美債“綁架”中國外儲多元化考量

2011年08月12日 22:33
來源：經濟觀察報

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歐陽曉紅

美國白宮“除了美國國債，中國外匯儲備沒有更好投資選擇”的暗示似乎又一次應驗。

8月5日，標普下調美國主權信用評級至AA+之后，8日，美國國債收益率降至歷史低點，價格飆漲。

一位證券公司債券業務部總經理于陽估算，美國國債收益率每波動一個基點，中國外匯儲備持有的1.16萬億美元美國國債之組合價值就波動4%，如果收益率下行100個基點，賬面上將浮盈400多億美元。

不過，11日，美國國債市場又大幅下跌，因30年期新國債需求疲弱，其收益率從歷史低點附近急劇上升。

在美國債券價格漲跌之中，幾乎被美債“綁架”的3.2萬億美元中國巨額外儲又有多少“騰挪”空間呢？

外儲投資損益

很少有人知道答案，管理外匯儲備運營的國家外匯管理局從未公開過那張損益表。業界猜測或預判美債事件或令中國外匯儲備的情況不妙。

中國人民大學國際貨幣研究所理事和副所長向松祚說，沒有人想到面臨巨大壓力的標普調降美國信用評級。之后的一周，美國國債收益率的表現，將牽制全球投資客的敏感神經，未來最大的不確定性還包括美元會不會短期內突然崩潰？

事件之初，美國諾貝爾經濟學獎獲得者克魯格曼保守估算，中國購買的美債預計遭受的投資損失可能高達20%至30%，如果將中國持有的美國國債1.16萬億美元以最低下跌20%計算，將會損失約2304億美元。

令人大跌眼鏡的是，降級事件后，美債不僅未跌，反而逆勢大漲。

標普評級事件之后的兩個交易日，美國國債連續收高。如8日，美國10年期國債收益率降至2.33%，為2009年1月以來最低價格，9日，10年期國債收益率曾下探至2008年12月的紀錄低位2.04%，2年、3年和5年期國債收益率均創下新低。

“盡管無從獲知中國外儲所持美債的具體結構，但可以看中國所持1.16萬億美元美債的平均剩余期限。”上述那位債券業務經理于陽說。他認為，理論上，整個美債未到期平均期限不超過5年，即剩余久期為4，意味著美國國債收益率每波動一個基點(百分點)，組合價值波動4%，如果收益率下行100個基點，即1%的話，將獲益400多億美元。

如此，在美債危機事件期間，中國所持美債的賬面價值便有所提升；因前段時間，美債收益率曾從2.5%降至2.0%，下降了50個基點，依此類推賬面浮盈200億美元。“不過，這都是賬面上的測算，無實際意義，除非在此價格時點上出售美債，方能實現上述收益。”于陽表示，另一方法是美債的持有到期算法，關鍵因素是美債平均收益率水平。依據每年中國外儲的增加量，假設買美債是按比例逐年購買的，因此可按平均利率水平測算，得到不超過4%的平均收益率。“這個水平很低，還不及人民幣每年約5%的升值幅度。”他說。

而據國際金融專家趙慶明預測，中國外儲的投資收益率在3%~5%之間，其投資收益率甚憂。

風險隱憂

與此同時，“綜合考慮匯率損失，央行持有外匯資產的損失極為驚人。”國家發改委經濟研究所財政金融室主任張岸元指出。

張岸元的邏輯是，將每年外匯儲備增量以當年人民幣兌美元平均匯率測算換匯成本，再以升值后不同的匯率水平測算匯率成本。到2010年年末，2003年以來每年增加的外匯儲備已經發生的匯率損失達2711億美元。若未來人民幣兌美元匯率升到6，2003年以來增加儲備的匯率損失將攀升到5786億美元。

不過，外管局表示人民幣升值不會直接導致外匯儲備損失。外匯儲備是外匯資產，以美元作為記賬貨幣。人民幣對美元匯率變動，導致了外匯儲備折算成人民幣的賬面價值變動，并不是實際損益，也不直接影響外匯儲備的對外實際購買力。

“只有在將外儲調回并兌換回人民幣的情況下，才會發生匯兌方面的實際變化。目前我國外儲沒有大規模調回的需要。”外管局相關負責人稱。

至于美國債務評級事件，外管局對“在美元貶值乃至未來美國通脹上升的情況下，持有如此大額的美國國債是否面臨越來越大的風險”亦頗為擔憂，但對于“未來是否減持美國國債？”卻未給出正面答復。

外管局方面說，外匯儲備持有美國國債是市場投資行為，根據市場狀況動態調整，增持或減持都是正常的投資操作。希望美國政府切實采取負責任的政策措施增強國際金融市場的信心，尊重和維護投資者利益。

事實上，美國國債未必總是投資者的“安全港”。像8月11日的美國國債市場因30年期新國債需求疲弱而出現大幅下跌，其收益率從歷史低點附近急劇上升。

于陽說，美債收益率上行、價格下跌之際，恰是投資進場之時。美國證券行業和金融市場協會測算，評級下調可能令美債收益率長期內上升0.7%，對美國而言將增加約1000億美元的公共債務融資成本。不斷持有美國國債的中國外儲反而可以“低吸”，而當美債價格走高時，便可以“高拋”

然而，所謂獲益都只是賬面浮盈，中國大幅減持美債的可能性很小。一位外管局官員說，除美國國債市場，幾乎沒哪個市場有足夠容量讓外儲來配置資產。美債是美國國內和國際機構投資者的重要投資品種。

作為債主的中、日等國，維持其債權最安全的辦法可能是不斷增持美國國債。這意味著防止美國國債崩盤成了全球投資者的任務。

中國人民銀行國際司前司長、前中國駐IMF執行董事張之驤說，關鍵是美國用新債還舊債;結構性債務危機短期內無從消除。若經濟運行全靠印鈔票維系，屆時將沒人用美鈔了。

現在的問題是，不只是美國白宮暗示“美國國債是中國外匯儲備更好的投資選擇”，中國官方也坦言，美債是無奈之下的投資選擇。這等于在說，美國的“借錢游戲”還要玩下去。換言之，中國外儲投資美債的未來長期風險敞口有多大，無人知曉。

于是，中國外儲資產如何多元化配置，擺脫美債“綁架”已刻不容緩。

外管局直言，多元化一直是外儲的主要經營原則之一，但應防止三個誤區，如投資品的表面多元化。看似不同的投資品，可能有非常接近的風險因素，將資金分配到這類投資品不能達到分散風險的效果；其次是投資行業和地區的表面多元化。若不考慮不同行業的關聯性、地區間一體化程度，投資于不同行業和地區未必能達到預期的多元化目標。“最后是以市場和輿論的短期表現為參照，決定多元化的實施時機。有效的多元化是戰略性質的資產擺布，需要前瞻性地規劃和實施。”外管局稱。

于陽說，多元化分散投資只是外儲投資組合的要求之一。最終訴求是，選擇合適的風險收益率找到合理的資產去配置。可能在目前某些階段就是美債。“如果去年初減持美債，其時美債的收益率超過3%，現在降至2.3%，反而賬面獲益400億美元。

國內資深匯率專家、中央人民銀行研究生部教授吳念魯認為，要從根本上解決中國持有美債過多，即外匯儲備存量和增量的問題。存量上，下決心增加進口，即進口的速度比出口快；減少順差；增量方面不妨暫時調整投資策略，比如適當增持其他債券，如適當日元或者歐元債券。“惟有進行匯率、利率等市場化改革，靠內部結構的調整，才能渡過難關。”吳念魯說。