證監(jiān)會引入個人參與新股詢價

2012年04月02日 06:24
來源：東方早報作者：早報記者忻尚倫

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證監(jiān)會主席郭樹清

早報記者忻尚倫

業(yè)界翹首以盼的第三輪新股發(fā)行(IPO)體制改革方案終于在昨晚浮出水面。

4月1日，《關(guān)于進一步深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見(征求意見稿)》(下稱“意見稿))被掛到了證監(jiān)會網(wǎng)站上。存量發(fā)行、主承銷商自主配售、行業(yè)平均市盈率等關(guān)鍵詞，都如期出現(xiàn)在了意見稿中。按證監(jiān)會網(wǎng)站發(fā)布的通知，此次公開征求意見時間為4月2日至4月18日。

從“進一步深化”改革的提法可見，新一輪改革方案是在前兩次IPO改革的基礎(chǔ)上擬定的，并未出現(xiàn)之前市場預(yù)期的“顛覆性”改革的比如，業(yè)界盛傳的新任證監(jiān)會主席郭樹清在內(nèi)部會議上“(IPO)能不能不審”的提問。“或許，那個問題的答案是‘不行’吧。”一資深業(yè)內(nèi)人士說道。

燕京華僑大學校長華生說，這次改革并沒有向市場化方向邁進。但一位業(yè)內(nèi)人士稱，意見稿作出的諸多規(guī)定，雖然行政意味仍濃，但操作性較強。

今年初，“健全完善新股發(fā)行制度和退市制度，強化投資者回報和權(quán)益保護”，首度被納入政府工作報告中。

擴大主承銷商配售權(quán)：

引入個人參與詢價

引入個人參與詢價，被視作意見稿的亮點之一。

意見稿提出，除了目前有關(guān)辦法規(guī)定的7類詢價機構(gòu)之外，主承銷商可以自主推薦5-10名投資經(jīng)驗比較豐富的個人投資者參與網(wǎng)下詢價配售。意見稿還要求證券交易所組織開展中小投資者新股模擬詢價活動，促進中小投資者研究、熟悉新股，引導(dǎo)中小投資者理性投資。

此前，2010年10月進行的第二輪IPO改革，將沿用了約8年的6類詢價對象范圍擴大至了7類。第7類為主承銷商自行推薦的機構(gòu)投資者，包括普通法人、私募機構(gòu)等。而原有的6類機構(gòu)投資者范圍，包括證券公司、公募基金、保險機構(gòu)等金融機構(gòu)。

第一輪IPO改革始于2009年年中，此前半年由于市場極度低迷，新股發(fā)行被暫停。

改革伊始，“市場化”方向為主基調(diào)。證監(jiān)會的意愿是，希望擴大詢價投資者范圍，引入更多不同領(lǐng)域的人對新股價格進行估值，從而使之更為公平和合理，能體現(xiàn)更多群體的意志。

然而，自引入第7類詢價對象至今，新股估值不降反升，第7類詢價對象在發(fā)行時的話語權(quán)依然偏弱；且不止一名投行從業(yè)人員坦言，有些第7類詢價機構(gòu)實則為發(fā)行人和主承銷商的“托”

對此，意見稿在第五部分涉及監(jiān)管的內(nèi)容提到，要對夸大宣傳、虛假宣傳、“人情報價”等行為采取必要的監(jiān)管措施。意見稿還確定將引入獨立第三方對擬上市公司的信息披露進行風險評析。

此外，意見稿還提出，將網(wǎng)下投資者配售股份的比例由目前的20%左右提高至不低于50%，并建立網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥機制。

現(xiàn)有的規(guī)定是，當網(wǎng)上申購不足時，可以向網(wǎng)下回撥；網(wǎng)下機構(gòu)投資者在既定的網(wǎng)下發(fā)售比例內(nèi)有效申購不足，不得向網(wǎng)上回撥，可以中止發(fā)行。

