銀華基金張翼：指數債基迎投資佳境

2012年11月08日 09:12
來源：鳳凰財經

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基金簡介

銀華中證中票50債券型證券投資基金于11月5日公開發行，采用被動式指數化投資，通過嚴格的投資紀律約束和數量化的風險管理手段，以實現對中證中票50債券指數的有效跟蹤。

基金的投資組合比例為：投資于債券資產比例不低于基金資產的90%，其中中證中票50債券指數成份券及其備選成份券的投資不低于本基金債券資產的80%；基金持有的現金或到期日在一年以內的政府債券不低于基金資產凈值的5%。

風險收益

中證中票50指數是中證指數公司于2012年5月24日發布的首只中期票據類成份指數，基期日為2008年12月31日，基點為100點。該指數從銀行間市場挑選50只流動性強、規模大的在中期票據組成樣本，入選樣本券具有較高流動性，個券的主體評級均在AA級以上，風險較低。指數代表性強，過往收益好于中證全債，截止2012年11月2日，指數報114.21。期間累計漲14.21%，同期中證全債指數漲10.89%。(眾祿基金研究中心)

銀華中證中票50采用指數化操作相對一般債券型基金投資風格更穩健、風險更小、波動更少。同時利用“久期盯住”和“比例盯住”等方法對債券投資組合進行優化， 可獲得超越基準的收益。

基金管理人

銀華基金是一家具有全牌照資格的基金公司，管理資產規模近千億。旗下共有四只債券型基金產品。擬任基金經理張翼，固定收益研究員出身，投研經驗豐富，2012年6月12日出任銀華信用債基金經理，任職以來回報超越基準1.80% 。

投資建議

國內經濟依然處于衰退周期，股票市場總體缺少趨勢性反轉的條件。而由于經濟增長缺乏明確企穩信號，基本面對債市的支撐不變，債券基金依然具有較高的持有價值。銀華中證中票50為投資者提供一個獲得信用債特別是中票持有期收益的有效投資工具，同時該基金在費率設計上很有特色，其中C類份額認購費為0，投資者持有滿30天后，贖回費也為0，投資者僅需支付每年0.3%的銷售服務費，大大降低了交易成本，A類份額為LOF基金，交易便捷，手續簡便，建議風險偏好較低的投資者適當關注。

建議：預期持有期限在兩年以下的投資者可申購C份額

預期持有期限在兩年以上的投資者可申購A份額

以下是視頻實錄：

問：各位網友大家好！今天我們請到的是銀華基金的基金經理張翼女士，來給我們講解債券市場的一些判斷。

您好，張翼女士。

張翼：你好！

問：請問三季度我國GDP達到了7.4%的水平，應該說是三年來的低點，是否意味著未來中國經濟形勢仍然處于一個下行通道中？怎樣判斷未來經濟走勢？

張翼：其實從9月份、10月份的外貿數據和投資數據可以看出，從周期性的角度來講，經濟基本上是周期性企穩的態勢。特別是基建投資，還是出口增速都開始企穩，甚至有一些掉頭向上的跡象了。

但從更長的中周期角度來講，中國產能過剩的這個問題很難得到解決，經濟更多是一個結構性的問題。所以，下降通道從短周期來講是企穩了，但是從中周期來講，我還是同意你的看法的。

我們可以看到中國去年或者從前年往前數十年，2000年-2010年是一個經濟增長的黃金周期，這個黃金周期主要來源于兩個優勢：一是中國人口紅利的優勢；二是進入WTO以后對外出口的優勢；現在這兩個優勢基本上都已經走完了，中國經濟在進入一個轉型的時期。在轉型期來講，沒有找到一個新的經濟增長動力前，經濟從中周期來講的話，經濟增速下臺階基本是學界的一個共識。

問：最近一段時間，央行頻繁進行了逆回購操作。很多分析人士認為因為這種操作的頻繁出現，今年降準、降息的可能性都不大，您怎么看待未來這段時間貨幣政策的走勢？

張翼：因為三季度的貨幣政策執行報告剛剛出來，從央行的態度來講，維穩是央行相對來說比較愿意做的事情，不能說貨幣政策特別松，但從緊基本是不會的。所以，從這個角度來講，我們認為在逆回購規模沒有達到非常大的巨量的情況下，降息降準也不太可能。

另外，我們需要更加關注的一個問題是央行貨幣政策中間目標在進行調整，它不是通過控制信貸來控制這個量，從數量化的調控慢慢要轉向價格調控，它的逆回購是不定量的，只定價，價格持續維持在央行需要定的位置，但是在量上是給你敞開供應的。市場你需要3000億就給你3000億，需要4000億就給你4000億，所以從這個角度來講，未來市場流動性不成問題，所以從我們應該要去弱化，起碼要弱化降準的問題。降息的問題，我個人覺得現在實際加權貸款利率下行速度非常慢，所以從央行在放開貸款利率浮動下限。在降息問題上，它其實不是特別重要，如果說央行能夠把下限繼續放開，通過利率市場化來降低整個市場的廣譜利率也是基本可以達到這個目的。

