障礙，就是要區分它和非法集資的區別。但是老實說非法集資是什么，不容易說得清楚，各位知道我曾經貨幣資產委員會里面工作過，那時候我們就經常會討論到所謂非法的問題，非法金融、非法機構。

那么我那個時候就提出，我說我們恐怕劃一條界限，不能說一動錢就要你批，你不批就非法，那么廣大企業的形成過程基本上都是沒法讓你批的，你也不愿意批的，你也不批的，企業形成過程就是這樣，某些人說我們要建立一個企業，找張三李四湊一個股份就形成了這樣一個企業，這種活動在相當長的時期中被人們認為是非法集資，所以一定要劃清楚一個界限，實踐中的含義劃清楚金融法律法規和一般民商法規的結合點，它的交界處在哪里，剛剛所說的所有這些活動，包括PE的活動是一般的民商法監管和保護的，不需要用專業的金融法規來進行監管保護，這個問題我覺得在發展中國的PE行業這個過程中首先需要明確，并且要搞清楚，我想遵照國際慣例，也為了降低政府政策風險，作為長期發展的目標模式，對PE的設立可以實行分級備案制，并鼓勵自愿接受監管。同時對于大的基金管理公司。

特別是其中有國有資本參與的基金管理公司要進行適當的市場準入和信息報告制度。那么我們理了一下，借助我們方總他的研究團隊，理了一下現在國內關于監管的很多規定，當然這些監管還是失之過言，我看一下比較具體的是證監會的，證監會它就比較明確說你私募股權的投資基金，股權投資基金你做什么事兒我不管，當你首購上市公司的時候我要管，當你要上市的時候要我批，我覺得這個在中國的條件下你說完全不監管這是不可能的事兒，在中國的條件下這是劃分監管、不監管界限一個好的想法，另外在合伙制企業和非法人制企業，在中國現在規定沒有法人資格不能開設股東帳戶，這一點目前也有了突破，在日前通過的創業板的一些規定中允許和有限合伙制開設股東帳戶，因為創業板中的上市企業相當多的是用有限合伙制結合起來的。當然我們對于中國的情況可以試點，在試點期間稍微嚴一點，但是應當逐步創造條件，讓它過渡到完全的登記備案制和國際慣例接軌。

相關的法律法規也需要有一些調整，這里我覺得主要是三個方面：

一，就是合伙企業法的修訂案，雖然說已經公布了，但是很多細節那么還需要完善。

第二，關于稅收的待遇和工商登記的一些安排還不夠落實，特別是稅收的待遇，稅收優惠的待遇，避免雙重征稅的這樣一些制度安排還沒有被有效的落實。

三，中國在發展PE是要和社保基金、銀行保險公司及現有的機構投資者密切相關的，那么這樣一些機構如何進入，也需要有規則和監管原則。如果這幾個方面，這個問題得到有效解決，中國PE就會有非常大的發展空間，就會以非常快的速度在增長。

最后說到監管，我們要提到自律，因為自律也是一種監管，對于PE行業來說自律型的監管是最主要的形式，那么我們看到中國現在已經有了一些這樣的自律性監管組織，比如說針對股權投資基金成立了有股權投資基金協會，首先在天津，2007年設立了，9月份，北京2008年好像是6月，上海是09年7月，先后設立了這樣一個股權投資基金協會，這樣一些協會已經有效發揮協調股權投資基金的行為，那么約束不良行為等方面的積極作用，當然我們如果把眼界稍微放開一點，考慮到私募股權投資基金它的前身是創業投資基金，那么中國已經不止3個了，20多個，主要城市都有，主要是指的地方創業投資基金協會已經超過了20家，這樣一些機構已經有效的發揮了自律監管的作用，所以我們覺得為了使得中國更加迅速的走出當前的金融危機，為了為今后的長期持續發展創造有效的基礎，中國應當鼓勵發展PE，那么在這個過程中我們的監管框架應當包含行業自律這樣一個不可缺少的內容。

那么我簡單的討論就到這里，總結一下，我覺得如果說PE這個行業在正常情況下就已經值得發展，那么在危機時代，特別是在后危機時代我們尋找未來增長基礎的時候，尤其尋找發展，我們應當記起上一輪的新經濟，從金融角度來說是創業投資提供的強大的金融支持，在一定意義上沒有創業投資恐怕沒有上一輪的新經濟，那么我們可以以此而預言，我們私募股權基金會下一輪增長提供非常強的金融支持，在歷史上它將是功不可沒的。

謝謝各位。

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