肖鋼人民日報撰文：健全多層次資本市場體系

黨的十八屆三中全會《決定》提出的健全多層次資本市場體系，是完善現(xiàn)代市場體系的重要內(nèi)容，也是促進我國經(jīng)濟轉型升級的一項戰(zhàn)略任務。早在2003年，中央就提出建立多層次資本市場體系。當時主要是考慮我國股票市場只有面向大中型企業(yè)的主板市場，層次單一，難以滿足大量中小型企業(yè)特別是創(chuàng)新型企業(yè)的融資需求。2004年我國推出了中小板，2009年推出了創(chuàng)業(yè)板。經(jīng)過10年探索，我國多層次資本市場體系初具規(guī)模，股票交易所市場日益壯大，中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)(“新三板”)服務范圍已擴展至全國，各地區(qū)域股權轉讓市場和證券公司柜臺市場積極探索前行。同時，債券市場、期貨及衍生品市場蓬勃發(fā)展，產(chǎn)品日益豐富，規(guī)模不斷擴大。多層次資本市場建設不僅有力支持了經(jīng)濟社會發(fā)展，而且為建立現(xiàn)代企業(yè)制度、構建現(xiàn)代金融體系、推動多種所有制經(jīng)濟共同發(fā)展作出了重要貢獻。同時應看到，當前我國資本市場仍處在“新興加轉軌”階段，還存在不少問題，主要表現(xiàn)在市場化、法制化、國際化程度不高，直接融資比重偏低，市場層次、結構和基礎設施不完善，產(chǎn)品不夠豐富，證券期貨服務業(yè)和機構投資者發(fā)展不足等，迫切需要深化改革、擴大開放，健全多層次資本市場體系。

多層次資本市場是對現(xiàn)代資本市場復雜形態(tài)的一種表述，是資本市場有機聯(lián)系的各要素總和，具有豐富的內(nèi)涵。從交易場所來看，多層次資本市場可以分為交易所市場和場外市場；根據(jù)發(fā)行和資金募集方式，可以分為公募市場和私募市場；根據(jù)交易品種，可以分為以股票債券為主的基礎產(chǎn)品市場和期貨及衍生品市場；同一個市場內(nèi)部也包含不同的層次。同時，多層次資本市場的各個層次并不是簡單平行、彼此隔離的，而是既相互區(qū)分、又相互交錯并不斷演進的結構。資本市場的多層次特性還體現(xiàn)在投資者結構、中介機構和監(jiān)管體系的多層次，交易定價、交割清算方式的多樣性，它們與多層次市場共同構成一個有機平衡的金融生態(tài)系統(tǒng)。

健全多層次資本市場體系的重要性

健全多層次資本市場體系，是發(fā)揮市場配置資源決定性作用的必然要求，是推動經(jīng)濟轉型升級和可持續(xù)發(fā)展的有力引擎，也是維護社會公平正義、促進社會和諧、增進人民福祉的重要手段。

有利于調(diào)動民間資本的積極性，將儲蓄轉化為投資，提升服務實體經(jīng)濟的能力。我國儲蓄率較高，但存在企業(yè)融資難、民間投資難的突出矛盾，反映了我國資本市場欠發(fā)達、市場層次不豐富、資金供需雙方不能有效匹配的矛盾。處在不同發(fā)展階段的企業(yè)，其融資需求和條件是不一樣的；同樣，投資者的需求也是多樣的。多層次資本市場體系可以提供多種類型的金融產(chǎn)品和交易場所，為多樣化的投融資需求打造高效匹配的平臺，有利于促進生產(chǎn)要素自由流動，激發(fā)經(jīng)濟增長活力。

有利于創(chuàng)新宏觀調(diào)控機制，提高直接融資比重，防范和化解經(jīng)濟金融風險。我國金融結構長期失衡，直接融資比重偏低，實體經(jīng)濟過度依賴銀行信貸。潛在不良貸款、影子銀行、地方政府融資平臺、房地產(chǎn)市場等方面的風險相互關聯(lián)且正在累積。近年來，我國企業(yè)和地方政府的負債水平不斷提高，依靠信貸大規(guī)模擴張刺激經(jīng)濟難以為繼。國際經(jīng)驗表明，直接融資和間接融資平衡發(fā)展是增強經(jīng)濟金融結構彈性的重要舉措。多層次資本市場可以提供多元化的股權融資，加快資本形成，降低實體經(jīng)濟杠桿率；有助于盤活存量資產(chǎn)，進一步改善金融結構，改變過度依賴銀行體系的局面，分散和化解金融風險隱患。

