金巖石：B股出路何在

⊙金巖石 ○主持 于勇

B股市場暴漲，今年以來累計漲幅高達107%，遠超同期上證指數近67%漲幅和滬深300指數近88%的漲幅。從投資人的角度看，B股市場有“三怪”：一是來歷不明，當初不知為何要設立這個市場；二是功能不全，只有投資功能沒有融資功能；三是量能不穩，市場交易量的縮放，來如錢塘潮涌，退如宇宙黑洞。據說當初設立這個市場是由于外匯短缺，若果真如此，現在外匯儲備過多就應該關掉了；也有人說當初純粹是個改革試點，那么試了這么多年也該結束了。

經濟學的哲學基礎是存在即合理，既然已經存在了，投資人就會承認B股市場的合理性。但由于市場的功能不全，B股市場就像一個長不大的孩子總離不開父母的呵護，還會生出些意想不到的怪癖。比如現在，有人借著人民幣升值的預期炒一把，有人接著“國際板”概念炒一把，還有人是因為有錢呆在香港閑得無聊炒一把，說來說去就是一個“炒”字，似乎除了“炒作”之外沒什么正經事兒。所以，B股今年雖然已經漲了一倍以上，依然有人說它是“價值洼地”，還在尋找下一輪炒作的題材。在我看來，B股市場最近的上漲動力主要來自于國際游資積聚香港，伺機豪賭人民幣升值，客觀上對中國政府調整匯率政策構成了壓力。

B股市場的存在扭曲了上市公司的估值體系，對于同時掛牌A/B兩市的公司而言，公司等于有兩個市值，而且彼此相差甚遠。以深赤灣為例，B股現價折合人民幣11.63元，A股現價15.12元，比B股的價格高出30%。從上市公司的角度看，B股就像一個“拖油瓶”，若深赤灣公司計劃在A股增發股票，B股價格無形之中就會影響該公司的A股定價。在B股沒有融資功能的條件下，多數上市公司都會考慮擇機撤出B股市場，若現在對上市公司做一次問卷調查，選擇退出B股市場的意向所占比例一定會很高。

B股市場的出路何在？有兩種選擇：或者升級或者關閉。投資和融資是股票市場的兩大基本功能，只有投資功能而不能融資的股市，就好比發了結婚證卻不給孩子發準生證一樣，上市公司和投資機構之間的利益不對稱，早晚會分家。選擇關閉B股市場是一個制度性的改革，所以長期懸而未決。那么，B股市場關閉主要難在哪里呢？難在如何面對B股投資人的利益，難在如何解決三個字：停，并，轉。

關，就是集體主動退市。已上市的股票停止交易必須經過投資人的同意，最簡單的方法是回購退市，也就是要與投資人談判回購價格。由于兩市掛牌公司的A股價格多數高于B股價格，退市回購若以A股現價為參考就是“高價”回購。若不選擇回購，可以有另外兩個選擇：(1)有條件并入A股；或(2)直接對價轉為A股。無論是“并”還是“轉”，在現行外匯管理體制下都將面臨境外投資人進入A股市場的準入問題。雖然A股市場有了外資進入的通道，即QFII——合格的境外機構投資人，但B股投資人的絕大多數都是不合格的投資人，這就構成了關閉B股市場的體制性障礙之一。可以預料，伴隨著中國A股市場對外開放度的提升，這個體制性障礙將逐漸弱化，也就是說，B股市場關閉的時間表難以確定：一要等待A股市場對外開放度的提升，二要等待人民幣的國際化進程。

關！停—并—轉，如果這是未來B股市場的終點，就等于提出了一個新的改革——中國股市A/B分置的改革。隨著A股市場的股權分置改革接近完成，隨著人民幣的國際化逐漸升級，中國股市將無需A/B分置，這將是繼股權分置改革順利完成之后的另一個改革。有了股權分置改革的成功經驗，股市A/B分置的改革會更加順利，更加圓滿。

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