問：從去年四季度到今年三季度以后，應該說債市走出了慢牛行情，但是從今年三季度往后債市進入了平臺調整期，請您給我們分析一下這其中的一些原由。

張翼：從去年四季度到今年二季度，您覺得是慢牛，我覺得是漲得比較快的。債市在7月份進行調整主要有三個原因：

第一，上半年特別是二季度累計了非常大的獲利盤，這塊有獲利回吐壓力。

第二，央行持續的進行逆回購，而不是進行降息降準的常規操作，所以，市場對這塊本來有所期待，因為我們看到二、三季度資本是外流的，如果你不降準的話，市場的流動性就要緊張到某個程度。而事實上它不僅沒有降準，它就是用逆回購來滿足市場需求。這兩者之間是有一個區別的，如果是降準的話，銀行拿到的錢是沒有成本的，但是通過逆回購來說，銀行拿到的錢是需要付出成本的，所以，這塊是有一定的差別。在這塊的預期落空了以后，央行給你一個定盤的利率，它把7天回購的利率定了，收益率曲線要在7天回購的基礎上進行重估。

第三，從利率市場化的角度來講，銀行資金成本在不斷的抬升。一把存款利率上浮這件事情放開以后，基本上所有的銀行都發布了公告，各大銀行存款利率都要上浮10%，所以銀行的邊際成本都在不斷的往上抬。所以銀從這個角度來講，銀行要求的債券收益率再往高去。

所以，從這三點來講，就是三季度債券調整的重要原因。但是從未來的角度來講，經過這種修復以后，我們認為起碼債券的配置價值已經出來了。

問：現在債券市場已經經過了大概有三、四個月的調整，您覺得以后它會有什么樣的一個走向？或者說具體到一些細化的品種會有哪些是更好的選擇？

張翼：如果從未來債券市場的機會來講，我個人更加看好信用債。對于利率產品來講，不是特別的看好。一是我剛才說的，從利率產品的主要持有人其實是銀行，銀行存款的邊際成本在不斷往上走，所以這塊就已經把利率產品收益率給頂住了，它下不來。

二是通脹從現在開始，技術性同比數據是要略微往上走的。所以，對利率產品最好的一個市場環境已經過去了。但是如果從信用角度來講，還是離不開剛才說的利率市場化的問題。利率市場化信用產品是一個供需兩旺的過程，從供的角度來講，很多企業愿意去發行成本更低的信用債去借錢，而不是我再去向銀行做貸款。所有合乎各大監管機構條件的優質企業都愿意去發行債券，而不是去貸款。

另一方面，我們可以看到從2009年到現在，銀行理財規模已經從無到有，從少到多，從三季報的情況來看，銀行理財的總規模已經在7、8萬億了。所以，在這個情況下，它對債券的配置需求是很大的，我們必須要注意到在去年資金最緊張的時候，其實銀行理財是拿了非常多高收益的信托產品或者高收益的票據，這些品種到今年三、四季度是慢慢到期的?，F在信托或者票據可能提供不了這么高收益的時候，銀行這塊高收益的資產要轉向什么位置？這會給信用債市場，特別是中票，這些流動性較好的信用債市場帶來了一些需求。所以，從利率市場化的角度來講，信用債是一個供需兩旺的態勢，相對于利率產品來講，我會更加看好信用品種。

問：作為債券投資而言，指數化的債券投資相對于其他傳統方式的債券投資有什么更好的優勢？

張翼：被動投資主要有三點優勢：第一，投資組合非常透明。可能這個基金投資組合并不像其他的主動型基金這樣，你只能看到季報、半年報、年報這些公開發布的資料中可以看到他們的投資組合是什么樣的。被動型基金是隨時隨地可以看指數，它的成分是什么，這個基金差不多就是什么，它是相當透明的一個工具。

第二，它的風險很低。從國外的情況，甚至從我們這只即將發行的中票50指數的過去三年的情況來看，它的波動率是很低的。它從風險排序來講，風險最低的自然是貨幣市場基金，其次就應該是被動化的債券指數基金，然后是主動型的債券基金，它的風險比較低，僅僅比貨幣市場基金高那么一點。

第三，它的費用很低。主動型的債券基金可能各項費用加起來超過1%，但是這個我們的管理費和托管費只有0.5%，并且C類是沒有申購贖回費，相對來說比較便宜。

問：相對于指數型的股基大家比較了解，但是指數型的債基大家很少有渠道了解，包括市場上同種類型的基金也不多，您怎么看以后指數型債基的發展空間？

張翼：從美國市場的情況來看，被動的債券指數基金其實也是超萬億的，它的規模是挺大的。之前為什么中國沒有很多這種類型的產品，主要是因為銀行間債券市場之前的容量是比較小的，二是因為它的流動性不像股票這類資產那么好，我們更加要強調的是，迄今為止，這還是一個純機構的市場，更多的散戶是沒有辦法參與。所以，在這之前包括限制市場容量、市場流動性，老百姓對這塊不太了解，所以它的規模不是很大。但隨著2008年我們開始發展了中票市場，中票市場是兼具收益性和流動性，所以，在這個基礎上，我們認為相對來說前景是比較廣闊的。

