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2009年09月04日 05:10中國證券報－中證網【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

行業估值排排隊系列之四

□中證證券研究中心 張泰欣

在經歷一個多月的寬幅調整后，房地產板塊的估值已處于歷史均值下方，隨著9月3日申萬房地產指數大漲7.73%，我們認為該板塊將逐步展開估值糾偏的過程；同時考慮到二季度利潤計提的會計安排以及下半年地產業以價補量的經營策略，預計房地產業績仍將向好，估值存在進一步上升的空間。值得注意的是，隨著調控政策的演進，明年房地產業累積的風險也在進一步加大。

業績大幅提升

今年上半年，申萬房地產企業(共計109家)合計實現凈利潤160.53億元，同比增長21.74%。剔除金融、石油化工等行業的不可比因素，房地產業凈利潤在申萬21個一級行業中排名第三。細分來看，房地產業一季度實現凈利潤42.12億元，二季度實現凈利潤118.41億元，同比增長分別為-14.56%和43.42%，增速遠遠高于今年一、二季度全部上市公司凈利潤同比增幅-25.25%及-1.74%。

我們認為，上半年超寬松的流動性助推了房地產業的強勁復蘇，地產銷售面積和銷售額連續5個月大幅反彈，目前多數房企的主要財務指標都出現明顯的改善。以掌握房企生死大限的現金流指標來看，截至6月底，109家上市房地產企業經營活動產生的現金流凈額為401.6億元，二季度環比增加293.2%，而去年底這一數字為-392.15億元。相較而言，目前房企的資金流動性已較為寬裕。在去年被壓抑的需求爆發的帶動下，住宅市場今年上半年出現了供不應求的局面，供需缺口拉高了房價，從根本上提升了地產企業的盈利能力，房地產企業的銷售凈利率在今年二季度攀升到18.78%，比一季度的12.69%增長了48%。

同時房地產企業的集中度也在顯著提升。上半年營業收入排名前十的公司在109家上市公司營業收入總和中占比超過60%，其中萬科的營業收入總和占比為24.7%，比去年提高了6.3個百分點，凈利潤行業占比接近20%，無論從營業收入還是凈利潤看，房地產業的馬太效應進一步顯現。

估值處于歷史均值水平

根據Wind資訊統計，按照TTM法計算，9月3日房地產行業市盈率為38.43倍，在申萬全部23個一級行業中排名第9，較年初的第11位上升了兩位。而該行業自7月29日—9月3日的整體跌幅已達20.46%，同期全部A股的整體跌幅為13.93%，相對大盤，地產明顯超跌。我們認為，9月3日地產業的超跌反彈正是對前期整體走勢一個修正；而縱向來看，目前房地產業的整體估值也處于一個較低水平。我們選取04年1月9日至今的周估值數據發現，房地產業PE的歷史均值為37.74倍，目前地產業整體的估值水平略高于歷史均值。

地產業的低估值無疑吸引了眾多資金，從行業成交占比來看，9月3日地產業的成交占比為8.43%，已突破8.31%的歷史均值上限，而前兩周地產業的成交占比分別為6.4%和7.7%，都在均值6.66%附近徘徊。從換手率角度看，9月3日房地產業整體的換手率為2.88%，在申萬23個一級行業中排名第7，活躍度明顯強于全部A股1.89%的水平。

我們認為，在大盤趨勢不改以及近期風格交替變化的背景下，房地產板塊有望成為領漲板塊。由于有上半年優良的業績支持，再加上短期內宏觀政策調控的基調不會有方向性改變，房地產企業的資金的充裕狀況有望持續到年底，因此一旦市場結束寬幅震蕩走向階段性平穩之際，房地產板塊會有持續較好的表現。不過也需要關注目前房地產行業的風險。據Wind資訊統計，按照整體法計算，9月3日申萬房地產行業PB為3.79，在全部23個一級行業中排名第17位；在經歷了上半年業績的提升后，目前地產業的每股凈資產為3.11元，較去年同期提高了7%，在下半年業績平穩增長的預期下，未來地產股的升勢值得期待。

下半年以價補量

近期關于房地產政策調整的傳言使得地產股走勢跌宕起伏，進入8月下旬，房地產業迅猛增長的態勢有所減緩。從北京、上海、深圳一線城市的銷售數據看，上周(8.24—8.29)三地共實現銷售面積129.73萬平方米，環比下降0.3%，進入8月以來已連續三周環比持續下降。從10個省會城市及副省級城市的交易金額看，上周(8.24—8.29)10個城市實現成交金額83.4億元，環比下降3.1%，成交額連續兩周持續下滑，我們認為，在經歷了上半年復蘇性的反彈上漲后，下半年，房地產業的銷售面積和銷售金額環比都會出現一定程度的下滑，由于地產開發的周期性和去庫存的基本結束，下半年住宅市場的整體供應量不會有太大的提升，地產企業將采取以價補量的措施維持全年業績的高速增長。

雖然市場傳言，銀行將對二套房以及房地產開發貸款采取更為嚴格的措施，但我們認為，經歷了上半年超寬松的流動性，房地產企業的資金實力足以支撐其項目開發和整體運營至今年年底，短期內對大開發商的影響不大。不過應注意政策的持續性，如果明年下半年開始加息，并且政府采取較為嚴厲的措施平抑房價繼續過快的上漲，那么對存量和增量房貸的負面影響將比較突出，屆時不僅住房需求市場會受到一定的抑制，供給方也會因保證現金流而減少新開工和開發面積，房地產業明年的累積風險會進一步加大。

證券代碼 公司 09年中報凈利 億元 占比%

000002 萬科A31 19.31464

600663 陸家嘴17.7 11.02804

600048 保利地產 14.899.277259

000402 金融街7.63 4.753894

601588 北辰實業 5.55 3.457944

000069 華僑城A 4.94 3.077882

000024 招商地產 4.82 3.003115

600895 張江高科 3.75 2.336449

600383 金地集團 3.72.305296

000961 中南建設 3.05 1.900312

000718 蘇寧環球 2.99 1.862928

600376 首開股份 2.98 1.856698

600208 新湖中寶 2.82 1.757009

前13家總計 105.82 65.93146

地產業凈利潤集中度高

房地產指數歷史走勢

房地產成交金額占比

主要城市商品房成交金額

房地產行業歷史市盈率走勢

申萬21個行業09年中報凈利潤

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