宏觀經濟趨勢預測嘉賓演講實錄

2010年01月22日 18:38
來源：鳳凰網財經

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鳳凰網財經訊首屆每日經濟新聞中國投資年會在北京召開，本次會議鳳凰網財經進行了全程直播。

以下是主論壇“宏觀經濟趨勢預測”嘉賓演講實錄：

主持人：昨天我們知道國家統計局發布了2009年全年的經濟數據，去年GDP增長了8.7%，應該是符合市場的預期。但其中也不乏存在一些問題，對于2010年的經濟發展前景，下面就請國家統計局中國經濟景氣監測中心副主任潘建成先生給我們作精彩的發言，歡迎潘先生！

潘建成：謝謝主持人！主要是根據一些數據給大家做一個解讀，時間比較緊張，我只能主要講一講結論。

主要講三個問題，一是全球經濟形勢的分析；二是對于國內經濟形勢的分析；三是熱點問題。

第一、全球經濟形勢分析

大概三個方面，一全球經濟形勢樂觀的情緒還是比較多，有些現象表明這一情況，三季度的實際數據和四季度的預測數據都顯示全球經濟在回升。但是我還要重點講一講面對這樣一個樂觀的數據我們應該怎樣去理解。全球PMI持續回升，創了44個月以來的新高，09年的3月份PMI接近55%(制造業)。我查了一下資料，這個樂觀的情緒從9月中旬就開始彌漫，之后一系列的數據也驗證了這種樂觀的數據是有依據的，比如說美國的數字從二季度探底之后就持續在回升，同比是回穩，環比從三季度就開始回升了。歐元區也是一樣，日本也是一樣，都是這樣的趨勢，預測的值還是在增加。這三個經濟體四季度的真實數據還沒有出來。

對于2010年的數字更加“樂觀”，我為什么要打個引號？因為2009年歷史數據出現歷史性的下滑，所以基數很低，所以數字很好看，2010年預計增長3%，但這個3%不是通常年份的3，是2009年經濟大幅下滑的3，有恢復性的意義。

我關鍵想講真的那么樂觀嗎？

第一個問題就是危機，危機完全過去了嗎？干凈了沒有？我覺得可能沒有，因為危機的根源是全球經濟的不平衡，而這種不平衡現在正在彌補，比方說美國需要增加儲蓄。增加儲蓄不是那么快的，第二增加儲蓄是對消費的反動，對于美國這樣依賴消費增長的國家來講，對經濟復蘇又存在著問題。

第二個問題，危機的毒資產并沒有搞干凈，泡沫增長過快，泡沫的消化還需要一個過程，現在是剛過半。

第三個問題，主要經濟體的財政赤字都在呈上升的趨勢，所以影響了這些國家的主權、信用，也對通脹形成壓力。

第四四個問題，貸款拖欠率仍然呈上升的趨勢，三季度無論是房地產貸款還是消費貸款都在上升。比如美國的信用卡三季度的壞帳率達到了10%，這些錢已經還不了了。

第五四個問題，失業率居高不下。一旦失業率那么高，不可能期望2010年貿易保護、貿易摩擦會有所緩解。

基于這些問題，很多人認為美國友可能會二次探底，我覺得這個事情目前還很難做定論，所以值得擔憂。

還有一個很重要的問題，世界經濟的復蘇目前的數字很好看靠的是什么？我特別認同穆迪公司做的一個分析，他認為美國三季度復蘇多辦是成果造成的，也就是危機來的時候繼續下降，回補庫存的過程實際上是帶動經濟危機的過程，這個調節是一個短期行為，因為危機來的時候，虧損是過度的清空，這個行為對美國GDP的增長貢獻很大，但是它是不能產生持續的貢獻。第二，失業率消費的貢獻與美國的消費政策密切相關，美國的消費政策汽車舊車換現金對于刺激政策很強，所以投資是負增長。在這種情況下，未來的增長的可持續性是有疑問的。所以有一個基本判斷，在全球經濟各國統一救市行動下產生了一定的效果，衰退的步伐已經接近尾聲。

第二、對于國內的經濟形勢分析

對于中國經濟來講，確實走出了一個截然不同的走勢，我們看到昨天公布的數據把它做成表的話就可以看到，標準的“V”形反彈還漂亮，我們景氣中心做的趨勢也是得到驗證的。而且在09年年底我們的進出口數據也出現比較好的回升。當然需要大家清醒的理解，這個回升是在去年12月份大幅度下降的基礎上的回升。1月份幅度還會很漂亮，但是這是因為去年是下跌20%、30%的幅度，所以對于進出口的問題不能過于樂觀。

我們國家的回升有信心的保證，PMI是表示信心的，PMI已經創了12個月的新高，表明企業家的信心在迅速回升。這個回升基數從工業來看的話，還是有市場的基礎的。我所說的市場基礎，最近很多人說中國經濟的回升國進民退的，從這個數據來看不支持這個觀點，工業增長最快的是私營企業，第二塊的是股份制企業，實際上是目前我們經濟的主體，股份制企業包括有限責任公司和股份有限公司。民營企業比國有控股企業要快，國有控股企業的增長速度除了在12月份上來之外，整個全年多數時候是低于民營企業的。

增長在原材料、耐用消費品都出現了上漲，尤其是汽車，產銷突破1300萬。這些都表明增長的態勢。

對于明年來講，非常重要的一點，這是去年的新開工項目增長比較快，意味著今年的在建和續建項目還比較多。今年的新開工項目可能會少一些，但是今年的投資增長還會保持比較快的速度，因為去年有這么高的新開工項目作為支持。

市場增長平穩較快，扣除物價因素，2009年比2008年還是要加快，尤其是汽車消費。我想特別強調一點，汽車消費很多人說是因為汽車促銷政策，1.6排量以下的汽車購置稅減半帶來的。我覺得不完全，更重要的是中國老百姓的收入，尤其是城鎮居民正好已經到了能夠規模的進入汽車消費的階段。

