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2007年10月12日 09:00證券日?qǐng)?bào)【大 中 小】 【打印】 已有評(píng)論0條

隨著股指期貨各項(xiàng)技術(shù)準(zhǔn)備基本到位，這項(xiàng)金融市場(chǎng)最偉大的金融創(chuàng)新工具問(wèn)世中國(guó)已為期不遠(yuǎn)。多數(shù)研究表明，股權(quán)分置改革后的中國(guó)資本市場(chǎng)定價(jià)效率已今非昔比，股指期貨特有的做空、套利、套期保值等交易機(jī)制，將使我國(guó)股票市場(chǎng)交易機(jī)制更趨完善，提高我國(guó)資本市場(chǎng)的抗風(fēng)險(xiǎn)彈性。

當(dāng)前對(duì)于股指期貨推出對(duì)股市的影響逐漸成為各界關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題，主要集中在股指期貨上市之后，是否會(huì)改變股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的趨勢(shì)；是否會(huì)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)資金有一定的“擠出”效應(yīng)以及加劇現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)性等等。但多數(shù)金融期貨專家研究表明，股指期貨屬于外生變量，不影響股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的趨勢(shì)。

中國(guó)農(nóng)業(yè)大學(xué)金融衍生品研究中心常清教授表示，與現(xiàn)貨相比，期貨交易具有杠桿效應(yīng)、T+0、做空機(jī)制、手續(xù)費(fèi)低、流動(dòng)性強(qiáng)等特點(diǎn)，同時(shí)期貨合約是本著對(duì)基礎(chǔ)證券未來(lái)預(yù)期的不確定性而設(shè)計(jì)的衍生品種，其以近、遠(yuǎn)月相繼排列的合約設(shè)計(jì)原理則是基于對(duì)原生證券的未來(lái)波動(dòng)性作出估計(jì)，通過(guò)吸引套利者進(jìn)行跨期套利和套期保值者的參與，從而有利于糾正信息不對(duì)稱造成的定價(jià)偏離，引導(dǎo)市場(chǎng)合理預(yù)期，因此僅從存量資金角度分析，在推出初期可能對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易量有一定的“擠出”效應(yīng)，但從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，隨著股指期貨的推出，市場(chǎng)有了對(duì)沖現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的工具,會(huì)吸引更多類型的機(jī)構(gòu)投資者介入A股現(xiàn)貨市場(chǎng),對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)資金將產(chǎn)生明顯的正向刺激,而不是引起資金分流。

多項(xiàng)學(xué)術(shù)研究發(fā)現(xiàn)，在不同國(guó)家或地區(qū)，推出股指期貨前后的市場(chǎng)走勢(shì)是有漲有跌，并不能得出一個(gè)一致的結(jié)論。如香港、韓國(guó)出現(xiàn)“推出前大幅上漲，推出后下跌”的現(xiàn)象，美國(guó)、法國(guó)和臺(tái)灣出現(xiàn)“短期內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)走勢(shì)轉(zhuǎn)弱”的現(xiàn)象，日本則出現(xiàn)“短期內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)走勢(shì)轉(zhuǎn)強(qiáng)”的現(xiàn)象，但隨著泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅，一年后轉(zhuǎn)入了長(zhǎng)期的熊市。從金融史分析，美國(guó)、英國(guó)、香港、德國(guó)等是在新一輪經(jīng)濟(jì)起飛階段推出股指期貨，日本卻在經(jīng)濟(jì)泡沫最高峰推出股指期貨，而臺(tái)灣和韓國(guó)在經(jīng)濟(jì)大調(diào)整時(shí)期推出股指期貨。因此短期來(lái)看，應(yīng)主要考慮股指期貨推出時(shí)現(xiàn)貨市場(chǎng)所處的市場(chǎng)環(huán)境和估值水平，長(zhǎng)期而言，決定現(xiàn)貨市場(chǎng)走勢(shì)的內(nèi)在原因必然是其基本面因素，股指期貨的推出并不能改變現(xiàn)貨市場(chǎng)理性繁榮。