問：回到現在咱們這只基金而言，為什么會選擇中證中票50指數作為跟蹤標的，相對于其他的一些債券指數有什么優勢呢？

張翼：我們選這個指數主要是根據它的綜合來考慮它的指數靜態收益率，指數的久期和指數的流動性，以及指數市場容量，我們來選擇這個標的。這個指數的靜態收益下是4.66，比剛才我說的利率產品或者其他以利率品種為主要的持倉結構的指數，它的靜態收益率是要高的。

另外，它的久期在3.47年，其實3年的久期對債券來講是一個合適的久期，它不會承擔很大的風險，但是它的收益還可以，所以它是一個進可攻、退可守的久期，相對來說比較中性。

更重要的是剛才我提到的，為什么之前中國比較少有債券指數基金，就是因為流動性不夠，但中票的流動性是很好的。我們主要是研究了一下，各類指數的換手率。從日均換手率的角度來講，中票基本上是超過了5%，所以，在我們基金規模不是巨量的情況下，我們跟蹤這個指數，它的跟蹤誤差會相對低一些。而不是像一般我們研究過的中證信用債指數，雖然說它的靜態收益率超過5%，但它的換手率很低，換手率只有1.8%。所以，這個指數相對來講復制起來難度就比較大。所以，綜合剛才我說的收益率，以及久期和流動性這三點來講，我們認為中票這個指數，第一，我們有可能跟上的；第二，能夠給大家提供不錯的收益率的品種。

問：剛才您談到了跟蹤誤差的問題，可能所有的被動性基金都會存在跟蹤誤差的問題?；氐轿覀冞@只基金來講，什么樣的投資策略能夠盡可能的縮小跟蹤誤差？

張翼：這個角度就涉及到我們一個跟蹤技術的問題。我們更多考慮要對這個成份指數進行一個全復制還是進行分層抽樣的復制。剛才我也提到，迄今為止銀行間債券市場不是散戶可以參與的市場，基本上還是以機構為主的。以機構為主會造成什么樣的特點呢？就是它的最小成交量基本在1000萬左右，500萬的交易是非常難談的，所以，從這個角度來講，我們把這個指數進行一個期限分類，以及信用結構分類，分類完了以后，我們按照期限和它的結構進行一個優化復制。比如，我是兩到三年的AAA品種占20%，我可能就選兩到三只的品種去投資，這樣我們取整了以后進行投資，這樣從分成抽樣的角度來跟蹤的話，可以使跟蹤誤差稍微小一點。

問：中票50這只基金，大家會比較關心風險的問題，因為實際上債券投資也是有風險的。大家會比較關注這只被動型基金的風險是什么樣的水平？更適合哪一類的投資者來選擇這種被動型的指基？

張翼：整體來講它的風險是比較低的，在基金風險分類中，它是僅比貨幣市場基金稍高一點，但比主動型的債券基金風險要低。從適應的投資者來講，對于普通的老百姓來講，他通過我們的基金可以參與到銀行間中票市場來，這樣的話，他可以獲取一個不管是比通貨膨脹率也好，還是一年期定存也好，相對高一點的收益，這就適合愿意長期持有并且目的是對抗通脹的這類持有人。

另外，我需要強調我們之前研究了中票50指數和滬深300指數這兩者之間的相關性，從這個相關性來講，它是呈現比較良好的負相關關系。這是什么意思呢？滬深300在跌的時候，我們的中票50指數就要上漲了，其實這個在大類資產配置上是有一定的理論基礎。所以，如果說你想去對沖一下股票頭寸的風險，也可以來申購我們的基金。

第三類是面對機構投資者。一般的機構投資者因為他們的擇時能力也非常強，當他們看好或者覺得這一個月、這一個季度中票有機會的時候，他們可以來做一個波段。主要是適應這三類的投資者。

問：最后一個問題，現在市場上已經陸續出現了一些被動型的債基，相比而言，銀華這只債基有哪些優勢？就是在同等同類型的基金中比較的話？

張翼：首先我需要強調的是，你剛才提到的所謂同類型的債券基金，它只是說債券指數化基金是同類型的，但是從細分市場來講，銀華中票50指數基金是唯一的一只中期信用債基金。之前，我們可以比的像南方中證50基金，它里面是有不少的利率品種，不是一個純信用債的指數基金。另外還有一個華寶興業短融50指數基金，它是主要專注于一年以內的信用債，而三到五年的信用債品種只有我們這只在做，所以，跟他們相比，一是我們三只基金在細分市場上是不一樣的；二是從信用風險角度來講，我們主要投資于中高等級的一些信用債，所以大家不用擔心我們投資的債券會違約，基本上AA+以上的評級占到了指數的93%，所以這是沒有問題的，可能未來大家會發現我們的市場還會有高收益指數基金，包括垃圾債指數基金等等，但是我們這個基金是不用太擔心違約風險。所以，區別在這里。

問：非常感謝張翼女士。

張翼：謝謝！

(結束)

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