經濟未見底震蕩難破局下半年結構性行情可期

2012年05月25日 23:02
來源：中國證券報作者：錢杰

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5月以來，政策利好頻出，而疲弱的經濟數據卻連潑冷水，導致大盤走勢疲弱，熱點飄忽不定。宏觀經濟何時見底？下半年市場能否走出震蕩行情？本期財經圓桌邀請平安證券綜合研究所策略主管王韌、華林證券財富管理中心研究發展部副總經理胡宇和第一創業證券創金價值成長投資經理曹春林三位嘉賓，就此展開討論。

基本面制約股市上行空間

中國證券報：5月以來，盡管政策利好頻傳，但股市仍然出現震蕩向下的走勢，疲態明顯，原因何在？

曹春林：主要原因是近期公布的4月宏觀經濟數據大大低于市場預期，經濟見底回升要滯后于市場預期。4月一系列數據顯示經濟減速明顯，其中包括信貸、發電量、工業增加值等重要數據均普遍低于預期。特別是銀行信貸數據較差，說明信貸需求出現了一定的問題，貨幣政策放松所帶來的流動性寬松還只體現在銀行間市場，傳遞到實體經濟還需一定時間。

另一方面是投資者在經歷較長時間的熊市后，對各種利空消息比較敏感，而對利好反應則相對遲鈍。

王韌：5月以來市場出現正負面信息的膠著。一方面是經濟數據不及預期，上市公司盈利下滑，基本面因素的持續抑制；另一方面是流動性的相對充裕，特別是資金需求大幅下滑導致市場利率下行，以及政策微調預期的不斷發酵。這種正負面因素的膠著導致短期市場很難出現單邊演繹，在2300-2400點區域展開震蕩波動在所難免。

中國證券報：市場曾經預期二季度經濟見底。但從最新數據看，經濟尚未見底，大部分上市公司盈利仍在持續下滑中。宏觀經濟何時見底？此次經濟見底會以V型、U型還是L型走勢出現？

胡宇：從目前中國各項經濟指標的判斷來看，考慮到經濟周期的連貫性，我們認為，中國經濟可能已進入一輪短暫衰退期。但是，實體經濟與政策之間往往會互相作用。

為了改善目前經濟衰退的局面，政策有望在接下來的幾個月發力，投資增速或反彈。伴隨著投資增速的反彈，我們預計最遲第三季度經濟增速可能會反彈。保增長已經成為階段性重點，但是否意味著經濟見底，目前仍難以判斷。

王韌：我們認為今年宏觀經濟更可能呈現“高爾夫球桿”型走勢，短周期見底的時間可能在二、三季度之間。增長底滯后的根本原因在于大家忽略了兩個至關重要的因素：第一，2009年的四萬億新增產能多數在今年投產，供給沖擊拉長了存貨調整的時間；第二，因為人口結構的影響，本次經濟下滑并未帶來就業數據的同步惡化，由此導致政策調整相對緩慢。因此，經濟見底的時間進程會比歷史上的其他周期拉得更長一些，預計會在年中出現，對應上市公司盈利的短期底部。

曹春林：4月經濟數據表明經濟還處于下滑中，估計5月數據也不會有明顯好轉，預計到二季度末、三季度初經濟會有所恢復。當然經濟恢復的時間和力度與政府穩增長的各項政策密切相關，而政府穩增長的政策會視經濟的走勢而定。

我們傾向于經濟不會劇烈下滑，因為決策層已經認識到當前經濟下行的壓力在加大，近期多次強調將穩增長置于更為重要的位置。未來經濟的恢復也會是較溫和的，因為2008年的4萬億元刺激政策帶來一系列“后遺癥”，政府不太可能出臺力度很大的刺激政策。因此，未來經濟見底U型走勢的可能性較大。

保增長后續政策不斷

中國證券報：隨著經濟繼續下滑，未來政府還有可能出臺哪些政策來穩增長？年內降息的可能性有多大？

王韌：我們判斷后續的政策調整除放松貨幣外，還會有更多的區域政策和產業政策組合拳。貨幣政策方面，降存準率優于降息，后續準備金調整頻率會高于上半年，但全年降息的可能性不大。財政政策方面，區域和產業政策將成為下一步政策調整的主戰場，包括近期看到的重慶區域規劃、節能家電補貼政策的推出等，后續政策值得期待。

