危險的實際負利率：為準備學費用工資彌補存款損失(2)

2010年08月23日 00:18
來源：《新世紀》周刊

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貨幣工具如何選擇

目前，中國居民的通脹預期居高不下，央行的二季度貨幣政策報告中，也提到了“盡管價格水平比較穩定，但當前通脹預期和價格上行風險也不容忽視……中國人民銀行第二季度城鎮儲戶問卷調查顯示，居民對當期物價滿意指數較上季下降4.2個百分點，再創歷史新低。未來物價預期指數升至70.3%，仍處于歷史同期中的較高水平”。這意味著，盡管名義CPI并沒有出現明顯上行，但是，大多數人的實際物價感受其實已經開始失衡了，這對于把管理通脹預期作為重要政策目標的央行來說，無疑是一個極大的挑戰。

面對負利率造成的通脹以及資產泡沫憂慮，央行也開始實施一些政策調整，包括提高銀行存款準備金率以及允許人民幣重新升值，以保證通脹和資產泡沫不至于失控。與此同時，由于中國經濟出現了一定程度的減速，如何在這一情勢下合理使用政策工具，也是中國央行面臨的政策難題。

筆者曾對中國的貨幣政策的執行效果做過一些定量研究。研究結果顯示，在中國的貨幣政策體系中，多種政策工具(包括利率、匯率以及公開市場操作)的配合使用，其疊加的政策效果是最為顯著的，而這樣的配合使用也能夠有效降低宏觀經濟，特別是通脹和產出缺口的波動性。更重要的是，利率政策可以幫助貨幣當局微調貨幣政策。

由于存款準備金率上調空間有限，同時，多次上調存款準備金率后，其政策效果也開始弱化。與此同時，人民幣匯率盡管出現一定的升值，但總體來說，人民幣升值的速度仍然是緩慢而漸進的，這也決定了其政策效果也是長期而緩慢的。在這樣的情況下，利率政策應當是央行手中較為理想的政策工具。

當然，由于中國經濟增速出現了一定程度的下滑，很多研究者認為，加息對于中國經濟來說，有一定的負面影響。但是，退一步講，央行可以選擇使用單邊提高存款利率而保持貸款利率不變的做法，這樣既可以減少對企業的影響，以保證儲戶不會遭遇由于實際負利率造成的購買力下降。單邊上調存款利率后，市場也容易形成貸款利率即將上調的預期，這也可以在一定程度上降低投機需求。在經濟出現減速風險的情況下，單邊上調存款利率也可以為更嚴格的政策工具的使用留出一定的政策空間。

目前的存款利率與1月至7月的通脹率之間0.45個百分點的差距，意味著中國央行至少需要在今年提高存款利率54個基點(央行通常每次加息的單位是27個基點)，以保障實際負利率逐步轉正。

對于中國央行來說，貨幣政策的一個重要目標就是實現經濟的再平衡，這意味著，消費占GDP的比重需要不斷上升，而投資的比重則需要降低。在實際負利率面前，這個目標顯得遙不可及。更重要的是，將來資產泡沫的破滅，會帶來新一輪的銀行呆壞賬的上升。

如果負利率持續下去的話，那位學生的姑姑也會變得富有經濟理性，從而加入資產投機的大軍，為中國資產泡沫的洪流推波助瀾。央行到那時再加息的話，效果已不明顯。貨幣政策調控力度的加大，也將會使宏觀經濟的波動加劇，影響中國經濟又快又好地發展。

作者為澳新銀行中國經濟研究總監