取消網(wǎng)下配售股份三個月鎖定期

存量發(fā)行的呼聲持續(xù)已久，終于有望成行。

意見稿顯示，為增加新上市公司流通股數(shù)量，有效緩解股票供應(yīng)不足，持股期滿3年的股東在IPO時可將部分老股向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓不能導(dǎo)致實際控制人發(fā)生變更。

但轉(zhuǎn)讓存量股份后所得資金不得隨意使用，需保存在專用賬戶內(nèi)。在鎖定期內(nèi)，如二級市場價格低于發(fā)行價，專用賬戶內(nèi)的資金可以在二級市場回購公司股票。控股股東和實際控制人及其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓所持老股的，新股上市滿一年后，老股東可將賬戶資金余額的10%轉(zhuǎn)出；滿兩年后，老股東可將賬戶資金余額的20%轉(zhuǎn)出；滿三年后，可將剩余資金全部轉(zhuǎn)出。

目前，IPO公司原始股東的股份鎖定期分別是一年(非控股股東)和三年，而新發(fā)股份數(shù)基本不超過發(fā)行后總股本的25%。

正是由于IPO公司在上市初期，僅有兩成左右的股份在二級市場上流通，由此導(dǎo)致發(fā)行價虛高、以及新股上市遭到惡炒的市場頑疾。而在鎖定期過后，原始股東便以兩成股本計算的虛高價格，肆意拋售手中另外八成的股份，成就“一夜暴富”神話。

此外，為增加上市初期的供應(yīng)量，遏制新股炒作，意見稿還取消現(xiàn)行網(wǎng)下配售股份三個月的鎖定期。發(fā)行人、承銷商與投資者自主約定的鎖定期，不受此限。

存量發(fā)行，這項在歐美市場普遍適用的發(fā)行規(guī)則，是否在以中小投資者為主的中國市場落地生根，尚未可知。

燕京華僑大學校長華生的看法是，如果中國新股漲幅依然巨大，那么引入存量發(fā)行就是一個特權(quán)，“誰和發(fā)行人、保薦機構(gòu)關(guān)系好，它們就把股份配售給誰，這只是增加了暗箱操作和尋租的空間。

而對于取消網(wǎng)下配售股份三個月鎖定期，華生認為，對二級市場的投資者不公平，對于網(wǎng)上和網(wǎng)下不同的中簽率，沒有緩沖時間，會對中小投資者帶來沖擊，“應(yīng)該縮短鎖定期到10天左右。

高價發(fā)行后

盈利低于預(yù)期將被罰

或許正是為了堵住在擴大詢價范圍后可能出現(xiàn)的漏洞，意見稿提出要加強對詢價、定價過程的監(jiān)管。要求承銷商保留詢價、定價過程中的相關(guān)資料并存檔備查，包括推介宣傳材料、路演現(xiàn)場錄音等。

值得關(guān)注的是，新改革方案提出，擬IPO企業(yè)可在IPO招股書預(yù)披露后、發(fā)審會召開前，向證監(jiān)會提交發(fā)行價格的征詢意向，預(yù)估發(fā)行價格區(qū)間。若預(yù)估的發(fā)行定價市盈率高于同行業(yè)上市公司平均市盈率的，發(fā)行人需在招股說明書及發(fā)行公告中補充說明該預(yù)估價格存在的風險因素，澄清超募是否合理，是否由于自身言行誤導(dǎo)，并提醒投資者關(guān)注相關(guān)重點事項。

由于發(fā)審會是決定一家企業(yè)最終是否能夠上市的關(guān)鍵，“因此預(yù)估發(fā)行價格區(qū)間是否合理，將會成為能否過會的一項很重要指標。”上述投行人士稱，今后IPO估值一定會逐級下降。

