自下而上精選細分行業標的

2013年02月25日 07:18
來源：中國證券報作者：王泓

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榮膺2011年度金牛獎的建信基金管理公司，是最近連續三年整體業績位列前二分之一的極少數公司之一，并在去年實現管理規模逆勢三級跳。帶著業內的關注，中國證券報走訪建信基金投研團隊，探尋和分享他們的投研思路。

2011年度金牛基金公司

紡織服裝與商業零售是與老百姓密切相關的兩個行業。從整體看，我國居民消費與經濟周期相關，發展穩定，空間較大。拉動經濟的三駕馬車變兩駕后，內需的重要性尤為突出，預計消費增速相當于GDP的兩倍，即15%左右。從政策層面看，收入分配改革雖然尚未落實到詳則，但在政府、企業、個人三者間，個人分配呈上升趨勢是普遍預期。

商業零售呈現一到兩年的中周期特征，與經濟小周期和通脹有關。2009年以來步入消費的牛市，收入和信心恢復，通脹初期特征也使得消費收益。2012年經濟增速變緩，通脹下行，商品提價結束，零售業業績明顯下降。零售業績提升主要靠增量和提價，增量則依靠內生和外延兩個因素。走過2012年的業績低谷后，預計今年下半年業績有望開始恢復，進入下一個上升周期。

很顯然，電商興起對傳統零售業沖擊很大。2012年中國電商規模約1.3萬億，占社銷總額6.5%左右，已經高于部分發達國家。發達國家實體渠道力量強，與電商價格差異不大。同時，因住宅調控而使商業地產供給增加，使商業渠道不像以往那么稀缺和強勢。從行業內部看，零售業屬于人力密集型行業，也是微利行業，百貨業的凈利率普遍在4%到5%，超市只有2%到3%，受成本變動影響較大。人口紅利的結束造成工資較快上漲，核心地段租金也漲勢不斷，業績滑坡、股價下行成為零售業普遍現象，連續兩年漲幅在所有行業中倒數第二。未來這些負面因素仍然存在，很難預見高增長。

盡管如此，仍然可以從細分行業中找到一些替代傳統模式的朝陽商業模式，并自下而上選股。目前零售業態中，傳統百貨通常在最核心地段；大體量的吃喝玩樂娛購教一體化的購物中心通常在10萬平米以上；便利店、標超、大賣場則星羅棋布；分類專業市場如家電、手機、皮衣等各具特點。其中，購物中心業態伴隨著居民收入提高和汽車普及，導致綜合服務需求提升，從而發展態勢良好；而在國內一些消費能力強或消費增速快的地區如湖南、吉林等地，具有區域壟斷力的龍頭零售企業潛力也很大；而專業市場中也將出現競爭力很強的投資標的，比如以往的蘇寧電器，已經取代百貨中的家電柜臺；比如藥妝店和保健品專業連鎖店，盡管目前沒有此類A股，但值得跟蹤關注；比如皮衣類專業市場，伴隨消費升級以及傳統皮衣渠道良莠不齊，以廠商直接開店、高質低價的優勢取勝，并且不斷在各地擴張。

服裝行業則與商業關聯度很高，商業中六到七成都是經營服裝。服裝是我國居民消費升級的一個典型行業，但由于各種稅費成本高、渠道層級復雜、租金費用高，以及服裝企業內部效率低、周轉率慢，使得服裝價格偏高，泡沫化明顯。品牌服裝或賣正品高價，或低價打折促銷，網購對品牌商品是消化庫存的通道，而其低價低毛利產品對線下渠道如加盟店等沖擊較大。總體而言，我國服裝業的價格已經到達高點，很難再提價，目前正等待居民收入提升，擴大銷量。服裝庫存2012年較高，當年秋冬開始去庫存，預計最快要到2013年下半年去庫存才能結束。

從投資角度看，服裝的流行趨勢非常重要。改革開放初期流行西服，90年代達到鼎盛；然后是商務休閑，符合中國官員和商人的著裝特點；接著是運動服裝，馬路上一度全是各類中外運動品牌；目前則是戶外服裝用品的時代，不斷擠占運動和休閑服裝市場。戶外服裝仍處于市場引入期，整體增速快，競爭也激烈，但在其中自下而上考察，具備先發優勢、規模優勢，并以獨特發展戰略如以相對國外品牌的低價搶占二三線城市空白市場，渠道下沉的公司，發展潛力就很不錯。

在商業零售、紡織服裝這樣的表面發展平穩的行業中，各個階段都蘊藏著良好的投資標的。看清行業發展趨勢，自下而上考察公司戰略，考察公司團隊的專注度和能力，一定會有回報。(王泓)