成長股泡沫若破裂將拖累大盤

2013年05月23日 07:23
來源：中國證券報

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萬聯證券研究所宏觀策略部

□萬聯證券研究所宏觀策略部

昨日，創業板指數大跌3.15%，創出今年4月2日以來的最大單日跌幅，多家創業板公司的風險警示函帶動股價下跌；中小板指數也下跌了1.1%。相較于行政命令，造就成長股盛世的基本面和流動性環境目前都沒有大的改變，此次下跌調整的可能大于拐點。但也應該看到，創業板的估值溢價已經和其增長優勢不符，高估明顯，泡沫終將破滅。

創業板目前的動態估值水平已經接近50倍，基本回到2011年一季度的估值水平，大幅透支了未來的業績增長空間。目前市場關心的問題有兩個：一是泡沫何時破滅，二是泡沫將以何種方式破滅，是泥沙俱下的拖累大盤向下，還是權重股巋然不動，創業板單方面的估值回歸。

創業板的瘋狂與其說是基于其高成長還不如說是一場流動性盛宴下的狂歡。從2012年年報和一季報來看，創業板-7.5%和-0.68%的利潤增速顯然和其高成長屬性不匹配，真正的上漲推動力還是流動性泛濫。類似于2010年。如果我們將去年12月以來的行情分為三段看，2012年12月到2013年2月是創業板和主板的共漲時期，基于對新政府和經濟復蘇的美好預期，資金推動了藍籌和中小盤的共同成長。2013年3月是震蕩期，也是市場對政策取向的消化期，兩會后一系列的政策不確定性困擾著市場，主板和創業板都在糾結；4月以后滬指震蕩向下，創業板代表的成長股開始瘋狂上漲，原因就在于經歷了3月份的糾結之后，本屆政府無意重走老路去刺激經濟的態度得到了高層反復確認。在中國經濟弱周期化明確之后，盈利彈性弱化的周期股失去吸引力，資金蜂擁而入推高了成長股。而去年以來暫停的IPO給予了成長股充分的溢價空間，在需求向上的大環境下，供給的限制勢必造就價格的上漲。

從原因推導，流動性的拐點和IPO的重啟將是創業板拐點的觸發因素。今年以來，在海外經濟體紛紛貨幣寬松之下，國內流動性環境超乎想象的寬松。去年12月以來外匯占款連續5個月正增長，今年前4個月已經累計增加15097億元，為去年全年總額的3倍還多。2012年12月開始，以日本的量寬為起點，新興市場進入了資本的加速流入期。5月歐央行開啟降息大幕后，印度、澳大利亞、波蘭、韓國、越南、斯里蘭卡等陸續采取降息政策。4月數據顯示，在安倍貨幣政策雙寬松以及日央行量化質化雙料寬松的刺激下，日本經濟顯示出了復蘇勢頭：4月PMI從3月的50.4升到了51.123月工業產值同比也明顯回升，從-10.5%收窄到-7.3%，同時CPI同比下行的幅度也有所放緩，而且核心CPI同比出現了小幅回升。這一積極效果無疑會刺激各大經濟體繼續加入寬松行列，若中國基于通脹和房價考慮堅持不降息，則在熱錢眼中是一個明顯的價值洼地。

具體來看，只有美聯儲退出QE3的預期不斷強化進而帶動資金價格上漲，而國內CPI超過3%，支撐成長股的流動性才會掉頭向下。而若流動性拐點之前IPO重啟就出現，那么也會出現一個中小市值個股風險釋放的過程。

短期看，創業板相對滬深300的PE值和PB值均已觸及歷史峰值，而在產業資本加大減持、新三板大范圍擴容和監管層行政干預等多重不利因素下，創業板指數承壓很大。目前，市場的短期風格轉換初露端倪，但金融地產等權重的表現并不理想，無法扛起風格輪換的大旗。而煤炭、鐵礦石等資源品的價格持續低迷，顯示工業景氣疲軟，指數的持續上行缺乏基本面改善的支持。如果創業板的泡沫破滅，權重股又無法成為定海神針，市場將會面臨泥沙俱下的快速下跌，權重股將有相對收益但缺乏絕對收益。