除了發(fā)審會之前的價格預(yù)判，意見稿還規(guī)定，招股書正式披露后，發(fā)行價格市盈率若高于同行業(yè)平均市盈率25%的，發(fā)行人需在詢價結(jié)果確定的兩日內(nèi)刊登公告，披露詢價對象報價情況，分析并披露該定價可能存在的風險因素等。

以高于同行業(yè)上市公司平均市盈率25%的發(fā)行人，上市后實際盈利低于盈利預(yù)測的，證監(jiān)會將視情節(jié)輕重，對發(fā)行人董事及高級管理人員采取列為重點關(guān)注、監(jiān)管談話、認定為非適當人選等措施，記入誠信檔案；對保薦機構(gòu)法定代表人、保薦代表人及項目組成員采取監(jiān)管措施，記入誠信檔案；

今年2月21日起，中證指數(shù)公司和深圳證券信息公司開始發(fā)布每日更新的行業(yè)平均市盈率，為此次IPO改革做好鋪墊。

但不少證券從業(yè)者認為，25%的紅線對壓低IPO發(fā)行價的作用并不明顯。

“因為現(xiàn)在的IPO定價，也是參考行業(yè)平均市盈率而來。”一券商資管部負責新股詢價人士直言，25%的上限其實很難會觸及，“關(guān)鍵問題在于，現(xiàn)在已上市的公司質(zhì)地都是比較不錯的，接下來的IPO企業(yè)整體水準或有下降，尤其是創(chuàng)業(yè)板。

發(fā)行人為信披第一責任人

較前兩輪改革，意見稿加入了眾多法律因子。

意見稿明確，IPO發(fā)行人為信息披露第一責任人。其基本義務(wù)和責任是，為保薦機構(gòu)、會計師事務(wù)所和律師事務(wù)所等中介機構(gòu)提供真實、完整的財務(wù)會計資料和其他資料，全面配合中介機構(gòu)開展盡職調(diào)查。

“它的出現(xiàn)存有重大意義。”上述投行負責人說，“因為是在健全IPO發(fā)行體制的法律基礎(chǔ)。

在此前的A股IPO發(fā)行過程中，雖然對于發(fā)行人和中介機構(gòu)都有需履行誠實信批義務(wù)的規(guī)定，但并沒有明確責任間的區(qū)分。

“由此中介機構(gòu)往往承擔了過多的責任，而發(fā)行人往往能規(guī)避掉相關(guān)責任。”該投行列舉勝景山河IPO“造假”案為例。在該案過程中，主承銷商和保薦人都有受到一定處罰，但唯獨發(fā)行人、即勝景山河沒有受到任何處罰。

此外，證監(jiān)會還鼓勵律師撰寫招股說明書。

意見稿稱，提倡和鼓勵具備條件的律師事務(wù)所撰寫招股說明書。律師事務(wù)所對其所出具文件的真實性、準確性、完整性負責。

上海申浩律師事務(wù)所律師沈雋倩指出，在歐美資本市場，IPO的招股書一般都是由律師來完成撰寫而非保薦機構(gòu)。

“律師負責這份招股書所有內(nèi)容都是符合該國法律法規(guī)的，將法律法規(guī)準則視為IPO信披應(yīng)遵循的底限。一旦違法違規(guī)，相關(guān)責任人就會受到相應(yīng)制裁。引導(dǎo)上市公司必須在法律的規(guī)范體系中進行資本運作。”她并指出，歐美市場撰寫招股書的律師較保薦人更為獨立，“他們收取的費用是固定的，而不是根據(jù)發(fā)行人募資金額提取。

征求意見稿關(guān)鍵詞

“進一步提前新股預(yù)先披露時點”