舉個例子，比如遼寧居民的收入是上海市10年前的收入，但是現在汽車價格是10年前的一半。這兩個如果相差5年的話，我們回想5年前北京、上海這樣的城市汽車消費已經規模進入家庭了。所以沒有理由說現在汽車不能規模的進入全國那么多中線的城市。而且現在的交通設施、高速公路發展的這么快。

剛才講的是增長，關于通脹的問題只講一個結論，不展開了，就是通脹和通縮的風險都不存在(至少2010年)。對于2010年的增長，經濟學家和企業家都表示很樂觀，2010年的增長投資可能會慢一些，但是出口可能會由負增長變成了正增長。這兩個一個慢一點，一個快一點，取決于我們的消費能不能夠在2010年出現突破性的轉型。中央今年提出一個很重要的觀點，就是要調結構。從微觀的基數也看得出來，企業家的訂貨在上升，企業家的用工也在上升，就是就業在上升，這些對2010年來上都是非常有利的。

但有一個問題，經濟的增長重工業明顯的高于輕工業，這意味著重工業是跟投資相關的，輕工業是跟消費相關的，重工業與輕工業的差距在拉大，意味著我們的經濟增長依賴投資的傾向在加大。

第三、熱點問題，關于城市化與房地產的發展

我認為中國未來的經濟增長動力主要是城市化，因為過去30年我們經濟增長取得了舉世矚目的成就。這個成就也有一個問題，就是我們的工業化發展得非常快，城市化明顯滯后與工業化，帶來的結果是投資、消費結構不合理，二、三產業結構不合理。所以未來城市化滯后這是一個毛病，正好在這個時候成為我們未來的動力，好事變成壞事了。

在城市化的過程中，我們有一個行業會起到特別重要的作用，就是房地產行業。這個行業我們知道對于經濟的增長，拉動作用是非常大，家電行業在2009年也出現了非常快速的增長。我們根據歷史數據分析我們發現，家電行業和房地產行業密切相關，因為中國老百姓買房子就會更新家電，包括紡織品和窗簾，家電是最明顯的。所以我認為房地產這個行業特別值得關注。

現在房地產有一個重要的問題，就是大家都認為房價偏高，又預計房價會漲。我前天參加了一個新浪樂居的房地產峰會，大家都預計房價會偏高。為什么會偏高呢？房價攀高超過了購買力，還漲就表明了有泡沫，這跟投資和投機有關系，怎么樣抑制投機和投資，我不認為當前的貨幣政策會轉向，但是針對資產泡沫動手術式的方法我是認同的。

還有關于城市化的另外一個題目我特別想提出來，當前的城市化專項另外一個潮流。過去中國的城市化主要伴隨工業化，所以哪個地方工業化發展得快城市化就快。但現在有一個新的特征，農民工在城市掙的錢，過去是把掙的錢在山溝里蓋房子，現在是在縣城買房子，把孩子接來上學。我認為這是一個非常值得關注的潮流，這個潮流也必將會推動我們國家城市化的發展，也可能會成為未來中國內需增長的一個重要的動力。

我就講這些，謝謝大家！

主持人：感謝潘主任的精彩發言！既然叫中國投資年會，我們就講講投資的事兒，中國的投資人也許沒有像最近一年半的時間那么的關注貨幣政策的動向，尤其是1月份，上調存款準備金率也好，包括貨幣政策也好，大家在股市里的錢總是誠惶誠恐的，有一點政策的波動就會影響到股市的動蕩。貨幣政策今年究竟會怎么樣，下面就有請權威人士為我們解讀，我們有請財政部財政科學研究所所長賈康先生對我們今年政策的解讀。歡迎賈先生！

賈康：大家好！簡要談一下對于當前的宏觀經濟形勢與財政政策方面的一些看法。

在最近的數據公布之后，我們可以更明確的肯定，在2008年11月份啟動4萬億的經濟刺激計劃已經取得明顯的成效。龍頭數據GDP的表現超出了一般人的意料，上個年度已經站在了8.7%的高位。在綜合來看，政府投資對經濟的拉動效益應該說已經有了明顯的體現，而且會進一步的發揮作用。工業生產形勢總體來說非常好，居民收入得到了增加，有一系列的民生政策讓民眾更加的實惠。

在這種擴張性政策執行過程中，政府通過財政政策、貨幣政策，總體而言，相對順利的實現了原來的調控目標。在財政政策的擴張方面，我們也非常關心相伴隨的風險問題，從基本的指標來看，上個年度安排的財政9700億，現在有把握的來說不會突破。這個9700億從年度來說是高峰，但是從絕對來說并沒有達到高峰。

2010年，現在得到的信息，按照中央工作經濟會議的要求，我們宏觀政策的基本框架不變。但是有一個微妙的表述上的不同，中央是說繼續執行積極的財政政策和合適的貨幣政策，原來是把適度的貨幣政策放在前面。是不是可以這么講，基本政策框架不變，而政策需要優化微調，增強它的穩定性和靈活性。在貨幣政策方面，現在的靈活性是適當的有所微調。最近我們看到有鮮明調整特征的這些信息，有一個總量上貨幣政策的優化主要是適當的收斂。而財政政策并不是簡單的比照這個特點，財政政策從具體的安排來看，今年赤字安排會跟上一年大致持平，絕對量會超過萬億元的水平。財政政策里面代表性的公共投資按照原來的計劃兩年4萬億的政府投資中央財政1.8萬億，今年把沒有用進去的5萬億全部安排進去，同時要注意繼續投入資金完成以開工的項目，而嚴格控制新開工的項目。我們應該符合規律，合乎邏輯，先把已經鋪開的攤子盡可能的按照原來計劃完成，這樣才能發揮政府資金最大的成效。同時所謂嚴格控制新開項目，只是在總體的把握上更加審慎的看待新開工項目。

同時我們要看到一個指標就是國債占GDP的比重，上半年度這個比重仍然低于20%，加上中國特色的很多隱性，主要是政府地方合在一起，可能要使這個指標翻一倍，要在GDP40%左右。從現在看來，這樣一個國債負擔率或者公債負擔率在國際上看也是非常低的。所以我們有把握在財政政策()的同時，把這個擴張掌握在安全區域內。我們有關鍵把握在經濟快速發展的同時，控制風險的問題。

