艾經緯：當日元即將“熄火”

2013年06月08日 01:07
來源：第一財經日報作者：艾經緯

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華爾街有句諺語——sell in May and go away。諺語的生命力就在于，它通常會生效，無論是出于何種因素。

站在6月初回首5月，這句諺語靈驗了，事情正在起變化。5月22日美聯儲主席伯南克在國會關于退出QE的表態成為近期全球金融市場格局調整的導火索。

遠的有5月23日日經指數暴跌7.31%，目前累計下跌超過20%，美債、日債的收益率皆在走高，南非等新興市場貨幣遭到拋售。近的則有，A股5月末步入調整態勢，貨幣市場上流動性驟緊，隔夜拆借利率兩日跳漲300多個基點至8%，商品市場上工業品持續暴跌。

未來一段時間，就內部而言，中國經濟復蘇的勢頭可能要暫時擱淺，去年四季度以來的資本流入態勢或將逆轉，當前的流動性緊張可能會持續一段時間。就外部而言，隨著美聯儲QE退出預期的強化，另外在日經崩盤、日債收益率翻倍、日元逆轉的效應下，日元發動機即將“熄火”，全球金融資產價格將面臨重估。

當日元發動機即將“熄火”

5月下旬以來，全球金融市場讓很多人看不懂，譬如5月23日起日經崩盤，6月6日夜美元大跌、日元大漲等。

從交易層面上可以用杠桿交易、高頻交易、程序化等去解釋，但這并不能給我們一個連續的、較為中長期的解釋。筆者回顧近期的市場及政策動態，試著做如下的推演。

最引人注目的是，日經在5月23日的暴跌。總結下來，兩大因素，一是5月22日伯南克關于退出QE的表態；二是日本國債機構投資者出于通脹預期或轉移資產配置觸發的(5月20日日本10年期國債收益率開始攀升，23日一度破1%。大型銀行4月凈賣出中長期國債2.7萬億日元)。

在日經的暴跌之下，多米諾骨牌在倒塌，這也算是市場對安倍和黑田東彥的投票——從4月4日日本央行宣布推出超級Q以來，市場備受鼓舞，但5月下旬起一切都在發生變化：1.日股距15943高點下跌20%，和4月相比基本未漲，但波動率高達60%；2.日本10年期國債收益率已經翻倍；3.6月6日隔夜美元對日元一度暴跌3%，連破四大關口，創近三年來最大單日跌幅，較4月下跌6%。

另根據Lipper數據，美國市場的日本股票基金在截至周三結束的一周內遭遇5.318億美元資金流出。這是自去年11月以來首度出現資金流出。

對于6月6日的風云突變，日本的政客們如是解釋——財長麻生太郎表示匯率波動過大，他表示不會立刻采取干預措施，將密切關注市場波動；經濟部長甘利明表示重要的是日本經濟正在穩步復蘇；首相經濟顧問Hamada表示市場此前對安倍經濟學過于有信心了，市場目前的修正是暫時的。

對于金融市場，政客們的解釋永遠都不可相信，就如甘利明之前竟將5月23日日經的暴跌歸咎于中國的匯豐PMI指數走低。

在日經崩盤、日債收益率翻倍、日元逆轉的效應下，此前半年多充當了全球攜帶交易“第一基礎貨幣”的日元很可能重新歸于強勢。這不是沒有可能，日本上世紀80年代對抗外匯市場基本是以失敗而告終的。

消息人士透露，日本央行將考慮采取非尋常的措施——延長固定利率貸款期限至兩年，以遏制日本國債市場的波動，最早將在6月10日~11日的議息會議上討論這一措施。這將降低機構出售國債的動力，但如筆者在上周觀察中所言，面對賬面損失，他們不會選擇做一群相信“朝三暮四”的猴子。

對于中國而言，筆者在3月左右判斷A股去年12月以來的上漲很大程度上源自日元的套息交易。其時中國經濟基本面沒有絲毫的好轉，但資本市場就那么一路紅火，QFII抄了個大底。現在日元發動機熄火，對中國的資產市場沖擊是必然的。

當資本流入轉向與經濟復蘇可能擱淺

日元的熄火可能對中國資產市場形成沖擊，可以從這兩日銀行間市場上流動性驟緊看出。

6月6日，銀行間Shibor隔夜利率大漲135.9個基點至5.98%(7日漲至8%)，農業發展銀行金融債發行流標，更有傳聞稱三家股份制銀行陷入資金拆借的三角債。

在業內某頂級研究員看來，流動性的變化幾乎完全取決于外匯占款，因為1~3月央行持續回籠了流動性，但沒有改變市場資金寬松的現實；而4~5月央行開始凈投放，但資金面越來越緊張。

而從外匯局國際收支司司長管濤近期的一篇文章看，資本流入與流出的格局切換得很快，是一種“被順差式”資本流動沖擊，外匯局連發數文調控但收效甚微。

管濤認為，本輪資本流入壓力始于同年第四季度，延續至今，但由于內外部諸多不穩定、不確定的因素，未來我國跨境資本流動仍可能出現震蕩。