陳志武：沒有第三方監督中國股市靠不住

2010年07月31日 00:39經濟觀察報【大中小】【打印】共有評論0條

張邦松

作為較早研究媒體與市場經濟關系的經濟學家，耶魯大學金融學教授陳志武早在2000年初就通過系統的研究和分析得出，新聞媒體是市場經濟必要的制度機制。但這個問題在國際學術界并未引起多大關注，其原因在陳志武看來，“在其他國家，比如美國，這根本就不是一個問題”。但是陳志武認為，在中國市場經濟演進的過程中，媒體作用的發揮并沒有受到足夠重視，甚至阻力重重。根據陳的理論，中國要實現商業繁榮和市場的健康發展，離開了新聞媒體的參與是無法想象的。

新聞自由可縮小信息不對稱

經濟觀察報：提到新聞媒體，人們更多地會關注其承載的政治和社會使命，但很少有人像你一樣關注新聞媒體對市場經濟的作用，你是怎么注意到這個問題的？

陳志武：我對這個話題感興趣主要是2002年6月《財經》雜志被世紀星源提出起訴，幾句話的訴狀搞得《財經》雜志從上到下都要回應，很緊張，沒辦法去做其他的事情。當時我就在想，一個訴狀就把一個媒體從上到下全部人的關注力都牽扯到上面，這么隨意就可以說媒體的報道有問題。如果想指控一個人寫的東西與事實不符，那太容易了。這樣的話，媒體根本沒辦法，媒體根本就沒有得到應有的保護，長此以往，追蹤調查報道就越來越艱難，因為沒有哪個媒體敢去做。這非常不利于整個經濟市場和資本市場健康發展。

經濟觀察報：你當時試圖證明，一個受法律保護的自由新聞媒體是市場經濟發展的必要制度機制。也就是說，如果沒有媒體的自由監督，市場經濟發展到一定的時候就要出問題，會出現市場關閉現象。

陳志武：2001年以后，由于中國資本市場出現了很多上市公司違規、違法案件，公司治理成為資本市場的一個熱門話題。經濟學家喬治·阿克洛夫(George ArthurAkerlof)曾提出過“檸檬理論”，他當時主要是以二手車市場來說明一個道理：由于買方和賣方的信息嚴重不對稱，就會出現一個情況，所有人都說我賣的是好車，由于無法得到充分的信息，買方為了把損失最小化，就只能盡可能的壓低價格，最后好車得到的價格與壞車得到的價格是一樣的。長此以往，好車的所有者就不愿意賣，最后剩下的都是真正的壞車，那慢慢地市場就會崩潰。

其實阿克洛夫沒有太多地從證券市場上來談這個問題。我注意到，不同的市場之間，信息不對稱程度的差異化比較大。股票市場、證券市場和二手車市場比起來，二手車畢竟賣的是車，你可以上路跑一跑，試一試，檢測一下，如果你很有經驗的話，基本可以把信息不對稱的空間和欺騙的空間控制在比較小的范圍內。資本市場的信息不對稱問題更嚴重。所以后來我進一步做了研究，就想看一下，新聞自由對于解決信息不對稱的問題到底能有多大的作用。我得出的結論是，從經濟市場來說，新聞自由很重要，尤其是從證券市場金融市場發展的角度上來講，也是一個非常重要的制度保障。

19世紀末期之前，不管是在美國還是西方其他的國家的公司，規模比較有限，它涉及到的公眾利益也不像現在這樣廣泛。但1900年前后，美國上市公司股東數量發生一個巨大變化。比如當時的美國電報電話公司，還有后來的汽車公司，他們的持股股東數量已經到了幾十萬。1900年前后，全美國股民的數量大約是200萬，到了1929年就上升到2000萬。

所以后來我發現，1900年后公眾公司所代表的公眾利益、中小股民的利益與1850年前的公眾公司相比，完全發生了翻天覆地的變化，數量級上翻了很多。而且整個美國社會，西歐社會，受到大公司利益的牽連、影響，都在數量級上翻了很多次。所以這樣一來，這些公司怎么運作，公司的利益，外部人內部人，管理層和所有者，發生很嚴重的分離。內部人和外部人發生信息不對稱和利益不對稱以后，給新聞媒體提供非常自由、廣闊的追蹤報道空間，這已經成為經濟制度核心的一部分。(注：根據陳志武的研究發現，資本市場的發展程度與新聞媒體的言論自由程度有著很強的正相關性：媒體言論保護得最好的國家的資本市場總市值與GDP之比平均為28.81%，媒體保護中等的國家的該比值平均為16.46%，媒體言論保護得最差的國家的該比值平均為7.32%。從實證意義上，媒體的監督越自由，資本市場越發達。)

沒有第三方監督，中國股市靠不住

經濟觀察報：你曾表示可以把對上市公司的監管分成五層：董事會、證券市場參與者、媒體、行政監管、司法訴訟。媒體在這個監管體系中扮演什么角色？

陳志武：如果說證監會和其他監管機構，要求每一家上市公司每個季度都披露一次財政狀況，那很容易出現的一個狀況是，所有的公司都說我們這個季度的財務狀況很好，未來的前景也很好，沒有任何的關聯交易。因為沒有一個機制規定上市公司必須要講真話，必須要有第三方來進行驗證，進行實際的背景的調查，找到數據和具體的交易細節，看看實際情況是不是像他們自己說的一樣。

