IPO存量發行暴副作用 遏制“三高”應多措并舉

■記者觀察■本報記者張煒

被市場寄望成為有益嘗試的存量發行，在IPO啟動伊始就暴露出嚴重的副作用。奧賽康因老股轉讓規模較大而暫緩發行，被推上輿論的風口浪尖。證監會隨后明確表示，發行人和主承銷商要注意維護市場公平，兼顧發行人和老股東、個人和機構投資者、新股東和原有股東的利益，合理設定新股和老股的配比數量。

奧賽康暴露出的問題主要在于兩點：一方面，高價發行的弊病未除。奧賽康公布的發行價為72．99元，以公司2012年收益計算，發行價市盈率達67倍。另一方面，老股轉讓的數量過大。根據公告，奧賽康此次發行5546．6萬股，其中新股數量為1186．25萬股，公司控股股東轉讓老股4360．35萬股。這樣一來，“三高”依舊的IPO變成雙重“圈錢”，且存量發行的副作用帶給市場的傷害更大。以往市場對大小非解禁后單次套現超億元都十分敏感，何況老股東隨IPO立刻套現31億元，遠高出公司新股擬募集的7．9億元，奧賽康的做法勢必遭各方口誅筆伐。

奧賽康看似符合規則，但其老股轉讓的設想嚴重損害中小投資者利益，值得各方審視與應對存量發行的副作用。存量發行引入本次IPO改革，政策初衷主要在于三點：一是制約IPO超募，二是抑制“三高”，三是緩減大小非日后解禁對二級市場的沖擊。按證監會答記者問的說法，“老股東轉讓股票的多少本身也反映其對公司價值的判斷，老股東賣得多，買方自然不敢報高價。”

這樣的政策初衷并沒有錯，可現在的問題在于，新股發行定價過程中的市場調節作用有限，發行人和保薦機構依然很容易“炮制”高發行價。老股轉讓非但沒有發揮平衡供需并抑制高定價的作用，而且借“三高”來達到圈錢目的。投資者沒有嘗到老股轉讓的“甜頭”，反倒先要為老股提前套現“買單”。

有人提出，存量發行不如超募發行，超募畢竟可增加公司資產，將來還有高送轉的機會。其實，讓存量發行新政“夭折”的想法，對A股市場的發展未必有利。

存量發行出現“歪嘴和尚念歪經”，當務之急在于，多措并舉解決“三高”及超募發行的問題，同時消除市場對存量發行“后遺癥”的擔心。首先，遏制“三高”發行需要下更大的功夫。證監會1月12日晚間新出臺IPO監管要求，如擬定的發行價格（或發行價格區間上限）對應的市盈率高于同行業上市公司二級市場平均市盈率，發行人和主承銷商應在網上申購前三周內連續發布風險公告，每周至少發布一次。這一規定拉長了IPO操作的時間，對高價發行有一定抑制作用。不過，網下配售存在的核心問題依舊，“三高”是否就此遭“一劍封喉”，有待進一步觀察及采取必要措施。

其次，控制老股轉讓的數量。新股和老股的配比數量不可主次顛倒，須避免老股轉讓“喧賓奪主”。有統計顯示，2004年至2007年赴美上市的57家內地中小企業，“發售新股＋老股轉讓”的占41家。其中，在納斯達克采用老股轉讓的24家公司，老股東發售股份占IPO發售股份的平均比例為15．60％，比例最高的一家為38．15％。可見，奧賽康那樣的老股轉讓“洪流”，不符合成熟市場的做法。

再次，老股轉讓應消除市場對其“圈錢”走人的顧慮。老股轉讓使老股得以提前套現，與控股股東等在公司上市后因股價破發而延長鎖定期形成反差。這可能導致發行人粉飾與包裝財務報表的動力增大，因而，老股轉讓須配套實施更嚴格的問責機制。例如，對于上市后業績變臉達到一定程度的，無論其股價破發與否，都該延長相關老股剩余股份的持股鎖定期；股價破發的話，由公司承諾采取回購等穩定股價的措施。一旦發生欺詐上市，如何追究已“開溜”的非控股股東的責任，也該有明確說法。