這是一個比較籠統的說法，同時還要關注的是在這種擴張過程中間一些更需要區別對待、專門討論的問題。在展開之前，我先簡單說一下對這一年度大的走勢有什么估計，最簡要的說2010年中國宏觀經濟的走勢將是一個前高后穩的大模樣，我們前一季度GDP的指標會非常好看，既然09年第四季度已經站在10.7%左右，這個慣性還會延續今年的一季度。一季度的這個龍頭指標會相當的令人振奮。但是再往后，二季度這個特征還會一定程度上存在，三季度緩過來了，高的情況下，如果沒有政策托舉的話，一定是一個比較明顯的前高后穩的模樣，我們應該穩在8.5%以上，這是一個相對來說比較理想的又好又快的局面。

再往下簡要的談一下前面提到需要專門討論猜測優化問題，我想從財稅政策方面談四個問題，一是繼續擴張實施總量擴張，安排政策投資時，緊緊抓住結構調整和項目質量。4萬億本身在設計上考慮結構導向，有1萬億是公路、鐵路、基礎設施；還有4000億元住房、安居工程建設，3700億新農村建設，3700億的生態環境和有關的環境保護項目投資，另外也2000多億自主創新的投資和科教文衛的建設。很明顯是增加社會迫切需要的供給。

這樣一個導向下，應該把項目可行性抓住不放，不要再我們現在的體制下，由于種種作用，很容易在領導意圖確定以后，把可行性做成一個走過程，我們在制度建設上要努力防止這種問題，這樣才能在大的概率上提高項目的可行性水平和實際的績效水平。

哪怕你的項目可行性做得好，資金也是投入這個領域了，但是如果在項目施工質量問題得不到保障，這方面我們過去是受到嚴重教訓的，原因也比較復雜，每個工程環環轉包最后資金不夠導致偷工減料都有關系。

我們在調控中間，財政補貼這一手段現在還要適度運用的。比如前一段我們注意到豬肉價格明顯上升之后，能繁母豬這樣的財政支持安排。但是這樣的安排在幾個月上就看到豬肉價格下降的變化。按說應該是比較滿意的，但是仔細來看還存在比較明顯的問題，第一管理成本比較高，分散在千家萬戶農民那里飼養的豬其中哪些是能繁的豬需要一個具體的做法。我們平常所說的中國是一個人際關系特別有影響力的社會，人際關系體現為老百姓所說的干部家的七大姑八大姨家都有能繁母豬。有一個什么指標來核定是否準確也是很難做到的，成本很高，出現管理扭曲性也很高。我們要通過政府的力量。實際上從長遠來看，并不是授人以漁而是授人以魚，特別是我們后來又看到了，豬肉價格穩定以后，很快出現豬肉價格的下跌過程，又引起了一片抱怨之聲。

如果再往配套的市場上說，能繁母豬的政策性補助它的對價合理的形成沒有這樣一個機制，有關部門是國有背景的保險機構，獅子大開口一大筆錢，討價還價，定一個政策標準，不是一個合理的機制。如果從正面建議以后，這個事情應該怎么處理呢？似乎應該是這樣一種情況，豬肉價格在上升的時候，政府首先要容忍價格的上升。價格上升首先是農民方面得到好處，所謂弱勢群體增加他們的收入能力，改善生活水平。

再有政府需要出手介入市場運作的時候，政府應該考慮把錢直接補到低保的標準上，讓最低收入階層享受低保標準他的實際生活水平沒有變化。這些人穩定了，整個社會就穩定了，中層階層以上的人他們消費豬肉是有能力的。這個時候，可以給更多農民以實惠，可以穩定全社會的安定局面，同時又使農民在市場經濟的環境里面，他們自己去體會怎么樣在市場經濟的大海里游泳，增加他們在市場上的經驗。政府還可以考慮把自己掌握的庫存比較集中的投放出來，在市場上起到一個評議價格的作用。反過來價格偏低的時候，政府可以出手，把市場豬肉比較多的收過來增加庫存。這種做法特別值得我們在今后優化政策方面去探討的。

第三要適度考慮債務資金，防范風險。2009年值得肯定的一個制度建設是地方債已經登市，納入省級預算，還本付息要由省級牽頭。通過標準的預算程序來實施。

2000億這樣一個地方債前面加了一個附加條件，財政部帶領實施。下一階段，再要修改預算法，就水到渠成，順理成章要正面的推進，地方政府在什么樣的情況下，進入什么樣的程序、什么樣的監督來發行。但一般的一般人估計6萬億甚至更多，2000億是少數。更多的地方融資平臺還要靠近低端的，應該按照有補有梳把他引導到陽光的狀態。與中國特色的現代化發展過程更加結合在一起，能夠規避各種風險，但是它在風險同時，透明度上去，它所可能導致的某些矛盾的積累、風險的積累，一下被某個導火索而引發，這個公共風險不能得到很好的規避，所以所以我們既要用這個機制，法制化、透明化，最后讓它規范化。

最后一點，還要特別注重中國的調控，要緊密結合機制轉化和深化改革。我們現在講是一個既無明顯的通縮壓力，又無明顯的通脹壓力，通脹主要處在預期管理的階段，這樣一個深化改革的良好時機。但這個時機會不會過快的消失掉？前段時間說煤電出現過度的緊張，是不是跟前一段的反常氣候有關？我們一直在關注他。前一段時間一直想動的資源稅一直動不了，中央考慮的是信心比黃金重要，現在機會來了，設取相關的方案和經濟杠桿，促進經濟結構的轉變和優化。哪些是落后產能，靠經濟杠桿來決定誰出局誰優化。我們的發展方式會得到經濟手段的支持，在市場經濟合理的機制里面，又加入政府合理的政策引導，是一個最為看重的政策。