【信披第一責任人】

發(fā)行人作為信息披露第一責任人；提倡和鼓勵具備條件的律師事務(wù)所撰寫招股說明書。

進一步提前新股預(yù)先披露時點，實現(xiàn)發(fā)行申請受理后即預(yù)先披露招股說明書。

【個人參與詢價】

主承銷商自主推薦5-10名投資經(jīng)驗比較豐富的個人投資者參與網(wǎng)下詢價配售。

主承銷商應(yīng)當制訂推薦的原則和標準、內(nèi)部決定程序并向證券業(yè)協(xié)會備案。

【申購回撥機制】

向網(wǎng)下投資者配售股份的比例原則上不低于本次公開發(fā)行與轉(zhuǎn)讓股份(以下稱為本次發(fā)售股份)的50%。網(wǎng)下中簽率高于網(wǎng)上中簽率的2-4倍時，發(fā)行人和承銷商應(yīng)將本次發(fā)售股份中的10%從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥；超過4倍時應(yīng)將本次發(fā)售股份中的20%從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥。

【發(fā)行定價】

招股說明書預(yù)披露后，發(fā)行人可向特定詢價對象以非公開方式進行初步溝通，預(yù)估發(fā)行價格區(qū)間，并在發(fā)審會召開前向中國證監(jiān)會提交書面報告。預(yù)估的發(fā)行定價市盈率高于同行業(yè)上市公司平均市盈率的，發(fā)行人需在招股說明書及發(fā)行公告中補充說明該預(yù)估價格存在的風險因素，澄清超募是否合理，是否由于自身言行誤導(dǎo)，并提醒投資者關(guān)注相關(guān)重點事項。無細分行業(yè)平均市盈率的，參考所屬板塊二級市場平均市盈率。

根據(jù)預(yù)估的發(fā)行價格，如預(yù)計募集資金超過募集資金投資項目需要量，發(fā)行人需在招股說明書中補充說明超募資金用途及其對公司的影響；如募集資金投資項目存在資金缺口，發(fā)行人需合理確定資金缺口的解決辦法，并在招股說明書中補充披露。

【市盈率25%紅線】

發(fā)行價確定后，如市盈率高于平均市盈率25%，發(fā)行人需在詢價結(jié)果確定的兩日內(nèi)刊登公告，披露詢價對象報價情況，分析并披露該定價可能存在的風險因素、對發(fā)行人經(jīng)營管理和股東長期利益的影響。未提供盈利預(yù)測的發(fā)行人還需補充提供盈利預(yù)測并公告，并在盈利預(yù)測公告后重新詢價。

發(fā)行價格高于同行業(yè)上市公司平均市盈率25%的發(fā)行人，除因不可抗力外，上市后實際盈利低于盈利預(yù)測的，中國證監(jiān)會將視情節(jié)輕重，對發(fā)行人董事及高級管理人員采取列為重點關(guān)注、監(jiān)管談話、認定為非適當人選等措施，記入誠信檔案；對保薦機構(gòu)法定代表人、保薦代表人及項目組成員采取監(jiān)管談話、重點關(guān)注、出具警示函、認定為不適當人選等監(jiān)管措施，記入誠信檔案；對保薦機構(gòu)

【存量發(fā)行】

取消現(xiàn)行網(wǎng)下配售股份三個月的鎖定期。發(fā)行人、承銷商與投資者自主約定的鎖定期，不受此限。

持股期滿三年的IPO公司股東可將部分老股向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓。轉(zhuǎn)讓后，發(fā)行人的實際控制人不得發(fā)生變更。

老股轉(zhuǎn)讓所得資金須保存在專用賬戶，由保薦機構(gòu)進行監(jiān)管。在老股轉(zhuǎn)讓所得資金的鎖定期限內(nèi)，如二級市場價格低于發(fā)行價，專用賬戶內(nèi)的資金可以在二級市場回購公司股票。控股股東和實際控制人及其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓所持老股的，新股上市滿一年后，老股東可將賬戶資金余額的10%轉(zhuǎn)出；滿兩年后，老股東可將賬戶資金余額的20%轉(zhuǎn)出；滿三年后，可將剩余資金全部轉(zhuǎn)出。非控股股東和非實際控制人及其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓所持老股的，新股上市滿一年后可將資金轉(zhuǎn)出。