節后債券收益率或將上行

2010年02月12日 04:40
來源：中國證券報－中證網

0人參與0條評論

主持人：中國證券報記者葛春暉

嘉賓：安信證券高級固定收益分析師劉海東

東海證券固衍部高級分析師諶世光

2月份或現實際負利率

問：2010年1月份CPI同比上漲1.5%，低于市場預期；PPI同比上漲4.3%，高于預期，你認為是什么原因造成的？未來通脹形勢將如何演變?

劉海東：1月份食品環比上漲1.8%，是自03年以來1月份食品單月環比的次低值，也是導致1月CPI低于市場預期的主要原因。

考慮到春節因素對于水果、水產品價格繼續推動；同時考慮到豬肉和蔬菜價格的走勢，我們判斷2月份CPI環比漲幅大概在1個百分點；2月份翹尾因素為0.8%。加總翹尾因素和新漲價因素，預計2月份CPI同比上漲2.5%。

另外，從趨勢上看，國內PPI走勢基本上與美國同步。而始于2009年三季度美國PPI的大幅反彈源于其補庫存的推動，這樣的推動可能最晚在今年一季度結束。因此，盡管近期國內PPI將繼續上升，但持續時間和上升幅度都將有所減弱。

諶世光：CPI方面，1月同比增速略降，環比增速放緩，主要是由于去年1月春節效應使得同期基數較高，再加上今年1月天氣因素對食品價格影響減弱，使得食品價格上漲趨緩。PPI環比增速超出市場預期，再加上去年低基數影響，使得同比增速大幅上漲。

我們認為2月CPI將繼續保持升勢，同比增速將達到2.6%左右，超過1年定存利率，實際利率降為負值，而3月CPI將季節性回落，因此1季度CPI增速仍然溫和可控。2月PPI環比增速將有所放緩，主要原因是1月美元指數表現強勁，國際大宗商品價格已從高位回落，這將制約PPI繼續快速上行，而且近期商務部公布的生產資料價格指數也出現了回落跡象；但從同比增速來看，由于去年低基數影響，2月份將繼續快速上行，預計將達到5.5%左右。

信貸受限商業銀行主動配債

問：1月份人民幣新增信貸1.39萬億，從信貸結構上看，有哪些值得關注的變化？

劉海東：1月份新增信貸再次出現萬億以上的規模，但較2009年1月份的1.62萬億有所收縮。從細項數據看，商業銀行展現出壓縮票據融資和增加中長期貸款的調整行為，而這也正是2010年1月與2009年1月信貸結構的主要差距。從商業銀行月初展現出的放貸沖動來看，最終的放貸結果應當與央行在1月下旬采取的信貸額度控制有關。在此背景下，我們觀察到兩個層面的影響：第一，實體經濟流動性中性略偏緊。票據直貼和轉貼利率1月中下旬以來的高位盤整走勢，比較清楚地顯示了這點。第二，商業銀行在資產配置中主動增加了債券資產。一方面，中長期利率產品收益率在1月下旬出現明顯下行；另一方面，從1月份托管量數據來看，商業銀行在二級市場買入債券資產跡象明顯。

諶世光：1月新增信貸基本上都是上半個月投放的，而在央行以及銀監會進行了一系列調控措施后，下半月銀行紛紛停止信貸投放、甚至主動壓縮信貸規模，調控效果明顯。從信貸結構上來看，中長期貸款大幅增長，新增約1.1萬億，占總新增規模的78.8%，主要原因為去年下半年隨著貨幣政策微調，信貸逐步受到控制，很多需求被擠壓到今年，特別是去年11、12月，樓市“末班車”效應產生了龐大的居民房貸需求，使得今年1月居民中長期貸款猛增至3433億，遠超去年平均水平。另外，票據融資保持負增長，說明今年信貸投放監管更嚴，虛假票據融資、季末沖時點現象將大大收斂。

上半年加息可能性不大

問：經過1月份的系列貨幣政策調控，結合1月份信貸、物價數據及對其未來走勢的判斷，你認為下一步貨幣政策調控的節奏和力度會怎樣？

劉海東：無論對于債券市場還是股票市場，影響最大的變量來自于宏觀調控政策的搖擺，尤其是針對信貸的調控政策。現在來看，我們對于這樣一個變量的猜測是：1 季度是政策的緊縮期，2季度是政策的觀察期，3、4季度可能會出現政策的寬松期。

諶世光：我們認為監管層將以更為嚴厲的行政手段確保全年信貸平穩投放，因此，預計今年各季度信貸投放將更加均衡，全年信貸規模將維持7-7.5萬億左右。但是，商業銀行“信貸沖動”只是暫時被抑制，只要“機會出現”必然大舉釋放，故央行后續的調控措施將不可避免，除了窗口指導外，上調存款準備金率，收繳差額準備金等措施還將會繼續采用。本輪通脹壓力主要來自貨幣供應激增。從對癥下藥來考慮，上調存款準備金率，加大公開市場操作回籠資金力度等量化調控手段更為直接有效。價格手段方面，上調基準利率對經濟沖擊很大，相比之下，公開市場操作利率水平調整更加靈活，具有指導意義，而且沖擊相對較小。預計上半年還是以量化手段回收流動性為主，加息可能性不大。

利率品反彈接近尾聲

問：你認為債券市場后期走勢會如何演變？在操作策略上有何建議？

劉海東：我們認為，在信貸行政控制仍在實施以及央行節后流動性回籠力度將顯著加大的背景下，商業銀行流動性充裕程度一定會弱于1月份；在資金面趨勢作用下，債券收益率可能會出現一定程度上行。在配置策略上，利率和高等級信用資產需等待收益率的上調再尋找投資機會；受需求的支撐，交易所的高票息信用債仍是最好的投資標的，可轉換債總體需要減持，但剛性配置需求可以考慮老券品種；浮息債泡沫猶在但短期風險不大。

諶世光：我們認為此輪利率品的反彈行情已接近尾聲，主要理由包括：1月信貸調控期過后，銀行信貸投放將恢復，而且利率品發行規模將逐漸增加，銀行配置壓力會有所緩解；2月面對大量回收流動性壓力，央行可能再次上調存款準備金率，流動性會繼續收緊。這些都會對債市形成一定壓力。操作策略上，建議投資者保持謹慎。對于交易型投資者，建議適度關注中長期高息票信用品的交易性機會，信用品如有中短期持倉，建議逢高減倉。對于配置型投資者，建議關注中長期政策性金融債，其收益水平仍高于歷史均值。