易方達劉震：2010年將成中國對沖基金元年(3)

2010年03月20日 02:50
來源：鳳凰網財經

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向大家介紹一下對沖基金，什么是對沖基金呢？實際上對沖基金很簡單，對沖基金就是私募基金，但不是所有的私募基金都是對沖基金，有幾個特例，全世界首家對沖基金是瓊斯在1949年建立的。在美國，對沖基金只對有資信的投資者開放，以避免政府直接監管。美國有一個類似于基金投資法的，我們的公募基金監管和美國的公募基金監管非常相近。對沖基金大部分采用有限合伙的形式，有限合伙人投資，一般合伙人負責日常管理，這個在中國慢慢開始有了。美國的對沖基金占世界首位，主要是監管比較靈活，而且離紐約世界金融中心。

對沖基金的投資標的通常是現金和無風險利率，這就是為什么我們說是絕對收益，絕對就在這個地方，投資標的不是市場，市場漲跌和你沒關系。對沖基金既收取管理費用，又參與業績分成，因為對沖基金是私人的架構，唯一的投資限制只是由于投資管理人和投資者之間的私人合同限定的，所以非常靈活，可以做很多事情，這就是為什么叫對沖基金(Hedge Funds)，其實Hedge Funds不是一個很好的名字，我剛回來的時候說對沖是從哪兒來的？香港人起的，應該叫避險基金。我們講對沖基金，為什么要對沖基金？同樣的道理，為什么要私募基金？

我總結了一下：第一，收益要跟市場不關聯，為什么要不關聯呢？關鍵是天下沒有多少不關聯的資產，當你建一個投資組合的時候，你想把不關聯的資產放在一起，這樣你的收益不變，但是你的風險降下去了，如果你把兩個完全關聯度很高的資產放在一起，這對你的風險沒有太多的降低，你的投資性價比就沒有升高。我剛去華爾街，老板跟我說做對沖基金兩件事，第一件事情要賺錢，第二件事情要跟市場不關聯。第一件事情我明白，第二件事情我老是搞不明白，后來我明白了，關聯了別人就不付那20%的管理費了，這點很重要。

第二，投資性價比比較高，投資的性價比和風險和收益的比值，在成熟市場中，性價比在0.8左右，對沖基金一般是1塊錢風險可以賺1.2到1.5的收益，在成熟市場競爭非常激烈，沒有人是傻瓜，之所以買，是因為投資的性價比非常高，投資的性價比意味著什么呢？給大家留一個作業，投資的性價比意味著你每年丟錢的概率降下去了，不是不丟錢，而是丟錢的概率隨著性價比降低的非常快。中國的A股市場上證性價比不是太穩定，一般從0.4到0.67的樣子，也就意味著現在公募基金能給大家提供的投資性價比大概是0.670.7的樣子，私募基金我沒有算過，應該稍微好一點，一般來講只要有市場風險在里面，很難超過1。

第三是流動性好，PE基金不是有很高的匯報嗎？房地產基金不是有很高的回報嗎？問題是它們流動性比較差，PE基金在國外一般是5年限期，房地產一般是5—8年限期。對沖基金投資于二級市場，而且規模可以做得很大。對沖基金的規模增長主要是從03年開始，為什么？2000年美國互聯網泡沫，從2000年到03年是熊市，熊市的時候大家都不賺錢，但那時候對沖基金賺了很多錢，從此之后大家對對沖基金的熱情突然一下高漲，資產從400億一下升到08年3萬億美金的規模。08年金融危機對行業的影響非常大，如果有金融危機的時候，贖回先贖回有流動性的，對沖基金并沒有丟那么多錢，但因為有流動性，大家贖回很大，具體的統計大概是30%—40%的縮水，這包括市場投資資產的縮水和贖回的縮水，但是從09年以來，大家的風險承受度慢慢上升，資金又回來了，我想一兩年之后會見分銷。對沖基金交易靈活、交易速度快、非常活躍，對整個資本市場的影響也非常大，將來私募基金和一對一、一對多的專戶會占到市場份額比資金大得多的份額。