有利于促進科技創(chuàng)新，促進新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟轉型。中小企業(yè)孕育著新的商業(yè)模式以至新興產(chǎn)業(yè)，往往會成為引領經(jīng)濟轉型的先導力量。我國大量科技創(chuàng)新型企業(yè)具有風險高、資產(chǎn)少的特點，難以獲得銀行信貸資金支持。多層次資本市場可以通過提供風險投資、私募股權投資等建立融資方和投資方風險共擔、利益共享的機制，緩解中小企業(yè)和科技創(chuàng)新型企業(yè)融資難問題，并由市場篩選出有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，推動新興業(yè)態(tài)和產(chǎn)業(yè)成長，促進經(jīng)濟轉型升級。

有利于促進產(chǎn)業(yè)整合，緩解產(chǎn)能過剩。大力推進企業(yè)市場化并購重組，促進產(chǎn)業(yè)整合，是解決產(chǎn)能過剩問題的重要手段。多層次資本市場可以提供更加高效透明的定價機制和靈活多樣的支付工具與融資手段，如普通股、優(yōu)先股、可轉債、高收益?zhèn)⒉①徎鸬龋苿赢a(chǎn)業(yè)結構調(diào)整。

有利于滿足日益增長的社會財富管理需求，改善民生，促進社會和諧。隨著經(jīng)濟發(fā)展和居民收入增加，居民投資理財需求激增。多層次資本市場可以提供多種風險收益特征的金融產(chǎn)品，多渠道滿足日益增長的居民投資和理財需求，使不同風險偏好和承受能力的投資者都能找到適合自己的產(chǎn)品和服務，增加居民財產(chǎn)性收入，進而促進社會和諧穩(wěn)定。同時，多層次資本市場可以有效促進養(yǎng)老金等社會保險基金保值增值，提高社會保障水平。

有利于提高我國經(jīng)濟金融的國際競爭力。近年來，我國企業(yè)參與跨國并購不斷增多，迫切需要金融機構提高專業(yè)服務能力和國際化水平。加快發(fā)展多層次資本市場，可以拓展我國資本市場的深度和廣度，為擴大雙向開放創(chuàng)造有利條件，提高我國資本市場和證券期貨服務業(yè)的國際競爭力，更好地服務于我國經(jīng)濟參與全球競爭。同時，健全多層次資本市場體系有利于增強我國在國際大宗商品領域的話語權。

健全多層次資本市場體系的重點任務

著力推動股票市場發(fā)展。股票交易所市場是多層次資本市場的壓艙石，也是宏觀經(jīng)濟運行的晴雨表，不僅可以吸引長期投資，還可以為其他資本市場提供定價基準和風險管理工具。要繼續(xù)壯大主板市場，豐富產(chǎn)品和層次，完善交易機制，降低交易成本。改革創(chuàng)業(yè)板制度，適當降低財務標準的準入門檻，建立再融資機制。在創(chuàng)業(yè)板建立專門層次，允許尚未盈利但符合一定條件的互聯(lián)網(wǎng)和科技創(chuàng)新企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市，并實行不同的投資者適當性管理制度。加快建設全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)，拓寬民間投資渠道，緩解中小微企業(yè)融資難問題。在清理整頓的基礎上，將地方區(qū)域性股權市場納入多層次資本市場體系。發(fā)展券商柜臺市場，逐步建立券商間聯(lián)網(wǎng)或聯(lián)盟，開展多種柜臺交易和業(yè)務。同時，不同層次市場間應建立健全轉板機制，改革完善并嚴格執(zhí)行退市制度，推動形成有機聯(lián)系的股票市場體系。

