2010年04月24日 03:22證券時報【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

圖一

圖二

國泰君安策略部

上周SEC(美國證券交易所)起訴高盛證券欺詐。對于SEC和高盛之間的爭論，我認為這其實并不重要，究竟有沒有欺詐和即將提交參議院辯論的金融改革方案相比，我更為關心金融改革方案，并且我認為，SEC對高盛的敲打明顯就是奧巴馬為金融改革方案通過所造的勢。

其實早在2008年8月，SEC就開始調查高盛，去年夏季開始，SEC就和高盛就欺詐起訴展開討論，但最終走上了訴訟而非協議解決，這是不常見的，以往許多案例都是協商解決的。最終，奧巴馬任命的SEC主席夏皮羅和SEC委員會的兩位民主黨議員投票贊成起訴，而另兩位共和黨議員反對。所以，我們現在看到了這起訴訟。更為有趣的是，您如果在Google中搜索“Goldman Sachs SEC”得出的結果，就包含了奧巴馬的政治結構打出的廣告“Help Change Wall Street”，所以，意圖明顯，關注點應該在本周或下周(最可能就是本周三四)即將討論的金融改革方案。高盛訴訟會讓媒體揭露出來很多花邊的爆料，刺激普通選民，給議員施加壓力。

參議員多得的金融改革議案主要包括消費者金融保護局，對場外衍生品的監管和預防金融機構“太大而不能倒”。金融改革議案如獲通過，則很可能會導致金融機構交易利潤的下滑和金融市場流動性的收縮，這與1月份奧巴馬提出的沃克爾規則一脈相承。

以沃克爾規則來分析，具體談到兩則新的改革提案，一是禁止銀行擁有與客戶利益無關的對沖基金、PE和自營交易部門，注意：不是限制，而是禁止。這對于以高盛為代表的披著銀行外衣的全球最大對沖基金而言，業務模式面臨著巨大轉變。歷史上共和黨是親金融業的，但是選民現在站在對金融業的憤怒之中，民主黨可能會利用對金融業的強化管制來獲得選民的支持和削弱共和黨。

而且最近IMF也為6月份的G20會議準備了一份重磅報告，提議對銀行征收金融穩定稅financial stability contribution (FSC)和金融活動稅financial activities tax (FAT)。

具體是這樣的，FSC相當于銀行為政府的隱性擔保所支付的保費，那就是根據銀行負債征收，FAT是對銀行超額利潤征稅。銀行作為商業活動中最為重要的信用提供機構，享受了很多隱性的租金，例如融資成本低，信息優勢，政府對金融市場的救助(例如格林斯潘賣權)。

G20會議必然會對稅收產生很大的博弈，因為資本流動和金融活動是全球性的，英國對銀行家高收入征稅是開啟了這個博弈，主要國家很可能會在此之前提出一些各自的方案，也是彌補財政赤字的一個很好的方法。很明顯，稅收和監管是接下來數個月內持續性的金融業風險因素。

從影響來看，整個金融體系的泛杠桿將會下降(不是簡單的M2/GDP或是M2/M0，是更為廣義的貨幣，包括衍生品等等)，這意味著美元流動性可能會在未來下降。21世紀前7年，美國金融業通過杠桿向全球投入了巨量的美元流動性，這一趨勢已經改變了，“沃克爾規則”可能成為加速器。這對所有的風險資產都不是好事。

下面一些圖表是給讀者一點直觀感受。

圖一 2月以來金融股是標普500上漲的龍頭板塊，醫療衛生受醫保改革已經被打趴下了，如果金融改革議案通過，對于金融股盈利的預期會有下降，龍頭下跌很可能引來標普500又一輪的調整

圖二：看得再遠一點，根據David Roche的流動性金字塔理論，2009年購買商品用的銀行信用大幅收縮，但購買資產的衍生品和證券化債務小幅下降，所以全球的金融資產、大宗商品都能大幅回升，金融改革對衍生品的監管勢必控制或收縮衍生品流動性的規模，對資產價格從中期看會形成抑制

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