如何正確理解內幕交易行為“阻卻事由”

近日，證監會官網發布的一則新聞，再次讓社會公眾的目光集中在“內幕交易”上。歷時4年，因某內幕交易案而引發系列案件終于落下帷幕。該訴訟涉及的內幕交易案是一例涉及ETF及股指期貨的新型內幕交易案件。此前無先例，因具有跨市場、跨品種的特點，案件處理引起廣泛關注。

案件的核心問題在于內幕交易行為的相關認定，因此一審、二審及再審聽證均圍繞該案的錯單交易信息是否構成內幕信息、信息是否已在交易前公開、交易是否構成內幕交易的豁免情形以及處罰幅度等問題展開。

豁免情形

關于內幕交易行為的認定，我國《證券法》、《刑法》以及相關的司法解釋均有明確的規定，對于內幕信息及相關交易行為都有清晰的規制。筆者注意到，在新聞中提到了“內幕交易的豁免情形”這一內容，那么什么是內幕交易的豁免情形呢？

內幕交易的抗辯條款在較為發達的資本市場國家及地區有著普遍的應用，例如美國的《刑事審判》就對內幕交易的抗辯條款有著專章規定，我國香港地區的《證券期貨條例》也對其有著明確的規定。

通過借鑒此類較為成熟的資本市場地區的規定，我國最高人民法院、最高人民檢察院發布的《關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》中對我國范圍內的內幕交易行為的抗辯事由進行了規定。

《關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》第四條規定：

具有下列情形之一的，不屬于刑法第一百八十條第一款規定的從事與內幕信息有關的證券、期貨交易：

（一）持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有上市公司百分之五以上股份的自然人、法人或者其他組織收購該上市公司股份的；

（二）按照事先訂立的書面合同、指令、計劃從事相關證券、期貨交易的；

（三）依據已被他人披露的信息而交易的；

（四）交易具有其他正當理由或者正當信息來源的。

排除事由

該條款是對刑法第一百八十條內幕交易罪的阻卻事由的規定，但這并不意味著對《證券法》規定的內幕交易行為就沒有相應的排除事由。

我國《證券法》第七十六條對內幕交易行為有著明確規定：

證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人，在內幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券。

持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有公司百分之五以上股份的自然人、法人、其他組織收購上市公司的股份，本法另有規定的，適用其規定。

內幕交易行為給投資者造成損失的，行為人應當依法承擔賠償責任。

其中的第一款即為禁止性規定，禁止內幕交易行為的實施，而第二款一般被理解為除外規定。但有種觀點認為，《證券法》第七十六條第二款還規定有“本法另有規定的，適用其規定”，因此只有在排除適用《證券法》其他相關規定的前提下，才可將“持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有公司百分之五以上股份的自然人、法人、其他組織收購上市公司的股份的”行為認定為內幕交易犯罪的阻卻事由。

但最高法發布的《關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋的理解與適用》一文中明確提到，上述觀點實質是對《證券法》第七十六條第二款的誤讀，該款行為無需附加任何其他條件，就應當為內幕交易行為的阻卻事由，第二款中的“本法另有規定”所明確的正是該類行為屬于正當、合法交易。

兜底條款

《關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》第四條的第一款就直接引用了證券法第七十六條第二款的內容，將《證券法》中對于內幕交易違法行為的排除事項引入刑法范圍內，作為內幕交易犯罪行為的犯罪阻卻事由。

第四條第二款規定“按照事先訂立的書面合同、指令、計劃從事相關證券、期貨交易的”行為，可以不認為是內幕交易行為。

有觀點認為，該條規定可能會造成內幕交易行為人大量的借助書面合同、指令、計劃以掩蓋內幕交易行為的現象出現，因此建議對該類行為不做規定。

但在司法實踐中，確實存在有大量以上述事由而實施的正當行為，若將該規定廢除，則缺乏對于正當理由從事交易的保護。因此在實體法的角度考慮，當事人以事先訂立的書面合同、指令、計劃從事相關交易的，應當屬于正當的證券、期貨交易，從而不應認定為內幕交易行為。

至于第三款“依據已被他人披露的信息而交易的”中的“他人披露”，則指的是強制披露信息以外的其他人在國務院證券監管機構指定的報刊、媒體以外的報刊、媒體披露相關信息。

也就是說，當有人從非指定報刊、媒體處獲得了相關證券、期貨信息，并依據此類信息從事了證券、期貨交易行為的，不能認定為是內幕交易行為。這是因為除了有關機構指定的媒體資料外的其他報刊媒體的可信賴度，實質上存在著一定的不確定性，即當事人依據此類信息從事的交易行為實質上有著一定的博弈性質，所以當事人依此從事的證券、期貨不應當被認為是內幕交易行為。

第四條最后一款的規定實質上屬于“兜底條款”，即因為實踐中的內幕交易阻卻事由可能并不能一一列舉，但是肯定存在著依據當事人及社會公眾的認知而屬于正當的信息獲取途徑的行為，因此必須在此加入“兜底條款”予以補充。