這些看法不當的地方請各位批評指正。謝謝大家！

主持人：謝謝賈所長！確實對公共財政政策的方面非常權威和獨到，說起政策來、說起數據來非常的熟悉，一點結巴都不打。

在座的大部分可能都是個人投資者，去年在市場中，個人投資者掙到錢的人大家能不能舉個手？去年的市場給了我們很多驚喜，也給了我們很多迷茫。婁剛先生掙到錢了，剩下的人是不是都沒有掙到錢？沒有掙到錢的能不能舉下手？或者虧錢的。一些投資者跟我說了一個數據，他說去年只有1/3的人在股市中掙到錢了，2/3的人是虧錢的。今年1月份的政策讓很多滿倉的朋友迅速半倉或者空倉，很想聽一聽在年初的時候聽一些權威人士的解讀。下面就有請此次投資年會的協辦方北京大學金融與政策研究中心的主任曹鳳岐先生為我們做精彩的發言，有請曹先生！

曹鳳岐：大家下午好！大家下午好！為什么讓你們大點聲呢？我今天講的一個問題是希望大家增向資本市場投資的信心。

今天時間關系，我簡單講我們今年還應該對資本市場有信心。

第一、2009年中國資本市場取得了很大成績

金牛奮力耕好田，寅虎生風來接班。去年我們做了兩件事，第一件是我們在股市上恢復了新股發行，第二推出了創業板市場，當然還有第三個股指從去年的3月份1647點漲到最高3000多點，那也是差不多翻了一倍了。

境內市場了共實現了融資4461億萬，2009年我們有99家企業上市，創業板也推出了，所以我們去年已經有所注意中小企業的問題。

2009年共有150家上市公司實現再融資，56家公司實現重大的資產重組，有很大的交易規模。應該說2009年成績還是比較大的。

第二、發展和完善多層次資本市場是今年的重要任務

第一，還要進一步的發展資本市場，如果說發展資本市場就會給我們投資者提供更多的投資機會，首先當然還要繼續培育藍籌股市場，特別是還要發大盤藍籌股，這個對平穩的市場或者整個市場的發展打造航空母艦很有好處。

第二，要進一步發展和完善創業板市場。為更多的自主創新、高成長性的中小企業、民營企業、中小高新技術企業提供投融資渠道。

我們在完善過程中，為什么創業板一下子炒到那么高，還與我們的數量太少有關，第一批上了28家，作為中國的中小企業要創業板，我們發展他們就有更多的中小企業要上市，所以今年我想應該有更多的中小企業在創業板上市。我們想如果創業板一年沒有400家、500家上市，那你就別搞創業板了，我們已經有中小企業板了，還搞什么呢？我們讓更多自主創新企業、高新技術企業上市。所以今年這個版肯定要非常大的發展，要讓更多的中小企業在這個板上上市。

第三，今年天津產權交易所26號就要掛牌了，要建立健全非上市公司股份轉讓系統(OTC)，改善和推進面向法人的產權交易市場。制定代辦股份轉讓系統擴大試點具體方案，并盡快付諸實施，對一些非上市公司沒有交易上市的，他們進行產權的轉讓、資產的重組是非常有好處的。所以這一塊今年要作為一個很大的發展。

第四，中央已經說了好幾年了，應該大力發展企業債券市場。在國際成熟的資本市場上，發行企業債券是一個重要的融資手段。像美國，他債券的融資已經超過了股權融資，中國這個市場一直沒有發展起來，當然有很多的問題，包括信用體系、管理體系。今年我想在企業債、公司債的問題上，我們應該有很大的發展。這樣也會給更多的投資者提供一些投資的工具和投資渠道。

第五，進一步發展和規范私募股權基金市場。這個發展對于發展中國的經濟，改善中國的結構是非常好的，我們今天存在的問題是不規范，到現在的問題，中國沒有一支創業投資基金，私募股權基金法律定位，陽光化還不夠，這些問題都要進行解決，今年的市場肯定要發展。

第三、要繼續堅持資本市場制度和工具創新

出現金融危機之后，我們說美國金融創新過度了，出現金融危機了。不要拿中國和美國比，中國和美國是不一樣的，我們的金融創新是不足的，美國是金融創新過渡，這是兩個概念，所以我們還要繼續的創新。除了商品期貨，還要搞大宗農產品、石油物資之外，今年年初推出融資融券的試點和開展股指期貨的業務，這都是非常重要的舉措。

在金融危機的時候，推出股指期貨的國家和不推出股指期貨的國家，他的股市振蕩是不一樣的。像美國，當時最長的時候，跌了42%，中國跌72%。所以說對于發展股指期貨、對于平衡市場回避風險、發現價格、改變單邊股市是非常有好處的一件事。

在這里要多說一句，融資融券業務和股指期貨業務，我們散戶、小投資者要審之，因為這是一個零和游戲，我們的資金也很少，經驗也很少，信息更不充分。所以在這個時候，大家投資的時候一定要注意謹慎。

四、必須進一步完善金融監管體系

五、金融股市或許比去年走得還好些

我這里寫的是今年股市或許比去年走得還好些，這句話有人理解說漲多少點呀？我本人從來不預測點位，這不應該是我做的事情。我說得好第一宏觀經濟今年肯定還會向好，在宏觀經濟向好的時候，我們的股市為什么不能向好呢？這是第一。

第二，今年需要更好的發展中國的資本市場。為什么呢？今年我們提出來重點是結構調整。去年我們是采取以投資來帶動整個發展克服金融危機的問題。但是大家知道去年主要是靠政府投資，主要是靠財政投資、主要靠信貸來支持的。現在問題是經濟恢復了，但是結構的問題暴露的非常充分，就是說我們存在很多問題。還有我們的民營經濟、民營資本參與得太少了，現在要進行經濟結構調整，尤其重點是搞城鎮化，要搞一些民生工程，我們需要更多的民營資本進來，靠什么？靠資本市場。

