合作博弈與不合作博弈結果大不相同

2010年11月11日 01:16
來源：中國證券網－上海證券報

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⊙華民

美國聯邦儲備局主席伯南克在10月16日表示，由于美國目前仍然處于高失業率和低通脹的局面，所以聯儲局將繼續采取量化寬松貨幣政策來振興美國疲乏的經濟。就在伯南克做出如此表示后的三天，中國人民銀行決定，自2010年10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。這也是2008年金融危機之后，中國首次加息。

中美在貨幣政策上的這種截然相反的做法會對世界經濟帶來什么影響呢？為了回答這個問題，我們首先需要弄清楚美國繼續采取量化寬松貨幣政策的原因。

2007年美國次貸危機爆發后，世界隨即陷入了百年一遇的大危機，為了防止危機演變成為類似于1929-33年那樣的大蕭條，世界各國的領袖們迅速行動起來，果斷地選擇了凱恩斯主義的救市政策，從而避免了危機的硬著陸，即從衰退惡化成為蕭條。但是，問題也隨之而來，凱恩斯主義的拯救方案并未能夠幫助世界經濟走出衰退，反而在很多國家引發了政府的債務危機(即主權債務危機)。

究其原因大致有二：其一，由于技術的進步，政府拯救經濟的許多公共支出已經不能創造就業機會，從而不能帶來乘數效應，這就導致政府難以從救市干預中順利退出；其二，政府想要在危機中繼續有所作為，就得增加政府的財政支出，但是，隨著老齡化時代的到來，李嘉圖的等效原理不復存在，世界工業化國家的政府想要通過未來的稅收來平滑今日巨大財政支出已經不再可能。

在以上兩個因素的共同作用下，假如政府繼續采取凱恩斯主義的干預政策，那么就有可能爆發主權債務危機。無奈之下，各國政府不得不在積極采取凱恩斯主義財政擴張政策的同時，又追加了被凱恩斯主義并不看好的寬松貨幣政策。凱恩斯主義者之所以不看好貨幣政策，原因就在于經濟危機發生后，由于缺乏投資機會，人們對利率的變化是缺乏敏感性的，從而就會形成凱恩斯本人反復強調的“流動性陷阱”

因為存在流動性陷阱，所以貨幣政策在拯救危機的時候是很難奏效的。正因為貨幣政策的效率較差，所以貨一旦政府決定啟用貨幣政策來防止經濟的持續惡化時，政策超調是不可避免的。因此，只要世界經濟沒有走出危機，我們可以預期美聯儲將持續地采取量化寬松的貨幣政策。

面對美聯儲持續的、量化寬松的貨幣政策，世界應當做出什么樣的反應才是正確的呢？考慮到美元是當今世界的本位貨幣這一事實，美聯儲持續的貨幣寬松政策必將強化全球性的通貨膨脹預期。在這種情況下，世界各國究竟做何反應才是理性的呢？

在這里，至少可以有兩種選擇：第一種選擇是去尋求一種合作博弈解；第二種選擇是采取不合作的態度，即不合作的博弈解。

什么是合作博弈解呢？那就是在美聯儲采取持續量化的貨幣政策的情況下，各國政府應當選擇與美元利率和匯率保持穩定的政策，即嚴格維系既定的利率平價，不給美聯儲投放的增量貨幣流出美國進行投機套利的機會。因為只有采取這樣的合作政策，才能迫使美聯儲投放的貨幣增量變成推動美國物價上漲、走出通縮、進而刺激投資的動能，并從外部消除世界性流動性陷阱。

當然，即使美元不流出美國，世界通貨膨脹的預期仍然會變成現實，因為作為世界本位貨幣的美元供給量的增加一定會導致物價的上漲。在世界經濟仍然處在危機后的低迷時期，來源于美元超量供給(超調)的沖擊不可能作用于一般商品，因為它們在危機中已經“被過剩”了，而且從長期來看也不乏供給彈性。因此，源于美聯儲量化寬松貨幣政策的流動性沖擊最有可能被傳遞到短期仍具有稀缺性、長期缺乏供給彈性的石油和大宗商品上。

