設法消弭“新股紅利” 為注冊制鋪平道路

“新股紅利”和短炒思維造成了對新股的爭搶，所以，從供需角度考慮，解決不了新股的熱炒問題。對癥下藥，有兩條思路可尋。第一條是取消詢價定價，由全體投資者定價，“新股紅利”即可消失；第二條是規定新股發行完成之后有鎖定期。

□張書懷

滬深股市重啟IPO已快滿月，春節前已完成發行的股票48只，其中上市的43只。綜觀一、二級市場的發行上市情況，認購熱度不減當年，首日暴炒一如從前。在對新股炒作監管力度不斷加大的情況下，暴炒依然故我，足見打新陋習的執拗。

一、二級市場如此的表現，與注冊制的改革方向格格不入。實行注冊制，擺明了投資者應全面、深入分析股票的投資價值，客觀、獨立地做出自己的價值判斷。如果公司并沒有多少投資價值或投資價值達不到自己的要求，就不去購買，如果發行人確定的價格高于投資價值，那就該去與發行人討價還價。投資人和發行人是相互制衡的，投資人不但能左右股票的發行價格，而且還能決定股票發行的成敗。這就是“市場選擇”、“市場淘汰”。如果凡新股就買，凡新股就炒，賣方不愁賣，賣方一方掌握著市場，那還怎么實行注冊制？

毫無疑問，在一級市場上無論是網下的詢價者還是網上的申購者，他們看中的都是新股一、二級市場的巨大差價，所以在新股一上市時就拋，也就是說他們遵循的是短炒思維。而那些在二級市場新股上市首日的買入者認為，新股開盤價和盤中較低價格不會是全天的最高價，而且往往會低于收盤價，如果在集合競價期間或在盤中低位買入，第二天或隨后幾天拋出是有利可圖的。上市首日的買入者不但具有一級市場申購者的短炒思維，而且具有“賭一把心理”。顯然，在短炒思維和“賭一把心理”的支配下，不可能深入分析發行人的長期投資價值，只要認定是新股就可以了。要問為什么只要認定是新股就可以了呢？這和滬深股市的股票發行歷史有關。在新股發行行政定價期間，有一種認識是這樣的：要想新股能順利發出去，新股定價要給二級市場留出相當的上漲空間。這種認識和一刀切的20倍市盈率做法，造成了滬深股市新股的紅利現象，打新成為包賺不賠的盈利手段。“新股紅利”在我國市場和投資者不成熟的情況下，與當時盛行的短炒思維、題材思維、跟莊思維、滬深股市無投資價值認識等相結合，使凡新就打的概念逐步固化和蔓延，至今不退。

再清楚不過，是“新股紅利”和短炒思維造成了對新股的爭搶，“賭一把心理”又保證并拉大了“新股紅利”，“新股紅利”反過來加劇了對新股的爭搶。但現在的IPO改革思路還沒有從消除“新股紅利”和倡導價值投資入手，仍然從供需角度考慮，認為新股被爭搶和暴炒，是因為新股發行得少，單只新股上市的股份少，于是采取加大新股供應量的辦法，所以連過去網下獲配股份要鎖定三個月的規定也取消了，還推出了老股轉讓這樣貌似增加新股股份的辦法。其實，多年來滬深股市新股發行數量和融資規模一直在世界上處于領先地位，甚至數年連奪冠軍，新股供應量根本不少。這次新股發行由于實行了市值配售，擋住了大量不持有股票的資金申購，所以新股凍結的申購資金較過去大幅減少。在不實行市值配售的那些年，新股申購凍結的資金曾達到3.56萬億，如果以每只新股融資3.56億元計算，要消耗掉這些資金需發1萬只新股，而且這些資金是循環使用的。可見，從供需角度考慮，解決不了新股的熱炒問題。

對癥下藥，筆者以為，治理新股暴炒有兩條思路可尋。第一條思路是限制“新股紅利”、取消“新股紅利”。“新股紅利”是由于對新股有兩次定價造成的：一次是詢價定價，這是由部分機構投資者做出來的；第二次是上市首日定價，這是由全體投資者做出來的。而由全體投資者做出來的定價是最終定價。只要取消詢價定價，只留由全體投資者定價，“新股紅利”即可消失。現在詢價定價意在給市場一個科學合理的定價，但這個所謂科學合理的定價對二級市場沒有約束力，二級市場該定什么價還定什么價，白白給了一級市場的獲配者很大的利潤。取消詢價定價，讓全體投資者直接在網上報價也有兩種做法，一種是報什么價就以什么價認購。這樣每個投資者獲取籌碼的價格都不一樣，上市之后有的會盈利，有的將虧損，瘋狂報價的會虧損嚴重，這也就懲罰了“賭一把心理”。由于現行《公司法》規定同次發行的股票須同股同價，實行這種方法有法律障礙，因而還是由全體投資者自由申購，然后將所有報價從高到低排位的做法較為合適，排到哪個價位能把本次發行的股票全部發行出去，就以此價定價。這種辦法基本上也可消除“新股紅利”，上市首日即使溢價也很有限。至于有可能帶來的資金超募，另有辦法，在此不述。

第二條思路是抑制短炒思維。最好的方法是規定新股發行完成之后有鎖定期。這個鎖定期越長越有效。假如鎖定期是三年，那結果會是怎樣呢？很可能的結果是，凡短期資金均不會認購新股，凡申購資金必須認真地研究公司三年后的情況，也就是要對公司的真正投資價值做判斷。這樣，價值投資得以提倡和確立，盲目的新股申購熱潮會立即消退，只有有研判能力的投資者才敢于買新股。在三年鎖定期間公司出了三份年報，公司的成長性、盈利能力和分紅能力有了三年的考量，公司有無虛假和包裝也有了三個年頭的檢驗，如果是真正的優秀公司，那三年后上市股價照樣會上漲、大漲，這是價值投資的勝利。如果是圈完錢就變臉和一年績優、二年績平、三年虧損的公司，那一上市就會跌破發行價且會連跌不停，價值投資從另一個方面得到確定，哪還會有什么“新股紅利”？

實行注冊制的發令槍已經響過，《證券法》修訂“馬上進行”，為注冊制鋪平道路的準備工作時不我待，我們要有緊迫感呀！

（作者系資深財經評論人）