所以又說了，去年9.6萬億，今年目標是7.5萬億，實際上這不是緊縮了嗎？7.5萬億也不叫緊縮，7.5萬億在歷史上也非常高了。關鍵我們的思路沒有打通，我們完全還是靠財政、靠銀行的信貸來解決中國的經濟問題。應該轉變思路，靠市場、靠資本市場來解決，這就對了，這就是說國家、政府、人民、民營都參與，這就是我們的方針。如果這樣來看，7.5萬億并不少，因為我們有很多的社會資本、民營資本參與進來。從這一點來說，今年肯定還要大力度的發展。

這是我講的為什么看好，我是講發展我們會有更多的投資機會。但是今年的股市應該說確實存在很大的不確定性，可能今年是振蕩行情，為什么呢？現在有兩個擔心，一個是擔心通貨膨脹，一個說現在是資產價格泡沫，資產價格泡沫一個是房地產，一個是股市。我上次在一個論壇上講過，房地產可以說是一個泡沫，但是股市現在是不是不要說是一個泡沫？現在這種股市整個二級市場來說，大概是25倍左右的市盈率，從中國目前的情況來看，應該說還差得遠，如果說這些泡沫，再打壓，整個就不行了。中國市場從來不缺資金，從來缺的是信心。去年股市好，是因為我們信心上來了，今年我們剛開始就把信心給打下去了，這股市能走好嗎？所以說不應該打壓股市，應該給大家以信心。

所以從市值上來看，我們不能夠把股市現在泡沫看得很多，事實也不是這么回事，而且會對整個資本市場有一個非常大的打擊。這是第一個怎么看資本泡沫的問題。

第二通貨膨脹預期。今年一開始就出現了點問題，剛開始一周，就提高存款準備金率，然后又謠傳信貸也不貸了，而且要加息了。實際上的法定存款準備金率的調整真正發生作用三個月以后，中國的經濟政策落實到實體3個月。第二天為什么就跌了？信心問題，心理問題。所以我個人認為，從目前來看，一只能說通貨膨脹預期或者說我們進行通貨膨脹預期管理，而不能把這一問題看得太嚴重。為什么呢？中國經濟剛剛恢復，剛剛發展。二我們的物價剛剛轉正；三我們有一些溫和的通貨膨脹，對經濟發展有好處的，解決就業問題，尤其農民，農民的糧食、豬肉、石油價格上漲，對農民是有好處的，看到沒有，這些問題我們應該注意，我們又解決問題，而不能現在就把通貨膨脹的問題說得那么嚴重，好像馬上政策就要退出，貨幣政策要轉向，這樣來說，對經濟的發展、對股市是不好的事情，我們主要還要發展經濟，要解決就業問題，要解決資本市場問題，問題非常重要。

當然，我們投資者應該學會在股市振蕩中把握投資機會。也就是說，股市漲了可以賺錢，股市跌了，也是可以賺錢的，不是炒點，而是炒股票，炒股點是沒有任何用處的。所以說我們要學會在股市振蕩中來投資。有人說，現在推出股指期貨合適不合適？我說最合適。股指期貨沒有振蕩就沒有股指期貨；二應該說在目前的點位下，不是說滬深300，而是說目前大盤的點位上3000點左右推出的時機是最合適的，要6000點的時候，大家都會做空，要1600點一下的時候，大家都會做多，所以現在是最好的機會。

大家掌握投資的機會，要波動性投資，投資績優股等等，在股市的振蕩中得到賺錢的機會。所以有人喜歡振蕩，當然不能振蕩得太厲害。有人說股市不振蕩就沒有投資的機會，沒有賺錢的機會，所以我們要把握這個機會。

總的來說，今年對股市、對資本市場還應該有信心。從長遠來說，我們應該對中國資本市場發展有更大的信心。謝謝大家！

主持人：謝謝曹先生激情澎湃的演講！我們今天的主題叫“信心與睿見”，但是我覺得可能一朝被蛇咬，十年怕井繩，經歷了大跌之后，可能余波未盡。

下面有請中山大學中國與世界研究中心的主任李滔葵先生做主題發言，有請李先生！

李滔葵：謝謝主持人的熱情介紹，也非常感謝《每日經濟新聞》邀請我來參加在這么一個重要時刻召開的投資年會—信心與睿見，的確我們這個年代最需要的是信心，還需要睿見。

中國在經歷金融危機之后，現在處于一個什么樣的狀況？這個問題必須要搞清楚，只有搞清楚這個問題，才能夠更好的把握我們的投資。所以想利用這個時間，跟各位交流一下我們在應對金融危機之后處在的一個特殊時代以及蘊含的經濟調整重要任務的看法，由此引出一些關于投資戰略方面個人的不成熟想法。

昨天剛剛見證了中國經濟新的一輪統計數字的公布，這個統計數字的公布也給我們提供了一個寶貴的機會，讓我們來反思一下金融危機給中國經濟所帶來的一切一切。我想金融危機給中國經濟至少帶來兩個方面深刻變化，一是告訴我們像過去那樣依賴出口、依賴外部市場、依賴過度的政府主導投資的增長方式、發展方式恐怕必須調整了。尤其是依賴外部市場的增長方式需要調整。所以金融危機在去年，讓我們有驚無險，讓我們嚇出了一身冷汗。在去年這個時候我們召開年會，那時候的心情絕對沒有現在這么輕松。這是一個方面的變化，告訴我們必須要進行結構的調整了。

第二，逼出來大國崛起，金融危機逼著我們仔細審視自己的地位，逼著我們扮演一個大國的崛起。正是因為金融危機，G20集團的概念劃為現實。2008年的11月，當金融危機進入高潮的時候，美國的總統小布什還不知G20是什么意思。中國的領導每次去都放在最重要的位置之一，都擺在每次開會的東道主左邊和右邊一起照相。金融危機告訴我們必須要審視我們的大國地位，昨天公布的統計數據更是明確的告訴我們一件事情，總體經濟的規模已經高達4.9萬億美元，在2009年年底，根據我的不完全推算，日本經濟在2008年底，他的經濟規模是4.93萬億，如果按照過去兩年的平均日元兌美元的匯率來計算，日本經濟在2009年的年末，大概也在4.90萬億左右。也就是說，我們的經濟規模已經和日本基本相仿，而且在2009年如果超過日本，我一點也不奇怪。這也是我在2009年年初反復提出的一個預測。我們在經歷了金融危機之后，中國的經濟總體規模已經接近或者超越了日本的經濟規模，成為世界第二大經濟體，而我們出口貿易的規模已經超過德國成為世界第一。

