“注冊制”已寫入十八屆三中公報 不應延遲

目前股票發行注冊制是否“延遲”似乎變得撲朔迷離。日前有關人士透露，證監會高層在1月27日證監會舉行的新春茶話會上表示，推行注冊制方向不變，但目前還不具備實施的條件。據悉這一判斷得到了部分專家的認同。

股票發行注冊制已寫入十八屆三中公報，并在去年11月30日證監會的《關于進一步推進新股發行體制改革的意見》予以明確，如今出現“延遲”信號確實令人不得其解。誠然，近年來的多輪新股發行改革，確實總有些不盡如人意，尤其是本輪IPO開閘以來市場依然亂象叢生，這使人擔心一旦過渡到發行注冊制，問題是否會更為突出。

不過，在討論應否“遲延”之際，各界需明確導致新股發行弊端的真正成因是什么，如何正視市場力量，確立市場本位理念，及如何擺正公權他律與市場自律的關系等問題。未有效樹立對市場敬畏的理念，最終將很難等來具備實施的條件。畢竟，中國的改革知易行難，不是找不到目標，而是在問題叢林中迷失航向。

其實，新股發行中諸多問題，根因就在于目前以發審委主導的核準制等現行監管框架體系。當前發審委本質上決定著企業上市準入的生殺大權，但其對IPO等的定價、信息質量的評審等卻既不能為更不可為，因為企業究竟值多少錢，是市場機制問題，發審委不可能為相關風險資產確定一個接近于市場出清的公允價值。

不僅如此，環顧二十余載的股市歷經，諸如上市公司在包括招股說明書等出現的信息披露不充分、虛假陳述，及各種利益輸送和內幕交易等，鮮有發審委主動或被動擔責。而發審委通過實質內容審批或核準的IPO，被市場看作是監管對企業IPO的信用背書，并替代投資者左右甚至決定其投融資菜單。顯然，發審委一方面掌控自由裁量權較大的IPO生殺大權，一方面卻對企業IPO前后出現的諸多問題不承擔相應責任，這種權力與義務的不對等使企業IPO的各項準備活動實際演變成一種貓鼠游戲，即企業和投行潛意識地認為，IPO的各項準備就是取悅于發審委，而非市場及市場中的投資者，因而其本質上就是一種權力對市場的僭越，且這種僭越很難形成激勵相容的自我糾錯和矯正機制。

鑒于此，若能有效啟用發行注冊制，撤銷IPO的“看門狗”發審委，并樹立對市場的敬畏，相信市場力量，同時借鑒歐美成熟市場的監管秩序和制度，盡快推出護衛市場自律自治能力的集體訴訟、辯方舉證和存疑和解等制度，促使證監會的監管資源從事前核準、事后懲罰，轉向事中監管，構建一套護航程序正義的形式監管體系，致力于降低信息不對稱性，為市場參與者的自利博弈提供市場良序，發揮市場在資源配置中的決定作用，形成“公權他律”與“市場自律”相得益彰的市場秩序。

由此可見，改革就是促使基于公法基礎上的監管體系，對經濟社會的變遷具有敏感性適應能力，而非騎驢找驢地把監管衍生出的套利交易問題，作為是否應放權于市場的交易籌碼。包括新股發行注冊制在內的任何改革，本質上就是以不破不立之果敢，把市場從權力牢籠中解放出來，讓市場在程序正義的護航下，自然演繹出健康的交易秩序。（編輯張立偉）