如果到最后沒有獨立的第三方去驗證，那么他們自己說的很可能是垃圾。公眾以為他們講的都是真話，但實際上都是一些欺騙信息。

特別是凱恩這樣的公司，它不僅僅涉及到上市公司的中小股東的權益保護的問題，還涉及到國有土地國有資產的保護問題，涉及國有資產流失的問題。從這些方面來講有更大的理由給媒體提供充分報道的自由。不然中國一個多億的股民，把他們辛辛苦苦賺的錢拿去買股票，他們平時也不可能知道這些創業股的背景怎么樣，不知道公司說的是真話還是假話，不知道大股東是不是通過內部的一些交易，把中小股東的一些權益轉移掉了。全國1600多家的上市公司，他們管理和控制全國1億多股民的個人財富，到底被用在什么地方，是不是通過管理員交易轉移走了，這個必須通過媒體獨立自由的監督來看護。

如果不做到這一點，我看不出來中國的股市是一個靠得住的股市。沒有這些最基本的新聞媒體對這些交易的調查監督，盡管今天看起來轟轟烈烈，但最后一定會走一個市場崩潰市場關門的道路。

經濟觀察報：新聞媒體的監督有沒有存在的必要性？如果沒有媒體，靠市場上的一些機制是不是也可以達到監督的目的？

陳志武：媒體監督必須存在。相比之下，到目前為止有多少上市公司作假違規是通過監管部門先披露出來的，有多少是媒體先發現、揭露的？很明顯，絕大多數的財務作假、金融欺詐、上市公司關聯交易的案例，都是媒體先報道出來，監管部門再去管。

因為這里面很明顯是有不同利益驅動的，所以簡單地依賴監管部門肯定是不夠的。本來法院可以起一些作用，但即使是正常運作比較可靠的法院也都是被動的，因為沒有人起訴的話，法院不能夠對作假、欺詐、關聯交易作出制裁。必須有受害者去起訴的時候才有可能做這樣的事。

你們同事被通緝就更進一步說明實際上在中國僅僅靠法院體系做到保護千千萬萬個股民利益都不可能的。你們去做報道的時候，他們都可以動用公檢法的力量去通緝、追捕。這個是法制不可靠，公權力霸道的最極端的表現。

新聞自由度越高，市場發達度越高

經濟觀察報：你最先寫這些文章的時候是從理論上來論證的，具體是些什么理論？怎樣得出這些結論的？

陳志武：就是剛才講到的阿克洛夫的一些理論，只不過做了一些延伸，證券市場的信息不對稱的程度遠遠比其他商品市場上作假欺詐的空間大很多，而信息的透明、充分、準確這些也比其他市場更有必要。我研究了45個國家，新聞自由度越高的，他們的市場發達度越高，透明度越高。換句話說，他們的股票資產是良幣驅趕劣幣的市場。

在中國，信息的透明度和準確度遠遠不是我們期望看到的那么高，比如最近唐駿的假學歷的丑聞出來后，新華都的股票價格根本沒跌還漲了一點。股市根本已經麻木，無法通過對信息的正確解讀來定價。這意味著中國的股市是一個劣幣驅趕良幣的地方。這就是阿克洛夫講到的檸檬市場的特征之一，即市場沒辦法區分好壞，好的也是這個價格，壞的也是這個價格。這樣一來逼得好的公司沒必要做好了，反正市場也沒法把好的區分出來；而壞公司就受到鼓舞，慢慢把好公司也變成壞公司。

所以新聞媒體的報道一個直接的好處就是，把信息的充分度、準確度盡量地提升到一個足夠的水平，讓股市的投資者盡可能地有這個信息基礎去區分好和壞，把股市從劣幣驅趕良幣的市場變為一個良幣驅趕劣幣的市場。這種轉變和發展如果沒有自由的新聞媒體是不可能出現的。

經濟觀察報：在發達國家，新聞媒體某種程度上是資本市場制度設計的一部分，在中國應該做出怎樣的調整，以便讓新聞媒體更好地對這個市場發揮作用？

陳志武：希望相應部門能夠重視一下，原來基于政治方面考慮的新聞管制體系必須要做出調整。隨著中國經濟的發展，市場的發展，新聞媒體如果不能放開，很難有一個好的發展環境。

中國的新聞媒體對中國的資本市場的發展是非常重要的，立法層面可以修正，比如“損害公司商業信譽”罪這樣的條款，這個是很荒唐的刑法條款，公安局檢察院卻可以依據這條法律拘捕記者。所以，第一步可能要做的是公檢法要認識到新聞自由的重要性，第二步是全國人大要修改法律，特別是刑事犯罪的法律。即便是有損害公司商業信譽的話，一般的也是作為一個民事責任，通過民事訴訟來進行而不是一個刑事責任。這個區分要非常嚴格。

另外，三五句話就可以寫一個訴訟，然后把媒體逼到花幾個月的時間來應對的地步，這個成本很不對等。在中國，媒體被訴訟基本上是敗訴，而且舉證責任在媒體這一邊，這非常不合理。在美國，個人或法人起訴媒體敗訴率是超過90%，在中國正好被顛倒過來。

(實習生楊希越對本文亦有貢獻)

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