探秘世紀牛股：膜技術有名無實高管喜歡搞關系

2010年05月04日 07:36投資者報【大中小】【打印】共有評論0條

海淀區西北四環交匯處，一棟九層高的棗紅色辦公樓，大廳里空空蕩蕩，大門和屋頂上掛著“北京市市政工程管理處”和“市政路橋管理養護集團”的牌子，除此之外再無其他標識，如果不走到二樓，沒人知道這里就是剛剛登上創業板并頂著“兩市第一高價股”光環的碧水源辦公區。

公司前臺緊挨二樓電梯門，并擠在筒子樓那略顯狹窄的過道里，過道兩邊是單間式的各部門辦公室。沒有窗戶的會議室里，密集擺放著各類榮譽證書和工程圖片。無論從辦公樓結構看，還是從內部布局看，這家民營公司都透著一股機關和事業單位的保守氣息。

與不起眼的外表相比，碧水源在資本市場上的表現堪稱驚艷。不但69元/股的發行價和94.52倍的市盈率令人驚嘆，而且1.61%的網上中簽率也刷新了創業板新高。4月21日上市首日，更是以120%的漲幅榮登兩市“第一高價股”寶座。

碧水源目前市盈率高達207倍，以4月26日創下的175.58元最高價計算，碧水源市值一度達到258億元，在創業板中甚至超過首批上市的神州泰岳。

與其他污水處理上市公司相比，碧水源也貴得離譜。創業環保去年凈利潤是碧水源的2.24倍，而當天收盤市值還不到碧水源的一半。同樣是北京的環保企業，首創股份去年凈利潤達4.47億元，是碧水源凈利的4倍，而當天的收盤市值還不到碧水源的70%。

此前并不知名的碧水源到底有著怎樣的底氣？什么原因造就了碧水源的上市瘋狂？在投資者和眾多券商分析機構對碧水源的一片喝彩聲中，《投資者報》記者對碧水源進行了深入采訪調查。

技術領先有名無實

碧水源是由前國家科委官員、歸國留學人員文劍平2001年創辦的專業從事污水處理與污水資源化技術開發應用的環保企業，主要采用先進的MBR技術為客戶提供污水處理廠或再生水廠的建設。這樣一家上市后就被瘋狂追捧的公司，2007年前還只是家默默無名的企業，全部員工僅90余人。連公司董秘何愿平也表示，“公司在2007年之前名不見經傳，2007年底才被來調研的管委會領導發現，稱公司為山窩窩里的金鳳凰。”

這只“金鳳凰”上市擁有高發行價和高市夢率，并受到投資者熱捧的一個最重要原因在于，公司自稱是污水行業膜生物反應器開發與應用的龍頭。公司在招股書里表示，目前已在國際公認的MBR工藝技術、膜組器設備技術和膜材料制造技術三大關鍵領域全面擁有核心技術與知識產權，并聲稱目前MBR技術全世界僅三家，碧水源就是其中之一。

事實果真如此嗎？《投資者報》通過對多位業內人士采訪了解到，碧水源早年并不從事膜生產，所有膜產品全部從國外買進。“公司前幾年甚至連膜如何生產都不知道，根本沒有任何技術，也沒有膜生產工廠。”一名污水處理技術人員如是說。

碧水源在污水處理工程中用到的膜材料全部從日本進口，主要從日本三菱進口，部分是日本旭化成的產品。

最近幾年，公司表示掌握了膜生產技術，可以自行生產膜。敢如此聲稱主要是源于2008年在北京雁棲經濟開發區建立了碧水源膜產業基地，號稱是世界最大的膜生產基地之一，具備年產200萬平方米的PVDF膜制造能力。成立之時，文劍平甚至表示，此舉正式宣告我國MBR用膜依賴進口的歷史結束。

事實是，公司生產的膜只能部分自給，目前自給率僅30%，大部分仍靠從國外買進。最近三年，公司從三菱商事(中國)商業有限公司及三菱麗陽采購產品的金額分別為6871萬元、3672萬元和2369萬元，占當期采購總金額的65.56%、49.43%和12.28%。

中國膜工業協會秘書長劉憲秋對《投資者報》記者表示：“盡管目前國內膜生產技術與國外先進技術的差距越來越小，但部分技術仍有一定差距，而且國外企業在技術轉讓方面非常謹慎，致使許多國內企業都通過買進國外器件進行組裝。國內部分膜生產企業不過是一個組裝廠，將國外產品裝入就變成自己的技術。”

上述污水處理技術人員表示，“碧水源膜產業基地用的部分產品也是從國外買膜進行組裝的。”

值得注意的是，就算以國內膜生產技術為準排行，號稱全世界MBR技術第三的碧水源也很難上榜。記者就國內哪些企業膜生產技術較好采訪劉憲秋時，他認為，包括反滲透膜、微濾膜、超濾膜、平板膜等在內，做得較好的是杭州水處理中心、北方膜工業公司、天津膜天膜科技有限公司(下稱“天津膜天膜”)、江蘇藍天沛爾、上海斯納普、海南立昇等，而沒有提到碧水源。