事實已經表明這樣的邏輯是成立的，當美聯儲宣布繼續執行量化寬松的貨幣政策后，世界石油和大宗商品的價格都出現了不同程度的上漲。毫無疑問，世界石油和大宗商品價格的上漲將會成為一個全球性通脹的傳遞渠道，將美聯儲的量化寬松貨幣政策的通脹效應外溢到美國之外，造成世界其他國家的輸入性通貨膨脹。由此產生的后果將是世界為美聯儲的量化寬松貨幣政策埋單。

正是基于這樣的原因，當美聯儲選擇持續量化寬松貨幣政策后，那些有可能遭遇輸入性通貨膨脹沖擊的國家就有可能選擇不合作的博弈策略。但是，選擇不合作的博弈策略。結果又會如何呢？

所謂不合作的博弈策略，就是在美聯儲選擇持續量化寬松貨幣政策的情況下，一個國家的貨幣管理當局選擇加息、升值或者兩種政策兼施并用的應對策略來防止輸入性的通貨膨脹。采取這樣的策略會給世界經濟和本國經濟帶來怎樣的后果呢？

在美聯儲采取持續量化寬松貨幣政策的時候，任何一個主權國家只要選擇緊縮性的貨幣政策與本幣對美元升值的匯率政策，那么該國的利率平價即遭破壞，投機敞口隨之打開，于是，在金融體系高度一體化的今天，因美聯儲執行量化寬松貨幣政策而增加的貨幣供應量便會迅速流入一個投機敞口已經打開的主權國家進行投機性的套利活動，進而使得在合作博弈情況下所發生的那種輸入性膨脹變成內生性的通貨膨脹，直至推動該國經濟走向資產價格泡沫化的危險境地。由此可見，選擇不合作博弈策略的結果可能會比選擇合作博弈策略的后果更為嚴重。

如果我們再把視線進一步轉向世界石油和大宗商品市場，就會發現采取與美國對著干的貨幣與匯率政策，情況可能會變得更加糟糕。世界石油和大宗商品市場基本上都屬于賣方壟斷市場，學理和經驗都已經告訴我們，在一個賣方壟斷的市場中，買方發出的任何信號都會導致賣方定價策略的變化，而使買方任何試圖低價購入石油和大宗商品的良好愿望歸于失敗。

簡單地講，假如買方試圖通過本幣升值來降低石油和大宗商品的進口價格，借以阻擊前述的輸入性通貨膨脹，那么由此產生的后果只會是激勵賣方提價、而不是增加供給的策略反應。最近幾年來，人民幣持續升值，中國石油和大宗商品的進口價格不降反升，其中的原因可能就在于此。

假如以上的分析是可以成立的，那么結論應當是非常明確的，那就是合作博弈可能要比不合作博弈為好。因為合作博弈，即有利于提高美聯儲量化寬松貨幣政策的效率，又可確保非美國家不受美元供給增加而造成的流動性沖擊，從而為世界經濟的復蘇創造一個穩定的環境。

這樣，我們需要進一步討論的問題是，面對在合作博弈中可能發生的輸入性通貨膨脹，非美國家有否進行風險對沖的方法，借以降低由美聯儲量化寬松的貨幣政策所帶來的福利損失(由輸入性通貨膨脹造成的福利損失)。從理論上講，這樣的可能性是存在的。輸入性通貨膨脹大致上可以通過兩個渠道來加以對沖：一是商品渠道；二是金融渠道。

商品渠道的對沖比較簡單，那就是用非石油和大宗商品的貿易順差來平衡石油和大宗商品貿易的逆差。要想實現這樣的對沖，就必須保持穩定的利率和匯率，維持本國現有的出口競爭力不變，而這與合作博弈解的要求恰好是相吻合的。所以采取合作博弈的策略，幫助美國經濟盡快復蘇，并增加對石油和大宗商品生產國家的出口貿易應當成為參與合作博弈國家的對外經濟和貿易政策的基本取向。