進入這么一個大規模體量的中國經濟，它面臨怎樣的風險呢？讓我們想起日本在80年代初碰到的一系列的麻煩，這一系列的麻煩我稱之為“日本病”，日本病兩個表現，第一就是依賴出口市場化解自身過剩的出口；第二個表現在依賴出口儲蓄率非常高的環境下，產生了大量的資金，也同時產生了本國貨幣升值的預期，本國貨幣升值的預期又吸引外國資金進入本國，推動了本國資產價格不斷的上升，產生了泡沫。

尤其我們看到上個世紀90年代初開始，日本的資產價格出現了迅速的調整，調整之后帶來一系列的惡果，包括金融機構資產負債表迅速的惡化。包括今天我們稱之為“僵尸”的金融機構，像墳墓里挖出來的尸體一樣，他們不可能推動經濟的發展，因為他們資產負債表已經受損。這就是日本進入了長達12年至今仍未走出這個泥潭的根本原因。

反過來看中國經濟，我們基本上超過了日本的總體規模之后，我們必須承認我們的宏觀經濟、我們的經濟運行中間也出現了至少表面上看“日本病”的征兆，盡管這個病根還不完全存在，但是征兆已經出現了。首先我們也是依賴外部市場，我們在金融危機前，進口加出口除GDP的比重高達65%，曾經高達70%，09下降一點。我們的外貿順差占GDP高達9%，接近10%。這些數字已經超過日本80年代的數字。同時不可否認，我們的資產價格也處在高位，至于有沒有泡沫，我們可以商量，可以討論，但是資產價格處于高位這個事實恐怕沒有很多爭議。比如說我們的股市，剛剛曹老師說股市的市盈率在25以上，我把市值造成加權平均，這個市值我算出來遠遠不止這個數字。我們房地產的價格也是非常高，房地產價格除以租金比是20到30左右。如果你靠投資與房地產獲得收入的話，你每年的收益率刨除物業管理費、刨除應交稅收之外，還低于今年一年存款的零利息。同時房價超過大多數中位家庭可支付的能力，需要10年、15年甚至20年以上的收入來支撐。

所以種種跡象表明我們的資產價格也處在高位水平，但能不能說中國經濟已經患有“日本病”呢？這個結論下得過早。我可以講我們完全有條件從現在開始采取一了政策杜絕“日本病”呢根絕“日本病”呢哪來的信心？基本就是兩點，第一中國經濟的發展水平還遠遠低于上個世紀80年代日本的經濟水平，當時日本人均GDP應該是2.5萬以上，而今天中國的人均GDP水平按照購買力來算也不過600多美元。這么低的發展水平，就意味著我們有大量的發展潛力，我們可以在發展中間化解一些結構矛盾，在發展中間化解資產價格過高所帶來一系列的問題。

第二個原因更加重要，特別是重要，我們的經濟發展本質跟日本是不同的，也許過去30年很像，再往下看，下一個30年本質上肯定是不同的。為什么？就是一個道理，我們中國的人口基數遠遠超過日本，日本的七八倍以上，這么大的人口基數表示我們有巨大潛在的國內市場，這個市場只不過現在還沒有完全被我們挖掘出來，在沒有完全挖掘出來的情況下，短期內依賴著外需，依賴歐美市場，一旦國內的大市場形成的話，就像我們這家報紙NBD一樣，你們多牛，美國有NBA中國有NBD。NBD是什么？北京話叫“牛逼日報”，你們多牛啊，從成都搞到北京來了。這么大的市場難道沒有潛力嗎？難道還需要歐洲、需要日本來買我們的產品呢？所以本質上來講，完全可以走出一條跟日本完全不同的道路，本質上講我們應該有信心，我們缺的是遠見，缺的是信心。有信心還不夠，還得有遠見，遠見在哪里？第一就是國內大市場，出口比在國內慢還容易，這就表明國內大市場的形式出現問題了，交易成本過高，一旦出了問題就表明沒有潛力。所以第一件事情就是要啟動國內大市場，徹底打破各種各樣行政、非行政、金融、人為的隔閡，打破隔閡，產生大市場，產生大市場中做強做大我們的企業，包括媒體企業。只有做強做大了企業之后，我們才能夠從根本上獲得國際競爭力。

這是第一件事情，這件事情在2010年已經成為一個重點，所以2010年我個人認為關鍵詞是“調整”，我們不發愁在2010年還會有比較快的增長速度，但是我們擔心的是增長質量，擔心的是把一些本質應該進行的改革推行下去。這就是第一件事，杜絕“日本病”，要進行行政改革，要進行一些根本的變革。這里邊包括夯實經濟發展的社會基礎，社會基礎很重要的一方面就是房地產，房地產在未來一段時間在我看來大方向非常明確，只是逐步逐步把它從一個資產投資品的方向轉為一個消費品，轉為一個支撐經濟競爭力的產業，讓那些需要發展的企業和機構，讓他們的職工有安心的、有價格適中價格不錯的房子可以住，而不要成為投資品。

第二杜絕“日本病”，這跟我們的議題非常相關，資本市場整個金融業需要深刻的改革。我們的金融業是一個怎么樣的水平？一方面有大量的資金聚集在中國經濟中間，經濟比重高達170%，這在全世界是創紀錄的。我們的預算現在是8萬億美元，8萬億的美元來追逐相對有限的資產，你說這個價格高不高？當然會高。這種情況下，我們的資本市場難以有一個長期的、健康的發展。所以，整個金融業發展的基本思路，未來5年、10年是非常清晰的，那就是要想方設法增加優良資產的供給，通過增加優良資產供給這個方式，不僅把資金從房地產這個產業里面給吸引過來，不要炒作房地產。當然房地產需要深刻的改革，還談到二次房改，今天不展開。另一方面，還要讓我們的資本市場給百姓帶來貨真價實的令人放心的回報，不僅僅從價格的上升談點位，從點位的上升獲得回報，而且要從企業的現金分紅中間獲得好處，這個是大勢所趨。