事實上，污水處理項目回報率比較固定，不存在暴利，很多城市污水處理企業投資大但利潤率有限，只是回報相對穩定。MBR盡管技術較為先進，但運行成本高，不但價格高，而且有壽命限制，涉及到更換和后期維護，需要一大筆費用，也因此被稱作“神奇而高貴”的技術。

劉憲秋介紹，近年應用廣泛是因為成本降低了約30%~50%，但仍比傳統工藝成本高出至少10%。

政府關系非比尋常

一個令不少污水企業驚羨的事實是，從2005~2007年，我國日處理量5000噸以上大中型MBR項目的市場份額大部分被碧水源、GE和西門子三家瓜分，并無突出技術的碧水源占60%的市場份額，GE和西門子各占21%和12%。

而在北京市場，碧水源更是處于壟斷地位，公司最近三年的主營業務收入主要來自于北京地區，2007~2009年在北京地區實現的收入分別為2.04億元、2.14億元和1.4億元，各占當期主營業務收入的98.75%、96.73%和44.71%。

“北京大的市政污水項目基本都被碧水源拿走了，其它企業沒有機會介入。而這些大項目基本都用MBR工藝，因為市政項目重視形象，追求較好的出水水質，也不怕花錢，所以碧水源就順理成章成為MBR大項目壟斷者。”一名不方便透露姓名的同行談起碧水源，有些憤憤不平。

據膜工業協會統計顯示，目前全國上規模的膜生產企業有70~80家，如果將一些規模較小的企業也列入其中，總數大約有300家。既然碧水源沒有什么獨特技術，其它污水企業也都可以引進國外先進膜產品，而且將其應用到污水處理工程中并不存在太高技術門檻，那么為什么這些企業市場份額遠不如碧水源呢？

這不是因為技術的差別，而是政府關系的差別。

碧水源幾名高管都是官場出身，其中四位高管均有國家科委的任職經歷。1962年出生、現任公司董事長、總經理的文劍平曾在1989年11月~1994年5月任國家科委社會發展司生態環境處副處長，1994年6月~1998年3月任國家科委中國國際科學中心副主任、總工程師，1998年9月~2001年7月赴澳大利亞留學，2001年7月學成回國后創辦碧水源。

1965年出生的公司副董事長劉振國于1987年~2006年5月均在北京市水利系統內任職，2006年6月加入碧水源。公司董事、副總經理何愿平于1992年12月~1997年4月任國家科委中國國際科學中心國際合作部部長，2005年9月加入碧水源。

公司董事、副總經理梁輝是中國科學院生態環境發展中心生態學碩士、高級工程師，1993年~1998年任國家科委中國國際科學中心部門經理，2001年7月加入碧水源。公司監事會主席陳亦力于1993年4月~1998年6月任國家科委中國國際科學中心計劃部部長，2001年加入碧水源。

正因為有著不同一般的政府關系，尤其是北京市水利系統內的關系，使得原本不太適合用于市政污水處理的MBR技術，開始廣泛地用于北京各大市政項目。而且，為了能在項目中更多地用碧水源的膜，相關主管部門用審批項目的形式強制北京郊縣的水務局一定要選擇MBR工藝，否則就不予批準。

多名業內人士接受《投資者報》采訪時表示，MBR技術并不適合放在市政污水的處理上，最好用在難度大，排放量小的工業污水方面。但很多市政形象工程為了形象而不惜高成本地應用這一技術，“處理后的水質是漂亮些，但投入的錢也多一些，其實這些水質提升并沒有太多實質意義。”

在此背景下，碧水源承擔建設國內第一個大規模MBR“北京密云再生水工程”和世界已建成運行的超大規模的MBR“引溫濟潮奧運配套工程”也就不足為奇，兩個項目的日處理污水量分別達到4.5萬噸和10萬噸。而許多擁有同樣技術和應用技能的污水企業卻難望其項背。

對于北京市場的這一壟斷局面，劉憲秋對《投資者報》記者表示，不便對具體的企業進行評判，但污水行業存在一家獨大的壟斷局面絕非正常，他認為最終都會打破壟斷走向市場化競爭。

缺少核心技術而過于依靠政府“背景”，將使公司的高成長性很難持續。一方面，當前業務幾乎完全靠北京市場貢獻，盡管在昆明、十堰和無錫也拓展了市場工程，但走出去有難度。何愿平坦承，有些地方難打交道，因此，目前碧水源的市場主要還是集中在北京市場，“北京是資源性缺水，政府也有經濟實力，而且樂意接受新技術。”結合公司背景，此話顯得意味深長。

另一方面，公司業績對主要客戶的依存度過高。近三年，碧水源前三大項目的營業收入分別占當期營業收入的75.73%、73.40%和68.26%。今后如何應對同行競爭，如何走出北京以外市場，成為其面臨的最大挑戰。