降息背后有玄機(jī)

2012年06月11日 02:39
來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 作者：唐杰

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6月7日晚，央行宣布一年期存貸款利率雙雙下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)，并將存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的1.1倍、將貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的下限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的0.8倍。存貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的進(jìn)一步擴(kuò)大是近八年來的第一次，但是被放在短短167字的降息通知里，通知的標(biāo)題都沒有提及。利率市場(chǎng)化改革低調(diào)地重新啟程。下面從降息和改革兩個(gè)角度分別解讀。

降息的出乎意料與有跡可循

本次降息之所以出乎意料，是因?yàn)橐荒昶诖婵顚?shí)際利率在經(jīng)過連續(xù)兩年時(shí)間為負(fù)之后如今剛剛開始轉(zhuǎn)為正值但仍在零附近，通脹率維持在3%左右，絕對(duì)水平依舊不低，通脹壓力尚未完全消除。因此，很多人建議央行主要運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率及公開市場(chǎng)操作等工具而不是降息。5月2日北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心發(fā)布的“朗潤(rùn)預(yù)測(cè)”包括了25家機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)結(jié)果，其中僅有一家機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)在第二季度會(huì)有一次0.25個(gè)百分點(diǎn)的降息，其它24家機(jī)構(gòu)都是預(yù)測(cè)第二季度利率不變。

這種出乎意料既可能是貨幣政策反應(yīng)更加及時(shí)、更加超前的體現(xiàn)，也可能是貨幣政策偏松易、偏緊難的又一例證。在2010年2月，一年期存款實(shí)際利率就開始顯著為負(fù)，但是直到2010年10月下旬央行才開始加息，此時(shí)負(fù)實(shí)際利率已經(jīng)持續(xù)了近九個(gè)月時(shí)間，加息宣布當(dāng)月實(shí)際利率低于-2%。在開始加息之后，加息步伐仍然慢于通脹步伐，負(fù)實(shí)際利率現(xiàn)象進(jìn)一步惡化。實(shí)際上，這種現(xiàn)象并不是最近這輪經(jīng)濟(jì)周期所特有的。美國(guó)彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所高級(jí)研究員拉迪指出，從1997到2003年，一年期銀行存款實(shí)際利率持續(xù)為正且平均為3%；從2004年至2011年，這一利率有一半時(shí)期為負(fù)，且平均值為-0.5%。這種長(zhǎng)期的負(fù)實(shí)際利率雖然有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但也造成資本密集型產(chǎn)業(yè)的過度發(fā)展和房地產(chǎn)價(jià)格的飛漲。

從政策制定的流程來看，利率政策應(yīng)該更加透明、有規(guī)律，一味地出乎意料并不可取。比如發(fā)達(dá)國(guó)家央行一般定期開會(huì)，開會(huì)之前市場(chǎng)就知道哪一天利率有可能調(diào)整。此外，發(fā)達(dá)國(guó)家的利率調(diào)整也比較有規(guī)律，已有學(xué)者總結(jié)出了“泰勒規(guī)則”等。由于利率調(diào)整的日期和規(guī)則都容易預(yù)期，各個(gè)經(jīng)濟(jì)主體可以有針對(duì)性地提前應(yīng)對(duì)，有利于降低利率風(fēng)險(xiǎn)。

本次降息的有跡可循之處在于，隨著歐債危機(jī)的再度惡化，各國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩。與此相應(yīng)的，國(guó)際大宗商品價(jià)格出現(xiàn)明顯下降，通脹壓力顯著緩解。比如原油期貨價(jià)格已從年初高點(diǎn)110美元降到如今的80美元左右，降幅近30%。在此背景下，各國(guó)紛紛降息。巴西自去年8月份以來連續(xù)七次降息，最新的一次降息是在5月31日；印度在4月19日宣布三年來的首次降息；澳大利亞在6月5日宣布了今年的第二次同時(shí)也是去年11月以來的第四次降息。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)自4月份以來出現(xiàn)明顯減速，穩(wěn)增長(zhǎng)被放在更突出的位置上。利率政策作為宏觀政策籃子中的一種重要工具，為了因應(yīng)經(jīng)濟(jì)下滑而降息并不令人奇怪。不過，與利率政策相比，其它宏觀政策工具可以更有效地應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑。這些工具包括金融監(jiān)管的逆周期調(diào)整、減稅以及制度改革等。不能過多依賴低利率來刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。此外，各種政策工具之間需要在松與緊之間彼此配合。與出乎意料的降息相對(duì)應(yīng)的，可能是房地產(chǎn)調(diào)控政策的繼續(xù)。