2010年資本市場我完全同意曹老師的觀點，資本市場是個大發展之年，這個大發展是指我們資本市場的金融工具將會大量增加，包括融資融券，包括股指期貨。同時資本市場里面的優良資產還會大量增加，我們必須看到由于2010年是一個經濟的調整年，宏觀經濟的波動、政策面傳出的消息會是非常非常多的。所以不可避免的，2010年我們的資本市場也將是一個波動年，波動和發展看起來矛盾，實際上是統一的，一方面有各種體制的完善，有大力金融工具的推出，是大的發展年，同時價位在波動。所以投資者必須做好思想準備，在波動中，完全應該可以抓住機遇；在波動中，那些基本面比較好、增長力比較快，歷史上又能夠兌現承諾，能夠恪守承受，能夠搞大量現金分紅的企業，一定能夠或早或晚或快或慢的冒出來。我希望投資者仔細研究單個企業自身的財務狀況和發展狀況，而不要把我們的投資理念建立在宏觀面、建立在政策面。這樣一個理念我相信不僅在2010年能幫大家取勝，在未來若干年都會幫助大家有一個很好很好的回報。

總的來說，我自己是非常有信心的，雖然在不同場合講后危機時代中國面臨的經濟環境不是更加輕松而是更加嚴峻了。但必須看到，經過30年的改革開放，市場機制已經深入人心，我們的經濟基礎已經比30年前大大提高。在這么一個大環境下，我們完全有信心、完全有條件，我們在“日本病”發病的初級階段，就能夠在根上把“日本病”的病根給杜絕掉，只有這樣子，經過大規模的調整之后，我相信我們的經濟在未來10年、20年，還會有相當一段時間平穩較快的增長，在這種平穩較快增長的大環境下，資本市場一定會越走越好，各位投資者也一定會在不斷發展的宏觀經濟和資本市場中，真正的獲得長期的實際回報。

謝謝各位！

主持人：感謝李教授的精彩發言！我不知道大家是不是經常到海外旅游，我有一個經歷，就是海外的旅行社他們的當地地陪特別喜歡帶中國的團，臺灣的團不喜歡帶，日本的團不喜歡帶，韓國的團也不喜歡帶，覺得他們很吝嗇。前段時間，華夏時報一個總編輯跟我說，中國一個消費者在美國的LV店里買了8個包。我們流行一個詞叫中國制造中國最貴，為什么會出現這樣的情況？我希望在座跟制造業有關的老總想一想這個問題，讓我們名副其實的成為一個制造業大國和消費業大國。

接下來聽一聽一位來自投行的專家給我們解讀一下2010年的資本市場，摩根史丹利的董事總經理、中國策略師婁剛先生，他的題目叫做“2010中國股市策略金鳳花和再平衡”，我覺得這個題目有一種術語和技術相結合的幻覺，這究竟是一種什么樣的投資方式呢？下面請婁先生給我們解釋一下。歡迎婁先生！

婁剛：大家下午好！謝謝《每日經濟新聞》邀請我有這樣一個機會在這里跟大家分享一下2010年我們對股市的一些看法。我們作為投行，主要是在境外投資，包括對A股也有一定的關注。

前面很多嘉賓、領導講得非常好，都是站在管理者的角度或者監管者的角度，我這里只能站在投資者的角度，跟大家談一談2010年變幻莫測的宏觀局面。首先2010年肯定還是一個宏觀年。2009年是復蘇的一年，是政策進入的一年，2010年復蘇后的一年，也是政策退出的一年，政策的退出肯定會成為一個拐點。政策的退出肯股市一定會對資金成本更加敏感，而不是增長的潛力更加蠻干。

簡單展開說一下，任何一個風險資產的類別，股票是典型的風險資產類別了，它的主要驅動因素有三個，一個是內生的增長，企業一定要增長，沒有增長的企業沒有人去買。第二就是政策，第三是通脹。前兩個是加項，后兩個是減項。

2009年是一個驅動的時代，在2010年是一個退出的時代。首先講第一個政策，比較簡單，給大家的建議2010年不要盯牢政策，盯牢政策你會怎么盯怎么被動。為什么說政策是被動呢？2009年政策做就對了，2010年為什么不能盯著政策做？2009年是政策驅動增長，2010年是增長驅動政策，它從股市的領先指標變成滯后指標。

第二增長，大家也不要花太多時間去研究今年到底是9%、10%還是11%，我告訴你意義都不大，為什么？高位疊加式的增長變化對股市影響不大的，轉向性低位的反彈影響很大，一個經濟從萎縮到開始成長，這個影響很大，5%到9%影響很大，9%加速到10%影響不大。而且一些主要投行的預測，基本上沒有脫離這樣一個圈子，也就是大家有一個強烈的共識。既然沒有這么大的風險，而且是高位微小的區別，沉迷于股價里，這個意義不大，對股市有被動的一定是有風險的因素。

第三通脹，前面有專家把通脹已經講得非常透徹，我主要從投資者的角度來講一講通脹怎么來把握。大家對發展中國家的經濟通脹預測非常大，預差值最高和最低差4%，完全沒有方向的，因為對增長沒有方向，所以對資本市場也存在著分歧。

通脹是全球化的，尤其在經濟全球化了以后，商品全球化了以后，金融全球化了以后，通脹一定是全球化的，一個單獨的區域經濟不太會發生通脹，但一旦發生通脹，一定逃不過幾個要素，無非是能源、商品全糧食。