胡宇：從目前政策取向來看，更多的還是在調結構上做文章。從產業政策來看，在推進環保、綠色城市、文化產業及高端裝備行業的發展方面，政策實施的力度較大；從財政政策角度來看，下半年各級政府仍可能繼續加大基礎設施的建設，隨著高鐵、公路、機場、水利等項目的開工和復工，投資增速存在反彈機會；從貨幣政策角度觀察，降息的可能性依然存在，但降低存準率的可能性更大一些。長期利率走低是大概率事件。

曹春林：我們認為財政方面的穩增長政策包括結構性減稅、進一步出臺刺激消費的政策等；在貨幣政策方面，隨著經濟下滑和通脹回落，貨幣政策的調整空間擴大，將以適度的寬松政策來配合財政刺激，年內進一步降準降息的可能性很大。

中國證券報：今年以來市場始終在政策預期與經濟基本面之間搖擺，未來對市場影響最大的是政策還是基本面？政策利好能否對沖經濟下滑的利空因素？

王韌：未來幾個月，經濟和政策領域的諸多正負面因素仍處于膠著狀態，這也決定短期市場可能在2300點-2400點區域盤整，但在通脹底和增長底確認前，市場并無系統性風險。從邏輯上看，通脹回落保證了政策的微調空間，經濟低位隱含短期回升的動能，只要通脹底和增長底未得到確認，市場的經濟和政策預期就不會終結，系統風險也相對有限。反而是通脹底和增長底確認后，市場如何演繹需要觀察政策放松的程度和經濟回升的高度。

曹春林：我們認為過分擔心經濟基本面是沒有必要的。一方面，雖然經濟從2011年下半年開始出現明顯的下滑，但與此同時市場經歷了大幅的下跌，市場已經比較充分地反映了經濟下滑的預期。另一方面，政府已經出臺一些微調預調政策，未來政府還將出臺刺激政策的組合拳，相信政府是有能力穩住經濟的。

我們認為應該更積極關注對市場中長期走勢產生影響的政策，例如引導和強化上市公司分紅、鼓勵長線資金入市、完善新股發行體制和退市制度等一系列資本市場制度改革的措施。

下半年結構性行情可期

中國證券報：如何看待下半年A股的行情走勢？系統性機會出現的概率有多大？投資者應該采取怎樣的投資策略？

王韌：“流動性向上，基本面向下”的背離決定全年行情階段性和結構性特征。“短周期主前，長周期主后”框架下，短周期見底預期更多在上半年演繹，而長周期轉型的擔憂則可能出現在下半年，維持全年高點在二三季度的判斷。而長周期轉通脹底提前，增長底延后”對應市場短期波動，年中可能再次反彈。

基本面擔憂和流動性充裕的博弈決定短期投資機會依然以主題性投資為主，繼續看好醫藥、電子、軍工等具有長期確定性并擁有一定短期彈性的板塊。中期看，年中反彈必以政策調整及由此帶來的短周期回升為主線，建議布局最直接受益的機械板塊、航空板塊，以及保險板塊。

曹春林：我們看好下半年的A股走勢。目前資金利率下行得比較快，流動性正在改善，近期公布的一系列宏觀經濟數據表明，通脹壓力正逐步減退。未來會維持經濟偏弱、政策偏強的局面，因此流動性放松預期更為明確。

不過當前市場仍處于牛市起步階段，加上經濟尚未見底回升，市場上漲不會過于猛烈，而是會在猶豫中逐步上漲。流動性的改善首先將有利于低估值藍籌的估值修復，這將是未來市場主要的投資機會。建議投資者關注估值低、業績好的藍籌股，包括券商、汽車、家電、銀行等。回避題材炒作性、業績差的中小盤股。

胡宇：當基本面或技術面出現重大拐點時，是系統性買入機會的最佳時機。市場出現大跌之后，題材股、概念股大幅跌停，藍籌股出現絕對價值的低估，股息率超過5%的公司有上百家，市場整體安全邊際很高。上述信號出現時，長期投資者可主動入市，而目前仍屬于震蕩市、投機市、游擊市。