發(fā)展并規(guī)范債券市場。債券市場是直接融資體系的重要組成部分，與股票市場聯(lián)系緊密。在很多境外成熟市場中，債券市場的規(guī)模遠遠超過股票市場。健全的債券市場還是穩(wěn)步推進利率市場化和人民幣國際化的必要條件。應進一步發(fā)展公司債券，豐富債券品種，方便發(fā)行人和投資人自主選擇發(fā)行交易市場，提高市場化水平；發(fā)展資產(chǎn)證券化，盤活存量資金，優(yōu)化資源配置。擴大私募債發(fā)行主體和投資人范圍，進一步發(fā)展場外交易；強化市場化約束機制，促進銀行間債券市場和交易所債券市場的互聯(lián)互通和監(jiān)管規(guī)則統(tǒng)一。

穩(wěn)步擴大期貨及衍生品市場。隨著我國經(jīng)濟市場化程度加深和體量增大，企業(yè)對大宗商品價格波動愈加敏感，投資者也越來越需要運用期貨及其他金融衍生品管理和規(guī)避風險。應進一步完善商品期貨和金融衍生品市場，健全價格形成機制，幫助企業(yè)發(fā)現(xiàn)價格和管理風險；穩(wěn)步發(fā)展權益類、利率類、匯率類金融期貨品種，完善場外衍生品市場體系，適應金融機構風險管理、居民理財和區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展等多元化需求。

促進私募市場規(guī)范發(fā)展。與公募市場相比，私募市場發(fā)行主體更加多元化，發(fā)行流程相對簡單高效，發(fā)行對象通常限于風險識別和財務能力較強的適格投資者，交易品種更為豐富，交易機制更加靈活，可以提供更加多樣化和個性化的投資服務。應鼓勵發(fā)展私募股權投資基金和風險投資基金，為不同發(fā)展階段的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)提供股權融資，支持創(chuàng)新，促進并購，增加就業(yè)，并實行適度監(jiān)管、行業(yè)自律，建立健全投資者適當性制度，規(guī)范募集和宣傳推介行為，嚴厲打擊非法集資活動。

發(fā)展多層次資本市場需要把握的幾個原則

堅持市場化取向。尊重市場規(guī)律，充分調(diào)動市場各方的積極性，讓市場在資源配置中起決定性作用。同時，更好發(fā)揮監(jiān)管職能，進一步簡政放權、轉變職能，大力推進監(jiān)管轉型，強化事中事后監(jiān)管，加強監(jiān)管執(zhí)法，切實維護公開公平公正市場秩序，維護投資者特別是中小投資者合法權益。

夯實法治基礎。切實加強資本市場法制建設，努力營造公平的市場環(huán)境，落實嚴格的保護和制裁制度，既有高效便捷的法律渠道，實現(xiàn)對守法經(jīng)營主體受害時的權利救濟；又有嚴密有力的監(jiān)管措施，實現(xiàn)對違法主體的懲罰和制裁。

加強投資者保護。保護投資者就是保護資本市場，保護中小投資者就是保護全體投資者。應建立健全投資者適當性制度，優(yōu)化投資回報機制，保障投資者知情權、參與權、選擇權和監(jiān)督權，推動建立多元化糾紛解決機制，嚴厲懲處違法違規(guī)行為，加強中小投資者教育，創(chuàng)新服務中小投資者的組織體系和服務方式。

堅持漸進式改革。健全多層次資本市場體系是一項長期任務和系統(tǒng)工程，必須立足國情，吸收借鑒境外市場的經(jīng)驗教訓，充分發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢。把加強頂層設計和摸著石頭過河結合起來，把整體推進和重點突破結合起來，精心制定操作方案，積極穩(wěn)妥推進，做到全局在胸、統(tǒng)籌協(xié)調(diào)、遠近結合。正確處理改革發(fā)展穩(wěn)定的關系，把握好改革的節(jié)奏、力度和市場承受程度，確保市場穩(wěn)定運行。

注重風險防范。隨著市場層次和金融產(chǎn)品的不斷豐富以及新技術的大量運用，資本市場風險的表現(xiàn)形式日益多樣化，風險傳導路徑日益復雜，不同產(chǎn)品、不同市場、不同國家和地區(qū)的金融風險可能相互傳導、聯(lián)動并放大。因此，應加強風險識別，強化資本市場信息系統(tǒng)安全防護，切實提高風險監(jiān)測、預警、防范和處置能力，及時有效彌補市場失靈；完善監(jiān)管協(xié)調(diào)機制，界定中央和地方金融監(jiān)管職責和風險處置責任，堅決守住不發(fā)生區(qū)域性、系統(tǒng)性金融風險的底線。