為什么對沖基金會這么熱門呢？實際上在一個自由競爭的市場里，這個結果是一個優勝劣汰的過程。對沖基金之所以熱門主要是兩個，一是錢，二是人才。機構投資者看到對沖基金可以提高很高效的投資，所以大量的資金就這里走，最好的例子就像耶魯大學的教育基金，一般教育基金不會超過5%—10%投資于對沖基金，但是慢慢的在2000年到03年的時候，對投資期限很長的教育基金，應該把很多資產放在對沖基金里，到最后可以增加到40%，因為這些資產非常大，40%是很多的資產就會流到對沖基金里面，而且他們愿意付20%的管理費，因為他們得到的是更好的產品。在高額激勵和相對獨立的情況下，公募基金和投行優秀的基金經理就會跑到對沖基金，因為有很好的激勵和獨立性。

每次牛市的時候都會有一大幫公募基金的經理跑來做私募，問題是我們靠天吃飯，有了股指期貨之后就不用靠天吃飯，這一點是非常重要的。在每一次金融危機完了以后，每個人都要把對沖基金拖出來當替罪羊打一通，說要監管，像法國總統說我們要怎么怎么監管，我看了之后笑，他大概一點idea也沒有，作為政客來講他總是要找到理由。我們看看Bernake對對沖基金怎么看，他說監管對沖基金最好的辦法不是政府，而是你的同行，你的交易者、對手。大家可能聽到很多海外要把對沖基金監管，但這個問題提了很多次，每次金融危機完了大家都在提，從來沒有找到一個很好的辦法納入這個體系，我的預測是這一回大家會做很多姿態，但最后大概也就不了了之了。這里是對對沖基金經理的描述，推薦幾個講述華爾街的電影，《Wall Street》、《Boiler Room》

中國是什么樣子？中國的公募、私募雖然組織架構、投資標的、收費不一樣，但最后提供產品的相關性是相當高的，主要的原因就是因為沒有工具。一旦有了這個工具，我們就可以做很多事情。我個人預計中國企業會經歷α和β分離的過程，β這塊會有飛速的發展，另外是真正的對沖基金會給大家提供非市場關聯收益的，也會有很大的發展。海外對沖基金大概是公募基金資產的1/10左右。除了純β類的產品，大家關注的是純α類的產品，有很多，包括多空基金、指數套利、兼并套利、可轉債套利。

中國現在是單邊市場，有很多機會沒有辦法進行套利，舉個很簡單的例子，定向增發，現在有很大的折價率，要拿一年，有很大的風險。一旦有了股指期貨，把個股風險多元化去掉，這部分就可以實現，樹上的果子都在這個大家，有了股指期貨之后大家就會慢慢把果子摘下來，明年過來可能就不是20%，可能就是5%。這個過程，先用者會得到很多收益，先用者有很好的優勢，現在地上躺很多α，可能是不知道、沒有能力、沒有工具，一旦有了之后就會撿起來。

什么是130/30？我有一個投資策略，我是一個對沖的投資策略，有多頭、空頭。沒有做空機制的情況下怎么辦？加一個基準指數，可以是各種各樣的基準指數。我得到的是這樣一個策略，意味著我可以多賣空，拿賣空的錢多買一點。實際130/30策略有兩個特別的優勢，第一個優勢就是它的β還是1，也就是市場暴力度并沒有增加，更多的風險意味著更多收益，但這個產品是β不變，α部分增大了，利用130/30的做空機制把β拽大了一點，也基礎包子的面沒有變，把肉餡放大了一點，這是130/30產品的優勢，這也是為什么130/30產品在海外受歡迎和受關注的原因，它的費率也比較高。這其實跟你的投資能力有關系，但有一個機制可以做這個事情。我們做了很多工作和測試的結果，結果還是非常好的，這個產品我們將來要做的。

最后我跟大家分享一下對中國對沖基金前景的預期，現在我們在一個起步的過程當中，前面幾年中國沒有真正意義上的對沖基金，沒有做空機制，大家做得很辛苦，也很不簡單，我也很欽佩用相對收益產品可以做出絕對收益。現在有了產品之后我們可以起步，引進國外的技術和經驗，慢慢起步，自主研發，內銷，然后開拓海外市場。中國很多產品都走過這條路，我相信中國對沖基金也會走過這條路。在這里，我希望能跟大家繼續探討，一起走這條路，將來再過十年回來看的時候，中國對沖基金在市場世界起到主導作用，跟大家共勉。