烏龍指主角楊劍波狀告證監會 四大問題值得深思

鳳凰財經訊，關于楊劍波狀告證監會事件，蔣飛在財新網博客頻道發表文章《為什么楊劍波狀告證監會值得旁觀》。以下是文章全文：

光大證券“8·16”事件沉寂5個多月后，因為主要當事人楊劍波狀告證監會“內幕交易”的認定和處罰不公，再次進入公眾視野。在當下的中國，每一個為自己利益通過法律途徑“較真”的公民和律師都是值得肯定的。不管是非曲直，好資本都要為楊劍波點個贊。

話分兩頭，此次烏龍事件直接擾亂了市場秩序，影響特別惡劣。楊劍波及其團隊當然負有無法推卸的責任。但是問題到此為止嗎？從楊劍波最新提供的材料，以及財新《新世紀》周刊的報道來看，我認為不應到此為止。

鑒于事情的復雜性，我在這里不做太多發揮，僅僅是把核心的事實、矛盾和觀點加以梳理，以便大家在法庭審理和裁判之前，心里大致有桿秤。

（一）交易倫理是否適當

從交易倫理上看，光大證券和楊劍波均負有不可推卸的責任，必須受到相應的行政處罰，并面對隨之而來的投資者索賠訴訟。

去年8月16日上午，光大證券策略投資部ETF套利交易時，由于系統缺陷和風控缺失，產生了巨量錯單。其中72.7億元對滬市中石油、工商銀行等藍籌股（均為180指數成分股）的買入申報轉瞬間被上海證券交易所的技術系統撮合成交。其結果是這些藍籌股齊齊沖上漲停板，前所未見。

在得知交易故障之后，光大證券面臨雙重考驗：其一是這72.7億元是透支交易（這是股票交易的結算制度造成的，與散戶不同的是，券商的資金結算延后到T+2日；交易所對券商的申報不設置資金上限的“閥門）”，公司高管盤算了一下，兩天后進行結算時無論如何拿不出這么多錢。只能一面賣出手頭存量的股票和ETF，一面尋求短期融資。

其二是暴露的風險敞口怎么辦？市場短期沖高后，勢必回落，如果此時再有人反向做空，則光大證券將遭受損失。為了減少損失，光大證券策略部在楊劍波帶領下，于當日下午進行了賣空股指期貨。楊劍波在對媒體的表述中，稱這些對沖交易“堪稱完美”。他還解釋稱這種風險中性策略是海外投行慣常采取的交易手段。或許從專業角度看的確值得稱道，但也正是這些對沖交易成為現在的爭議核心。

光大證券當日下午14點19分對外公告了交易事故，但是在此之前，對沖交易已經開始。烏龍交易導致上午市場大幅波動，下午公告確認交易事故之后，漲幅回落，在這一過程中普通投資者如果受到誤導跟風買入，則很可能帶來損失。沒有T+0，股指期貨又不是普通投資者能夠參與的對沖工具，使得投資者缺乏風險對沖手段。但最根本的還是在于信息不對稱。

因此從交易倫理上看，光大證券和楊劍波均負有不可推卸的責任，必須受到相應的行政處罰，并面對隨之而來的投資者索賠訴訟。

問題在于，證監會的內幕交易認定是否適當？除了楊劍波等4人之外，還有誰負有責任？交易所以及監管者應當汲取怎樣的教訓？

（二）處罰認定是否成立

證監會的處罰認定具有常識的合理性；但是法律并沒有對此案中的“內幕信息”做出清晰界定，利用兜底條款來解釋，又可能帶來證監會濫權的問題

證監會對“8·16”事件的處罰，集中在光大證券當日下午13點到14點22分之間，轉換賣出50ETF、180ETF基金以及賣空IF1309、IF1312股指期貨合約的行為。認為構成《證券法》第202條和《期貨交易管理條例》第70條所述的內幕交易行為。公司總經理徐浩明是直接負責的主管人員，楊赤忠（助理總裁，分管策略投資部）、沈詩光、楊劍波是其他直接責任人員。

證監會的處罰，與上面交易倫理的分析在精神上是一致的。即光大證券在知曉當天盤中異動源自其錯單交易時（即知曉內幕信息），沒有及時向市場公開信息的情況下進行了反向交易。但在嚴格的法律語境中，似乎有需要推敲的地方。

根據財新《新世紀》的報道，此案代理律師主張此案的“8·16”事件的“內幕信息”在證券法中沒有明確規定，而兜底條款在證監會沒有出臺相應規章的情況下，也不能適用。

根據證券法的規定，證券交易活動中，涉及公司的經營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內幕信息。

