美聯(lián)儲樂見“負(fù)利率”

2011年08月12日 02:08
來源：中國證券報(bào) 作者：黃元山

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之前我寫過一篇文章，認(rèn)為美國評級被調(diào)低可能會(huì)對金融體系帶來一些意料不到的結(jié)果，因?yàn)槊绹鴩鴤脑u級帶有結(jié)構(gòu)性影響。不過，我不認(rèn)為美國國債大限已到，不認(rèn)為這是金融海嘯翻版。相反，“最危險(xiǎn)的地方可能最安全”。這一輪由美國債務(wù)問題所引發(fā)市場波動(dòng)，反而會(huì)使美國國債的價(jià)格上升，繼續(xù)成為金融市場波動(dòng)時(shí)的避難所。

當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)問題的重心，是歐債和美債的問題。我曾說過，無論是歐債或是美債，不是一個(gè)“能不能解決”的問題。而是一個(gè)“能拖多久”的問題。在這方面，美國絕對比歐洲有更大的本事。

美國經(jīng)濟(jì)“大得不能倒”。所以我不擔(dān)心美債違約問題。不過，債務(wù)危機(jī)以后，美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步確定走進(jìn)“滯脹”格局隨之而來的就是一個(gè)“負(fù)利率”年代。

金融海嘯后美國樓市泡沫破滅，私人信貸市場萎縮，美國經(jīng)濟(jì)陷入大衰退，更徘徊在惡性通縮邊緣，迫使美聯(lián)儲歷史性地大舉“印鈔”。初見成效時(shí)經(jīng)濟(jì)由谷底反彈，重拾升軌。不過，“藥力”成效短暫，QE1之后不久又來一個(gè)QE2，可惜成效更短。經(jīng)濟(jì)疲弱程度從今年Q1和Q2期間慘不忍睹的GDP增長可見一斑。不過，美聯(lián)儲成功地避過了通縮，更重新引發(fā)了通脹的壓力。這個(gè)通脹壓力，并非如伯南克所說的短暫性，因?yàn)檫B扣除食品能源的核心消費(fèi)指數(shù)增長也達(dá)到了2%。美國樓滯脹”格局，本已有初型，今次債務(wù)危機(jī)后更會(huì)被強(qiáng)化。

先說“滯”。私人市場需求不振，要靠政府開支拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長。在削減政府開支的壓力下，政府開支對經(jīng)濟(jì)增長的刺激將減少。另外，長遠(yuǎn)來說，由于美國政府只是節(jié)流而不開源，政府債務(wù)問題只是象征性地減一小部分。有不少學(xué)術(shù)研究顯示，政府過度負(fù)債會(huì)拖累整體的經(jīng)濟(jì)增長，減低經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)力和競爭力。

有人稱美國處于“半死不活”的經(jīng)濟(jì)增長，看上去不會(huì)有雙底卻缺乏經(jīng)濟(jì)動(dòng)力，我取其諧音叫“勿倒經(jīng)濟(jì)”，因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)事實(shí)上已經(jīng)變成“too big to fail”

美國“勿倒經(jīng)濟(jì)”中，最敏感的政治議題當(dāng)然是失業(yè)率，但不是一般人注意到9%的整體失業(yè)率。更重要的是，就業(yè)分配不均——大學(xué)畢業(yè)者的失業(yè)率只有4%左右，回到歷史水平；但是低學(xué)歷人士的失業(yè)率接近15%，徘徊在歷史高位。而且正是這批人，不單失業(yè)率高，失業(yè)時(shí)間也愈來愈長。

再說“脹”。經(jīng)此一役，全球央行皆會(huì)再次認(rèn)真考慮會(huì)否減持美債的問題。可以預(yù)期，美債的需求將減少，美聯(lián)儲別無他途，唯有增持美債。但由于經(jīng)濟(jì)疲弱，財(cái)政手段不能再行，美國貨幣政策只有繼續(xù)寬松，甚至變本加厲。

坊間最大的誤解是，通脹一來美國便會(huì)加息。其實(shí)，在美債壓頂、“滯脹”格局下，美聯(lián)儲樂見“負(fù)利率”，即所謂的“債務(wù)貨幣化”。“負(fù)利率”就是通脹高、利息低的環(huán)境。美聯(lián)儲會(huì)用盡所有的借口，包括經(jīng)濟(jì)放緩、樓市雙底、失業(yè)率高等因素，去解釋為什么在高通脹的環(huán)境下，仍然保持長期低利率。

所以QE3只是一個(gè)時(shí)間、方法、名稱的問題，伯南克沒有別的選擇，只能繼續(xù)實(shí)施寬松的貨幣政策，擴(kuò)大美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表，去壓低中短期國債利息。希臘政府不能做到的，美國能。因?yàn)槊缆?lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表理論上可以無限大。傳統(tǒng)上，美聯(lián)儲透過市場操作，壓低短息。但在可看見的將來，美聯(lián)儲會(huì)用同樣的方式，控制中期利息。QE是限量買資產(chǎn)，下一步是限息無限量買資產(chǎn)。

對于中國來說，通脹高增長會(huì)維持很長一段時(shí)間，因?yàn)槿蚣Z食和油價(jià)還有不少上漲空間。在輸入型通脹影響下，中國不可能在短時(shí)間內(nèi)實(shí)施寬松政策。這不單影響內(nèi)地買家的資金，更迫使內(nèi)地企業(yè)南下吸收流動(dòng)性，變相吸收香港剩余資金。

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