金融渠道的對沖方法則是對外投資。我們已經可以預期，伴隨著美聯儲量化寬松貨幣政策而來的必定是石油和大宗商品價格的進一步上漲，這對于那些參與合作博弈，保持利率與匯率不變的國家來講，其對外貿易條件必定會趨于惡化，我們在上文中所說的福利損失正是由此造成的。為了避免這樣的福利損失，就需要通過對外投資來加以對沖。這種對沖方式對于擁有大量貿易順差的國家來說特別有用和必要。

對于一個石油和大宗商品進口國來說，貿易條件的惡化，意味著本國企業利潤率的下降(假如政府為防止輸入性通貨膨脹的沖擊而對部分價格加以管制)。作為其反面，就是石油和大宗商品出口國家的企業利潤率的增加。當然，還有那些高技術產品生產國家的企業利潤率的相對(于本國)提高(因為它們的主要投入品是知識，從而其生產成本不受石油和大宗商品價格上漲的影響)。

由本國貿易條件惡化產生的利潤率的這種相對變化，恰好為因石油和大宗商品價格上漲而陷于貿易條件惡化的國家進行對沖提供了機會，真可謂“天無絕人之路”。對沖的方法很簡單，那就是利用貿易經常項的順差形成的外匯儲備去參與石油和大宗商品供應國家、以及發達工業化國家企業的股權(有風險的)和債券(無風險的)投資，用資本項目的盈利去沖銷由貿易條件惡化引起的損失。

毫無疑問，這樣的對沖方法不可能通過像中國這樣的主權基金和國有企業的對外投資來實現，因為制度和體制差異，使得他們無法進入這樣的對沖渠道。所以，要想借助于金融渠道來實現對沖，就必須引進市場化的方法。所謂市場化的方法就是創造一個可以讓非政府投資者進行對外投資的市場。這樣的市場，在資本項目開放的國家里已經存在，但是在像中國這樣既有外匯管制、又未開放資本項目的國家里，則需要通過金融創新來創建這種市場化的對外投資渠道。

在中國的基本面尚不允許開放資本項目和取消外匯管制的前提下，則可創造一個離岸金融市場來向非政府投資主體提供對外投資的渠道，包括離岸的、以美元為交易對象的企業債券市場和資本市場的國際板。創建這樣的市場，目的旨在讓中國的企業和居民可以通過購買和持有外國公司(特別是具有緊密貿易關系國家公司)的債券和股票來增加其投資收益，進而達到沖銷因為本國貿易條件惡化而帶來的貿易損失之目的。

至此，我們的分析已經表明，在美聯儲繼續采取量化寬松貨幣政策的情況下，世界各國采取合作博弈的應對措施是理性的，因為這樣做不僅對于提高美聯儲的政策效率是有利的，而且對于所有參與博弈的國家也都是有利的。但是，任何政策都是有成本的，美聯儲持續量化寬松的貨幣政策當然也不能例外，而且這種成本主要是由那些貿易條件趨于惡化的國家來承擔的。但是，假如遭遇貿易條件惡化的國家不愿承擔這樣的成本，轉而選擇不合作的博弈策略，那么，對于它們來說，不僅不能改善貿易條件，反而會遭遇流動性的沖擊，并使整個世界經濟的復蘇陷入更加困難的境地。

所以，我們主張在美聯儲繼續執行量化寬松貨幣政策的情況下，中國以選擇不加息、不升值的貨幣政策為好。至于中國內部所出現的通貨膨脹壓力，從短期來講，則應采取非價格的調控政策來加以消除，比如提高商業銀行的存款準備金、以及信貸投放的數量控制等政策措施來予以緩解，從長期來看，則應放松政府管制、為民間投資創造更多的實體經濟投資機會。

(作者系復旦大學世界經濟研究所所長)