魯政委：潛在通脹壓力上升實際不平衡問題待解

2009年10月23日 04:11
來源：第一財經日報

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魯政委

工業增加值超預期

國家統計局公布了今年前三季度國民經濟運行的一系列主要宏觀經濟指標。筆者看到，這些指標的實際值與預測值對比，除工業增加值之外，基本符合市場和我們的預期。

唯一顯著超出市場預期的是工業增加值。9月份當月同比增長13.9%，較上月的12.3%加快1.6個百分點。

筆者認為，這可能主要由三大因素推動：第一，9月汽車生產繼續保持較高增速，帶動了工業增加值繼續加速；第二，出口情況好于預期；第三，企業對經濟前景預期傾向樂觀，可能重新開始備貨。

潛在通脹壓力上升

考察數據筆者發現，潛在通脹壓力面臨顯性化壓力。

經濟學原理告訴我們，隨著負產出缺口(實際增速減去趨勢增速)的消失甚至轉正，經濟中的通脹壓力在一段時間后便會趨于顯現。圖表1提供的筆者的計量分析結果顯示，產出缺口的變化在趨勢上能領先1年預見隨后的CPI走勢。因此，如果當前經濟回升勢頭能夠繼續保持，未來經濟在不低于趨勢水平的軌跡上運行，那么，這就意味著，在政策目標菜單上，“保增長”的重要性會相對下降，而對通脹問題的關注會上升為主要矛盾。

從市場來說，人們的通脹預期其實萌發得比經濟回升的現實還要早，這種預期的原始觸發因素其實來自于貨幣供給的高增長。筆者的研究顯示，雖然自2007年以來，M2與CPI之間的一貫良好關系被打破了，但領先7個月的M1卻重新獲得了與CPI之間更好的一致性。基于這種一致性關系能夠在未來繼續保持穩定的假定，市場由此發出未來將出現通脹的預期。M1高增長持續的時間越長，未來的通脹就可能越是無法避免，由此導致通脹預期加重。一句話，通脹預期，是因為現在“整個市場都是貨幣主義者”！

貨幣高增長誘發的通脹預期，與日益接近趨勢增長水平的經濟發展形勢，已經使有效管理通脹預期的工作變得刻不容緩。

加強貨幣量調控，有效引導通脹預期

既然貨幣量的快速增長是通脹預期的來源，那么，有效引導通脹預期的有效手段就應該是著眼于讓貨幣供給量平穩回落至適度水平。

筆者由此預期，未來央行可能進一步加大流動性回籠力度，1年期央票利率將繼續走高，3年期央票重啟步伐預計也日漸臨近，非懲罰性定向央票可能被作為保證流動性回籠目標的輔助手段，但年內就提高法定存款準備金率尚沒有可能；伴隨著波動幅度的擴大，12月份人民幣兌美元可能重新進入升值通道；年內雖然沒有加息可能，但明年6~9月間很可能進行首次加息。

其他問題與風險

雖然經濟增長逐季回升，市場主體預期也不斷改善，經濟企穩勢頭不斷鞏固，但是，除了前文提到的如何有效管理通脹預期之外，未來仍然面臨其他一些需要解決的問題。

第一，經濟回升結構仍不平衡。根據三駕馬車對經濟增長的拉動來看，雖然不遺余力地刺激消費，但今年前三個季度消費對經濟的拉動作用依然在4個百分點左右徘徊，不僅未能達到2007年時候的5.3個百分點，甚至不及1999~2000年經濟不景氣期間的5.5~5.7個百分點；總體上仍是投資主導著整個經濟走勢，其對經濟拉動的百分點持續提高，從第一季度的2.0個百分點一直提高到第三季度的7.3個百分點；凈出口的負向拉動尚無根本改觀，出口增速剛剛企穩，未來卻可能不得不再度面臨人民幣升值壓力的考驗。

第二，未來信貸投放量需要精準拿捏。年內預計將達9萬億元左右的新增信貸，給明年的信貸調控技巧提出了極高要求。如果明年信貸突破10萬億元，通脹很可能會來得比預想的早、比預想的猛，為遏制經濟過熱，難免“急剎車”，由此將導致項目爛尾的出現；如果明年信貸投放過少，則可能因為長期項目的第二期資金不能滿足，立即就出現爛尾。因此，過多、過少都面臨風險，由此對明年信貸調控提出了很高要求。

第三，仍需小心應對國際資本流動。在中國經濟回升速度快于其他經濟體、美元持續走軟、其他“金磚三國”和不少東南亞國家的貨幣近期都出現明顯升值的情況下，人民幣當前面臨的升值壓力巨大，國際資本已在此方向上不斷累積大量籌碼，未來一段時間熱錢流入壓力還將持續加大，國內面臨資產泡沫繼續膨脹的壓力。而考慮到當前美元貶值已接近歷史低位、貶值時間接近以往貶值周期長度的背景，一旦美元掉頭升值，當前巨大的國際資本流入壓力就可能立即轉變為國際資本的急速流出。如何穩妥應對這種艱難的狀況，更是一個未來巨大挑戰。

(作者系興業銀行資金運營中心宏觀分析師)