根據證券法的規定，下列信息皆屬內幕信息：

（一）本法第六十七條第二款所列重大事件；

（二）公司分配股利或者增資的計劃；

（三）公司股權結構的重大變化；

（四）公司債務擔保的重大變更；

（五）公司營業用主要資產的抵押、出售或者報廢一次超過該資產的百分之三十；

（六）公司的董事、監事、高級管理人員的行為可能依法承擔重大損害賠償責任；

（七）上市公司收購的有關方案；

（八）國務院證券監督管理機構認定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息。

另外，也有法律界人士認為錯單交易的信息是“內部信息”，而非內幕信息。這里不做具體展開。

（三）交易所是否不作為

對于在下午光大證券公告之前，交易所是否知悉錯單交易的準確情況，楊劍波與交易所有不同表述

楊劍波提起訴訟的另一個理由，是烏龍交易發生后，光大證券迅速向來詢問的上交所、中金所和證券監管部門作了如實匯報。下去的對沖交易也是在交易所的全程監控下進行的。

為了自證其說，楊劍波向法庭和媒體提供了當天的通話記錄、短信，也有旁證。我們姑且認為這一說法成立，那么就產生了兩個問題：

其一：既然交易所和證監會都知曉當天上午發生了什么，那么是否應當認為光大證券至少沒有“不當交易”（因為上面提到的定性爭議，我們姑且用這個說法）的主觀動機和現實條件？

據我個人了解，證監會方面的解釋是，內幕信息的公開是相對于公眾而言的，而非相對于交易所和監管機關。即使光大證券后者坦白，也應當負有先行公告的義務。

其二：在明知當天交易的內情的情況下，上交所和中金所為什么沒有及時采取措施停止交易，反而坐視光大證券進行有悖市場倫理的交易？即使停止交易或者交易廢止確有困難，為何沒有以交易所的名義，及時向市場公告錯單交易的情況？

對于為何沒有停止或者廢止交易，上交所在其官方微博中給出過技術性的解釋。理由包括光大異常交易是異常申報數量，而非異常申報價格，對此難以及時判斷；臨時停市措施需要非常審慎，即使在汶川地震發生時也沒有采用等。

對于為何沒有以交易所官方口徑進行公告澄清，上交所解釋稱，在光大證券正式公告之前，其沒有正式的調查手段，證據并未落實，“以本所名義發布一個明確公告，確有難度”。顯然，這個解釋與楊劍波提供的證據不相符。

如果楊劍波所述屬實，那么上交所乃至中金所是有能力在第一時間向市場發出明確澄清的。這么做或許仍然無法挽回投資者的損失，但是至少是在信息公開、公平的角度，對相關投資者進行了救濟。

（四）一些內情

理想與現實總有差距，依法辦事在行政主導的習慣力量之下，難免走樣

財新《新世紀》的報道提供了更多的內情。（請點擊文后的“閱讀原文”，跳轉到財新網的相關文章。）

一是證監會曾經試圖迫使光大證券參考平安證券在萬福生科案中的做法，拿出資金成立投資者先行賠付基金。但是遭到光大集團股東財政部否決。其原因，我個人認為是相比萬福生科案這個虛假陳述案件，內幕交易案沒有相關司法解釋，投資者損失很難認定；如果成立基金，則意味著主動認錯，“8·16”當天受到影響的投資者都來索賠，可能會是個無底洞。

二是證監會與光大集團亦有默契。與平安證券的做法一樣，光大證券犧牲掉了公司層面的高管個人，罰沒總額5.2億元，另外還有暫停相關業務等行政性處罰。總體看，個人的的職業生涯毀于一旦，機構被罰，最終還是罰到了股東頭上，更高層的集團公司管理者則沒有追究責任。光大證券對此不申請行政復議，坦然接受處罰，自然也是對證監會的某種配合。

三是交易所之所以不敢暫停交易或者廢止交易，是因為有“3·27國債事件”的前車之鑒。當時上交所宣布交易無效，最終總經理尉文淵去職，當時的證監會主席的仕途也差點受到影響。

最后談一點我的看法。依法辦事，在中國的每個領域都有點“超現實”的感覺。但這不代表我們不應該向這個方向努力。資本市場的事情牽扯方方面面，又比較的專業，局外人不易看懂，也更容易黑箱操作，因此更需要陽光和法治。

這起民告官的案例，做一個負責任的旁觀者尤其重要。我們可以欣賞楊劍波先生的勇氣和執著，但也不需要過分同情他的遭遇，因為本質上這是他和他的團隊咎由自取。我不迷信交易所和證監會的權威，但如果官方能夠坦誠的復盤事件細節，哪怕是自己錯了，也能站在維護市場和法治這一邊，那我們也應該仔細聽他們說了什么。

我承認我有點理想主義。

好資本的讀者，你們呢？