存款利率上限擴(kuò)大是最大看點(diǎn)

2004年10月29日，央行宣布允許人民幣存款利率下浮并放開金融機(jī)構(gòu)(城鄉(xiāng)信用社除外)人民幣貸款利率上限。在此之后的近八年時(shí)間里，除了購房貸款利率下限進(jìn)行過調(diào)整之外，其它貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的下限都是基準(zhǔn)利率的0.9倍；存款利率方面，除了2009年一些銀行對(duì)人民幣存款利率實(shí)行下浮之外，基本都是執(zhí)行基準(zhǔn)利率。如今，存款利率從以前不能超過基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)為上浮到基準(zhǔn)利率的1.1倍，貸款利率從以前不能低于基準(zhǔn)利率的0.9倍轉(zhuǎn)為不能低于基準(zhǔn)利率的0.8倍。利率市場(chǎng)化終于又向前邁出了重要一步。

貸款利率下限進(jìn)一步放開的象征意義大于實(shí)際意義。圖表顯示，自2005年初至2010年末，20%-30%的貸款處于基準(zhǔn)利率的0.9倍-1.0倍之間。但是從2011年初開始，這一比例出現(xiàn)連續(xù)的大幅下降，在2012年3月底降到4.62%。如果假設(shè)其中有三分之一的貸款會(huì)在利率區(qū)間下限從0.9倍放寬之后能低于0.9倍-那么這部分貸款的比例就非常小，僅在1.5%左右。貸款基準(zhǔn)利率的下降會(huì)進(jìn)一步壓縮這個(gè)比例。實(shí)際上，將貸款利率區(qū)間下限從0.9倍放寬到0.8倍還是比較保守的，現(xiàn)在完全可以做到取消任何下限限制。

存款利率上限的擴(kuò)大是本次央行通知的最大看點(diǎn)，其重要性遠(yuǎn)高于降息以及貸款利率下限的擴(kuò)大。存款與貸款的不同之處在于，存款的同質(zhì)性和可轉(zhuǎn)移性遠(yuǎn)高于貸款。如果不同銀行的存款利率不一樣，存款者很容易將存款從一個(gè)銀行轉(zhuǎn)移到另外一個(gè)銀行，特別是對(duì)于活期存款而言。在存款利率上限擴(kuò)大到基準(zhǔn)利率1.1倍之后，銀行面臨艱難的選擇，即要不要將存款利率設(shè)定在基準(zhǔn)利率的1.1倍之如果有的銀行這么做、有的銀行不這么做，那么存款利率較低的銀行會(huì)面臨存款流失風(fēng)險(xiǎn)。如果所有銀行的存款利率都是基準(zhǔn)利率的1.1倍之那么除了活期存款，其它存款基準(zhǔn)利率的下降會(huì)被利率上限的擴(kuò)大所抵消，最終的存款利率反而比降息前高4-12個(gè)基點(diǎn)。從這個(gè)角度看，這次降息表面上是對(duì)稱的，實(shí)際是非對(duì)稱的。因此，隨著利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，現(xiàn)在所謂的存貸款基準(zhǔn)利率也逐漸失去意義。真正重要的是與基礎(chǔ)貨幣吞吐相聯(lián)系的利率。

如同這幾天正在高考的學(xué)生一樣，商業(yè)銀行現(xiàn)在也面臨著央行設(shè)置的這道存款利率上限擴(kuò)大的考題，考驗(yàn)的是他們的產(chǎn)品定價(jià)能力、風(fēng)險(xiǎn)管理能力以及存款服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力。

(本文作者為上海新金融研究院研究員)

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