銀河證券金融衍生品研究員潘峰指出，從實(shí)證分析看，國(guó)際藍(lán)籌股指數(shù)的表現(xiàn)要明顯優(yōu)于市場(chǎng)的平均指數(shù)水平，而滬深300指數(shù)因?yàn)槠涑煞莨蔁o(wú)論在成長(zhǎng)性方面，還是在流動(dòng)性方面，或是在投資回報(bào)方面均高于市場(chǎng)平均水平。“大量實(shí)證研究表明，在股指期貨推出前的一段時(shí)間，主要國(guó)家股指期貨標(biāo)的指數(shù)的成份股存在著階段性上漲機(jī)會(huì)，臨近推出以及推出后短期內(nèi)，成份股可能出現(xiàn)下跌，但從推出后的長(zhǎng)期趨勢(shì)看，成份股的市場(chǎng)活躍度和走勢(shì)強(qiáng)度要明顯高于非成份股”。

對(duì)于股指期貨推出后短期趨勢(shì)影響，中信證券的觀點(diǎn)具有一定代表性，他們認(rèn)為，投資者在對(duì)國(guó)內(nèi)A 股市場(chǎng)進(jìn)行估值時(shí)，除了考慮當(dāng)前的估值水平，更多地會(huì)考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速增長(zhǎng)、人民幣升值、資產(chǎn)注入預(yù)期等市場(chǎng)環(huán)境的因素，使得不同投資者在不同估值水平下均會(huì)進(jìn)行相互博弈，因此，市場(chǎng)的分歧會(huì)依然較大。該公司經(jīng)紀(jì)管理部對(duì)其30 多家營(yíng)業(yè)部開展的問(wèn)卷調(diào)查顯示，預(yù)期國(guó)內(nèi)股指期貨推出后市場(chǎng)將會(huì)下跌的投資者人數(shù)多于上漲的人數(shù)，但更多的投資者認(rèn)為“難以判斷”。但綜合來(lái)看，股指期貨推出后將放大市場(chǎng)的短期分歧，使得投資者之間的博弈更加充分，預(yù)計(jì)市場(chǎng)下跌的概率將大于上漲的概率，但幅度將不會(huì)超過(guò)10%。

無(wú)疑根據(jù)國(guó)際證券交易所聯(lián)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，雖然全球場(chǎng)內(nèi)期貨以及期權(quán)市場(chǎng)1999年-2005年交易量年平均增長(zhǎng)率達(dá)27%以上，但同期全球各地的股票市場(chǎng)交易量并沒(méi)有出現(xiàn)減少的趨勢(shì)，反而保持8%以上的年度增長(zhǎng)。現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易越來(lái)越活躍，雖然主要?dú)w功于同期世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)良好等因素，但不可否認(rèn)，衍生產(chǎn)品推出后，越來(lái)越多的衍生工具與現(xiàn)貨結(jié)合的創(chuàng)新產(chǎn)品出現(xiàn)，極大豐富了投資組合管理方式，使現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制更為有效，吸引更多不同風(fēng)險(xiǎn)取向的場(chǎng)外增量資金進(jìn)入現(xiàn)貨市場(chǎng)，促進(jìn)現(xiàn)貨交易的增長(zhǎng)。

中信證券估計(jì)，在股指期貨推出初期，市場(chǎng)參與主體主要以個(gè)人、私募、券商為主，個(gè)人投資者占比大約在60%，而私募及其他法人投資者大約占20%，券商約占20%。由于套利者相對(duì)較少，因而股指期貨推出初期，市場(chǎng)出現(xiàn)大的偏差的可能也較大。為此，潘峰指出，目前，國(guó)內(nèi)尚沒(méi)有賣空機(jī)制，而且基金、保險(xiǎn)、QFII等均受到一定程度的限制。基金雖然也可以從事套利交易，但大多數(shù)基金通常以超越某個(gè)比較基準(zhǔn)股票指數(shù)為目標(biāo)，因此，套利交易很難成為它們的主要投資模式，因此希望能降低投資者參與套利的門檻，鼓勵(lì)更多的機(jī)構(gòu)投資者積極參與套利交易，以提高期貨的定價(jià)效率，從而避免在股指期貨推出初期出現(xiàn)類似權(quán)證那樣被“爆炒”的命運(yùn)。

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