還有我們要搞清楚通脹的發生機制和傳導機制，這么多專家這么多分歧，有人說有通脹，有人說沒通脹，其實他們沒有講清楚自己的立場。大家講的是一回事，沒有一個專家說永遠都不會有通脹，大家的分歧是存在在它的傳導而不是在它的發生。我們知道，通脹的源頭在貨幣，當我們出現了貨幣的大幅供給上升的時候，我們就已經種下了通脹的種子。這個時候我們要爭論的不是會不會有通脹，而是什么時候會通脹。通脹的傳導機制是經濟的增長，沒有增長的經濟，在貨幣亂發的條件下，只會有資產價格虛高，這個在美國去年已經預見了，美國大量貨幣的投入，經濟萎縮，失業率上升。中國也是一樣，我們雖然基礎貨幣投入不大，但是我們M2投入非常大，在這么大增速的時候，中國不僅股市是漲的，樓市也是漲的，商品也是漲的高。通脹是個高商品價格，所以通脹沒有傳導，什么時候傳導？肯定是今年。

這三個要素里面，把握最要緊的是通脹，通脹的重要在于它會決定政策，政策是看著通脹走，政策不會看著增長走。

這里舉了一個例子，中國不是一個政府市，好像老百姓老說是政府市，賺不到錢。中國肯定不是政策市，中國的政策也是反周期的。上一輪的宏觀調控，股市是怎么漲的？所以不要把政策當成市場的主流，它只是市場的一個要素，政府也是市場的定價要素。最后要買股票還是賣股票，要得出一個凈值來決定。

政策緊不等于市場緊，因為中國不是這么回事。你要看它從什么樣的基礎上來收緊。政策的力度和它的方向同樣重要，去年貨幣投入新增貸款占GDP的35%，今年少說有20%。從2001年到2007年，平均的新增貸款占GDP比例也就百分之十幾。今年政府再通縮，也不會出現影響企業基本運營的狀況，他會對投機有一定的抑制，但是對經濟的正常運作、企業正常運營不會有太大的影響。所以基本面增長無憂，運營和融資狀態一定是良好的。資金面一定會比去年稍微緊一點，緊到什么程度？主要是對國內投資和投機的抑制。對境外市場，尤其H股市場，中國的緊縮絕對不等于香港的缺水。所以中國的股市在這個周期里面不用太擔心市場的表現。

中國的通脹無近憂有遠濾，為什么無近憂？你看國際糧價，中國政府手里有大量的糧食籌備，糧食壓得住，通脹就壓得住。化肥跟原油會有三到五個月，化肥一旦漲，中國的通脹可能就管不住了。

這是一張圖，過去五十年美國預測同的預期錯了，他們統統完了12到18個月。給大家看這張圖不是說不相信經濟學家，而是應該有一個正確的認識，通脹有強烈的預期性，預期不會預期責任，所以通脹往往會出人意料。

什么叫金鳳花？金鳳花就是不溫不火的狀態，在西方被稱為Goldilocks。就這個金鳳花維持多久？我覺得是一個短暫的金鳳花狀態。我們從高增長低通脹向高增長高通脹的轉移過程中，市場的估值會有一個短暫的放大。所以今年對市場的觀點最起碼在可預見的未來還是相對比較樂觀的。

講一下資產配置，應該參與經濟的全面增長和第二波復蘇。如果你還盯著資產價格的早期受益企業，這個經濟就真的不會好起來。現在的行業是消費和驅動的行業，包括網絡媒體、保險、能源，我們低配的行業是在早期在政策中獲得巨大收益的行業，包括銀行、地產、原材料。同時也暗含了三個主題的投資，今年的通脹投資策略和政策緊縮投資策略和成本防御策略是三個合一的，多保險，控保險、地產、多能控采掘，多電信、多媒體、多互聯網。

再平衡，什么叫再平衡？失衡過度以后，一定要找一個再平衡。不用花太多時間說中國為什么再平衡，就是因為我們發展了太多再平衡。居民儲蓄率嚴重上升，從08年70%多到的水平現在已經突破了80%，這個一定要找平衡。其次銀行貸款余額占GDP的比率嚴重攀高，這個把03年以來下降的全部一并抹回去了。在東部沿海地區房屋負擔能夠嚴重下降，這個也要講平衡。其次政府在經濟增長中所占的比重嚴重上升，這個也要講平衡。

平衡的結果一定是市場推動資金成本的上升，抑制投資，產能過剩，進行市場性的淘汰，總體增速一定會下降。這些在2010年以后很有可能會發生，在這段時間以內，股市應該經歷一段相對痛苦的時間，但這也是投資黃金期，我們建議超配一下醫療、教育、養老、消費金融，因為這是下一輪中收益最多的行業。

最后跟大家探討一下風險，從目前的經濟增長來看，無非是由增長和通脹來決定市場的狀況。你就看增長和通脹的排列組合，就是四個排列組合，現在從低增長、低增長、通脹進入到高增長、低通脹進進入的過程是在2009年二季度開始，什么時候結束不知道要看通脹什么時候來臨。下一個階段就是高增長、高增長、通脹的階段，這個時候應該是你的賣出期，不是說馬上就賣，而是逐步要把你的股票清空。

現在我們所處的時間應該是在一個高增長、低通脹的點上，高通脹、高增長可能是今年下半年。所以現在我們還是持有股票的，而且如果市場有比較大的下跌，會逢低買入。

最后總結一下今年統一的觀點政策由進入到退出時代。增長這個東西也不要太多時太多時間去研究，最主要的是把通脹有一個充分的意識，意識到它的不可預測性，意識到它對政策的推動性。如果把第一和第二個觀點加起來得出一個結論，市場在2010年對資金的敏感度遠遠大于對增長的敏感度。資金成本發生變化，銀行間市場發生變化，一定要非常敏感。

你把第一和第三個觀點加在一塊，得出對今年市場的判斷，它是一個沖高回落的狀態，是一個非常戲劇化的狀態。所以今年最主要的是要把握賣出點，而不是什么時候抄底的問題。

把第二和第三個觀點加在一起，就可以看到，在股價上面，抄底已經不再是關鍵，要把握賣出時機。

最重要的一個結論，通脹是全球化的，資金成本制約變量在境外而不是在境內，中國緊縮不怕，中國的基金經理也要盯住美國的房價做中國股票。

這個就是我們對系統風險的全面把握，當然只是一家之言，有片面和不準確的地方，還希望各位領導指正。謝謝！