席勒會怎么看香港樓市

2013年10月17日 00:32
來源：21世紀經濟報道

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10月15日，周二。2013年諾貝爾經濟學獎名花有主，由芝加哥大學教授法瑪（Eugene Fama）、漢森（Lars Peter Hansen）和耶魯大學教授席勒（RobertShiller）分享。三人獲獎的原因以至窮畢生精力研究的范疇，皆直接涉及金融市場、資產定價和組合理論，投資者即使看不懂三人的學術著作，但諾獎由法瑪、漢森和席勒瓜分，較其他經濟領域的學者獲獎，“親切感”肯定遠有過之。

放在香港的土壤，三人中應以席勒最具“現實”意義。這不是說影響后世深遠的“有效市場假說”（efficient markets hypothesis，EMI）奠基者法瑪或在金融研究中發現“廣義矩陣法”的漢森，貢獻不如席勒寶貴（這方面的辯證留待經濟學者賜教），而是席勒的名字所以能走進尋常百姓家，全因他對資產泡沫的形成和預測甚有心得，法瑪卻深受數十年來致力于證明由他奠基的“有效市場假說”不假，既不認同市場經常出現泡沫，且一有機會便反駁席勒在金融危機面前具先見之明的說法。諾獎評審委員會讓法瑪、席勒二人平分秋色，誰也占不了誰的便宜，本身就是一個十分“有趣”的安排。

席勒的實證研究雖以美國資產市場為主要對象，但香港人對樓市泡沫有刻骨銘心的感受，而把席勒捧上“神壇”的名著《非理性繁榮》，初版于2000 年3 月，面世之日與科網狂潮見頂分毫不差；同名著作2005 年再版，內容增添了對樓市泡沫的分析。翌年，美國樓價見頂，由房地產和信貸過熱促成的金融災難，至今仍在困擾著環球經濟。

法瑪認定，席勒這類空頭，分析資產價格的時間框架動輒以百年計，悠悠歲月，任誰亦能聲稱自己“預見”這個泡沫那個危機，就此輕信某人具先見之明，靠譜嗎？

老畢無法回應法瑪對席勒的質疑，但先股后樓，《非理性繁榮》初版與再版俱非常懂得選時點，先后碰上“百年一遇”的資產爆煲，法瑪不以為然雖講到出口，但無損席勒在普羅大眾心目中“泡沫專家”的形象。

過去兩天，香港運輸及房屋局局長張炳良和特首梁振英相繼開腔，明確表示不會在現階段為樓市調控措施“減辣”；在地球的另一端，英國樓市因為卡梅倫政府推出“幫你買”（Help to Buy）政策而迅速升溫，樓市泡沫重現之說不脛而走。

“幫你買”是政府向無力負擔首期者提供按揭擔保，協助初次置業人士“上車”的計劃。從英國樓按申請宗數上月按年上升七成來看，“幫你買”刺激置業需求效用顯著。

過去一年倫敦樓價上升金額超過業主打足一年工所賺，成為英國人的熱門話題。受席勒兩大“看家本領”之一S&P / Case-Shiller 美國樓價指數（另一“看家本領”為經周期調整市盈率〔cyclically adjustedprice earnings ratio， CAPE〕）啟發，老畢想在“幫你買”刺激樓價的英國，與受“辣招”壓抑的香港樓市之間作一對比。

S&P / Case-Shiller 是一項經通脹調整的樓價指數，顯示的乃實質樓價走勢。按此準則，經通脹調整后，不論大倫敦區還是英國全國，目前樓價水平分別仍低于2007年夏季峰值約三成【圖1】。

換句話說，以名義基礎為準，英國樓價跟2007年高峰也許相差不遠，但經消費物價調整后，兩者仍存在明顯距離，金融海嘯后英國“磚頭”抗通脹的效力僅屬一般。

再看香港樓市。根據香港差餉物業估價署所有類別樓價指數，經香港綜合消費物價指數調整后，香港的實質樓價非但拋離2007 年金融海嘯前的高位，也早就超越97這個前歷史峰值【圖2】。

席勒的一貫態度是，住宅并非理想投資，物業即使升值，樓宇折舊維修保養，資金積壓“磚頭”牽涉的機會成本（無法分散投資），都會大大降低住宅的投資價值。席勒之見，放諸四海樓市皆用得著，但這位新鮮出爐的諾獎得主，對香港物業市場不知會否疑中留情？